כידוע, בנק מזרחי נסחר בפרמיה ניכרת מעל הממוצע לסקטור במונחי מכפילי הון. לדעתנו, ניתן ליחס את רוב הפרמיה לעובדה שלפי כללי באזל II הפער ברמת המינוף בין מזרחי למתחריו צפוי להתרחב לטובת מזרחי.
בשיחת הוועידה השנתית ההנהלה התייחסה בפעם הראשונה להשפעת השינויים הרגולטוריים על התוכנית האסטרטגית. התוכנית המקורית הציבה יעד של 18% תשואה על ההון ב- 2013, בהנחה שרמת הלימות ההון הראשוני תעמוד על 6.7%. ההנהלה מעריכה שהתשואה על ההון תעמוד על 16%, אם, בעקבות המשבר, ב"י ידרוש הלימות הון ראשוני גבוהה יותר, באזור ה- 7.5% (נרחיב בגוף העבודה).
הרגל השנייה של התוכנית האסטרטגית נשענת על ביצועים תפעוליים, כשהנחת היסוד העיקרית מבוססת על שיעורי צמיחה גבוהים יותר בהכנסות מאשר בהוצאות. בנק’ זו ההנהלה עושה עבודה טובה תוך ריסון ההוצאות (דרך תוכניות הפרישה מרצון), שמירה על נתח שוק במשכנתאות (לעת עתה) והתרחבות בתחומי ליבה אחרים. במקרה של מזרחי יש מספיק מקורות הכנסה נוספים, כדי לחפות על הפסד של כמה אחוזים בנתח שוק המשכנתאות.
בלי קשר לביצועים התפעוליים, המניה עשויה לסבול מתקופה של דשדוש, עד שהתמונה תתבהר לגבי היקף ותזמון הדיבידנדים שאמורים להשתחרר. משיחת הוועידה ניתן היה להבין שבנק ישראל לא יתיר חלוקה חד-פעמית של עודפי ההון, אלא חלוקה מוגברת על פני שנה-שנתיים או יותר. לדעתנו, תשואת הדיבידנד תגיע לכ- 7% בשנים הבאות.
מודל התמחור שלנו (כפי שכתבנו בסקירה השנתית) מניח תשואה על ההון של 16% דרך מחזור העסקים, כך שהדרישות המחמירות יותר לגבי הלימות ההון הראשוני כבר נלקחו בחשבון. עם זאת, אסור להתעלם מסביבה רגולטורית יותר נוקשה (שמושפעת בעיקר מגיור של הוראות שעה מחו"ל אחד לאחד) שתכרסם במידה מסוימת בתשואה על ההון של מזרחי. מסיבה זו ראוי להוסיף מרווח ביטחון ולהניח תשואה מייצגת של 15%.
מחיר היעד תוקן כלפי מטה ל-45 ש"ח בהתאם.