לפני מספר ימים נערך בניו יורק כנס האנליסטים השנתי של חברת טאואר סמיקונדקטור (TSEM), שאינה מסוקרת רשמית באופנהייימר, אך נמצאת במעקב שוטף של מחלקת המחקר אופנהיימר ישראל. בכנס הציגו המנהלים הבכירים של החברה את מצב פעילותה, את מנועי הצמיחה ואת האסטרטגיה העסקית, וסיפקו גם תחזית ארוכת טווח חזקה מאוד.
באופנהיימר מציגים את עיקרי הנקודות: "טאואר שנסחרת בשווי שוק של כ-3.4 מיליארד דולר (ובכך הנה אחת מחברות הטכנולוגיה המובילות בישראל) הנה חברת Foundry, המספקת שירותי ייצור עבור חברות שבבים אחרות, כאשר עובדת על 14 מתוך 16 חברות השבבים המובילות שאינן בעלות כושר ייצור (כלומר, עם כולם למעט חברות Foundry מובילות).
"החברה מתמחה בייצור השבבים האנלוגיים עם ערך מוסף גבוה ללקוחות קצה, ומשרתת שלושה שוקי יעד עיקריים: · שוק ה-Power Management ו-Energy Efficiency (כולל ניהול זרם חשמל, שוק הרכב וכו’) – כ-30% מהכנסות· שוק שבבי הסלולר מסוג RF (מגברי סיגנל, הפלח הצומח בשוק שבבי הסלולר הכללי) – כ-30% מהכנסות· שוק החיישנים (סנסורים) ומערכות משולבות – כ-16% מהכנסות (כגון שבבי הדמיה לשוקי המכשור הרפואי, הצילום המקצועי, לרכבים, למכשירי VR ועוד).
"בסגמנט הסלולר לטאואר מובילות בייצור שבבים בשימוש בחומרים מיוחדים, המאפשרים איכות סיגנל גבוהה ביומד. לדבר חשיבות מרכזית במעבר לדור הרביעי (LTE) ובעתיד – גם לדור החמישי, כאשר טכנולוגיות אלה משתמשות במספר רב של תדרים, ובכך מובילות לדרישה גבוהה לשבבי RF, עם השפעה חיובית גם על חברותה שבבים הרלוונטיות (AVGO, SWKS, שתי המניות מומלצות באופנהיימר ע"י ריק שייפר שביקר בארץ לאחרונה) וגם על TSEM, המספקת שירותי ייצור עבור חברות אלה.
"בסגמנט Power Management משתמשים בתוצרת TSEM במגוון שווקים, כולל שרתי הענן, מכשירי אלקטרוניקה, מערכות תעשייתיות רבות, וכן שוק הרכב הצומח. בסגמנט הסנסורים, פונה החברה גם לשווקים מסורתיים (כגון מערכות הדמיה רפואית, MRI וכו’), וגם לשווקים חדשים כמו AR/VR, שוק הרכב ועוד.
"שוק השבבים הכולל מוערך בכ-419 מיליארד דולר, כאשר חברת TSEM מתמחה כאמור בסגמנט השבבים האנלוגיים, המסתכם בכ-54 מיליארד דולר (שבבים) ועוד כ-73 מיליארד דולר בגין הסנסורים. השווקים הרלוונטיים עבור טאואר צומחים בקצב גבוה יחסית לשוק השבבים, בין 7% ל-12%.
"הסגמנט הצומח במיוחד הוא שוק הרכב, המוערך בכ-35 מיליארד דולר, ואחראי על כ-40% מכלל השימוש בסנסורים. חשוב להדגיש כי כ-70% משוק שבבי הרכב הנם שבבים אנלוגיים, כלומר שבבים בעלי ערך מוסף גבוה וקושי בייצור המוני, דבר שמאפשר לטאואר יתרון יחסי לעומת חברות ה-foundry הגדולות.
