בשוק ההון הישראלי התרגלו בשנתיים האחרונות לחדשות מורכבות מכיוון סוכנויות הדירוג הבינלאומיות. הורדות הדירוג של מודי’ס (Moody’s) ופיץ’ (Fitch) בעקבות האירועים הגיאופוליטיים והשלכותיהם הפיסקליים יצרו מציאות שבה המדינה נתפסה כמסוכנת יותר מבעבר. אולם, הנפקת האג"ח האחרונה של בנק לאומי מצליחה לייצר סנטימנט חיובי מפתיע, ואולי אף מרמזת על שינוי מגמה קרוב בדירוג הריבוני של מדינת ישראל.
הפער המפתיע בדירוגים
במבט ראשון, הנתונים נראים כמעט לא הגיוניים. בעוד שדירוג האשראי של מדינת ישראל עומד כיום על Baa1 (עם תחזית שלילית) במודי’ס ו-A בפיץ’, בנק לאומי הצליח להנפיק סדרת אג"ח שזכתה לדירוגים גבוהים משמעותית: Aa3 על ידי מודי’ס ו--AA על ידי פיץ’.
כיצד ייתכן שגוף עסקי מקבל דירוג גבוה יותר מהמדינה שבה הוא פועל? בדרך כלל קיים "תקרת דירוג" (Sovereign Ceiling), לפיה חברה לא יכולה להיות מדורגת גבוה יותר מהממשלה שלה. אולם, במקרה של בנקים מערכתיים חזקים, קיימים מנגנונים שמאפשרים חריגה כזו, והיא נושאת בתוכה בשורה חשובה למשק כולו.
מדוע לאומי עקף את המדינה?
ישנן מספר סיבות טכניות וכלכליות לפער הזה, שמעידות על עוצמת המערכת הבנקאית בישראל:
האחת, נזילות ועודפי הון. הבנקים הישראלים, ובראשם לאומי, שמרו על יציבות יוצאת דופן לאורך תקופת הלחימה, עם הלימות הון גבוהה וניהול סיכונים שמרני.
השניה, גיוון מקורות. בניגוד לממשלה שתלויה במיסוי ובמדיניות פיסקלית, לבנק יש יכולת לגוון את מקורות הרווח שלו גם לפעילות בינלאומית וחשיפה לנכסים שאינם תלויים ישירות בתקציב המדינה.
השלישית, ביטחון המלווים. הדירוג הגבוה משקף את אמון סוכנויות הדירוג בכך שהבנק מסוגל לעמוד בהתחייבויותיו גם בתרחישי קיצון שבהם הממשלה חווה קשיים תקציביים.
האם זו הסנונית שמבשרת על עליית דירוג למדינה?
ייתכן מאוד שכן. סוכנויות הדירוג אינן פועלות בחלל ריק. כאשר הן מעניקות דירוג גבוה לגוף מרכזי כמו בנק לאומי, הן למעשה מביעות אמון בתשתית הכלכלית של ישראל. הדירוג הגבוה של לאומי משקלל את העובדה שהמשק הישראלי חזק יותר מהסיכונים הביטחוניים המיידיים.
כמו כן ישנה ציפייה להתאוששות פיסקלית. לא סביר שסוכנות דירוג תעניק דירוג בקבוצת ה-AA לבנק מקומי אם היא צופה קריסה או הידרדרות מתמשכת של המדינה. עצם מתן הדירוג הגבוה ללאומי מעיד שפיץ’ ומודי’ס רואות בסיכוני המדינה כזמניים או ככאלה שנמצאים תחת שליטה.
היסטורית, כאשר הדירוג של המוסדות הפיננסיים המובילים מתייצב ברמות גבוהות, זהו שלב מקדים לתיקון תחזית הדירוג (מ"שלילית" ל"יציבה") ולאחר מכן להעלאת הדירוג הריבוני עצמו.
בשורה התחתונה, ההנפקה המוצלחת של בנק לאומי היא לא רק תעודת עניות למדיניות הפיסקלית הנוכחית של הממשלה (בשל הפער), אלא בעיקר תעודת כבוד לעוצמה הכלכלית של המגזר העסקי בישראל. אם המגמה של התאוששות כלכלית והפחתת סיכונים אזוריים תימשך לתוך 2026, ייתכן מאוד שהפער בין הבנק למדינה יצטמצם – לא כי הדירוג של לאומי ירד, אלא כי ישראל תתחיל לטפס בחזרה למקומה הטבעי בצמרת הדירוג העולמית.