"טאואר מספקת מגוון מוצרים לשוק הרכב, לכל הטכנולוגיות (ראדאר, LiDAR, חיישנים תרמיים וכו’), ועובדת בשיתוף פעולה עם 5 חברות ה-OEM המובילות (שלוש חברות גרמניות, כולל Bosch ו-Continental, חברת Denso היפאנית ו-Magna הקנדית – חברות אולי פחות מוכרות אבל מוכרות כל אחת בעשרות מיליארדי דולרים בשנה). 8 לקוחות TSEM בתחום ה-LiDAR עובדות מול 3 מ-5 חברות הרכב הגדולות בעולם.
"במצגת הוקדש חלק ניכר ליתרונות הטכנולוגיים של טאואר מבחינת הנדסת חומרים, המאפשרים לה מובילות בשווקים צומחים הנ"ל. מבחינת כושר ייצור, לטאואר 7 פאבים (שניים במגדל עמק, שניים בארה"ב ו-3 ביפן). הפאבים בארץ ובארה"ב עובדים בניצולת גבוהה (מעל 85% בממוצע), כאשר הפאבים ביפן מהווים פוטנציאל להגדלת כושר ייצור. בנוסף, החברה נכנסה לאחרונה לשיתוף פעולה בסין עם פוטנציאל להרחבת כושר ייצור עתידי.
"בחלק הפיננסי, החברה הציגה את ההתקדמות בפעילותה בשלוש השנים האחרונות, כאשר הגדילה את היקף ההכנסות בכ-50% , את EBITDA – ב-75%, ואת תזרים המזומנים FCF כמעט פי 6.
"הנהלת טאואר הציגה לראשונה את מודל היעד ארוכת הטווח (בלי לנקוב במועד), כמובן הדבר כפוף להגדלת קיבולת ייצור, ככל הנראה בעיקר כתוצאה משיתופי פעולה אסטרטגיים בסין. המודל צופה הכפלת הכנסות לרמה של 3.5 מיליארד דולר בשנה, יותר מהכפלת EBITDA לרמה של 1.05 מיליארד דולר (שיעור של 30%, בדומה לרמתו הנוכחית) והגדלת FCF לרמה של כחצי מיליארד דולר (פי 3 לעומת run-rate של השנה הנוכחית). יחד עם זאת, החברה לא ממש סיפקה מידע בנוגע לתכנית להגדלת קיבולת ייצור, דבר שהוא בהחלט הכרחי במצב הנוכחי.
"תמחור: מניית TSEM רשמה ביצועים חזקים בשנים האחרונות, אך עדיין מתומחרת בחסר לעומת שוק השבבים וה-foundry. מניית TSEM נסחרת במכפיל רווח של 14 ומכפיל EV/EBITDA של 7 לתחזיות 2018, לעומת מכפילים של 16 ו-8 של מובילת ה-foundry חברת TSMC הטייוואנית (שלא נהנית כמובן ושיעורי צמיחה גבוהים כמו TSEM). כמובן, במידה שהחברה תגיע ליישום יעדיה כפי שהוצג במודל ארוך הטווח, שווייה עשוי לעלות באופן דרמטי.
"סיקור אנליטי ובעלי מניות: חשוב לזכור כי מניית TSEM עדיין אינה מסוקרת במידה רבה (שלושה ברוקרים קטנים יחסית, וקרדיס סוויס שהצטרף רק לאחרונה, שזה בנק אירופאי פחות פעיל בארה"ב). לחברה מעט משקיעים אמריקאיים מוסדיים, כאשר חלק ניכר מהאחזקות הנם בידי המשקיעים הישראליים, או קרנות גידור אמריקאיות. המשקיע הגדול בחברה זה קרן SENVEST, כאשר TSEM היא האחזקה הגדולה של הקרן (שווי של כ-180 מ’$), כאש שתי אחזקות גדולות נוספות של אותה הקרן הן שתי מניות ישראליות מומלצות אצלנו – RDWR ו-SEDG (הם גם מחזיקים ORBK, MLNX ו-CEVA, אבל בהיקפים יותר קטנים). מתחילת השנה עשתה קרן זו תשואה של 34%, וכ-150% ב-5 השנים האחרונות", סיכמו באופנהיימר.