איך מנהלים את תיק ההשקעות במחצית הראשונה של 2010? רצוי לשמור על מרכיב מזומן גבוה יחסית ובמקביל לכך, לחפש הזדמנויות. כך אומר שמיל קורצמן, מנהל ההשקעות ראשי של מגדל ניהול תיקי השקעות. "במצב הריביות הנוכחיות, חושבים פחות במונחים של השקעה לטווח ארוך אבל בהחלט אסור לזנוח את הגישה הכוללת של השקעה לטווח ארוך. אין טעם בהחזקה רציפה בנייר או מדד שמיצו את עצמם; עדיף להחזיק במרכיב מזומן גבוה מהמקובל, תוך ניצול התנודתיות בשוק" - שאלות ותשובות על הצפוי לנו.
האם אנחנו בפתחה של תקופת דשדוש?
העליות של 2009 הולכות ומתרחקות מאיתנו. שוק המניות חזר, פחות או יותר, למחירו ערב המשבר. נראה שלמניות פוטנציאל גידול מאוד נמוך כי המחיר גבוה מצד אחד, והצמיחה נמוכה
מצד שני. לשוק קשה לעמוד במקום, כך שבסה"כ הוא מתנהל בתנודתיות. עד אמצע ינואר עלה ת"א 25 ב-3.15% ואז ירד ב-4%. גם שוק האג"ח נמצא במחירים יחסית גבוהים, לכן גם שם צפוי דשדוש. נראה כי כל שנת 2010 תהיה עם פוטנציאל רווח נמוך יותר מאשר שנת 2009.
איך צריך להיראות תיק השקעות בתקופה של דשדוש ותיקונים קלים?
אני סבור שהתיק צריך להיות מורכב מכל האפיקים המקובלים - מאגרות חוב ממשלתיות צמודות ושקליות, אג"ח קונצרני ומרכיב מנייתי שצריך להיות קטן יחסית - וזאת לאחר שהגענו לשיאים יחסית גבוהים. להערכתי, המרכיב הממשלתי צריך להיות קטן ביחס למשקלו הכולל כיוון, שגם שם המחירים כבר עלו באופן משמעותי. יתכן כי המרכיב של אג"ח קונצרני צריך לעלות מעבר למשקלו בשוק. זאת מאחר שיחסית לאפיקים אחרים, התשואה שהוא עשוי להניב היא עדיין גבוהה.
האם אפשר כבר להקטין את מרכיב המזומן בתיק ?
נראה ששנת 2010 צפויה להיות שנה של "ניצול הזדמנויות" ולכן מרכיב המזומן עשוי להיות, בתקופות מסוימות, משמעותי יותר, כדי שניתן יהיה לבצע השקעות במהירות.
איזה בחירות באג"ח קונצרני רצויות כעת?
תחת המרכיב של אג"ח קונצרני, ניתן למצוא סוגי מנפיקים: החל מבנקים עם דירוגים גבוהים ועד חברות נדל"ן שהנפיקו אג"ח ללא בטחונות. להערכתי, המרכיב היותר משמעותי צריך להיות אג"ח קונצרני בדירוגים גבוהים ומרכיב קטן יותר של אג"ח קונצרני בדירוגים נמוכים או ללא דירוג. הסקטורים המועדפים באג"ח הם בד"כ בנקאות, תקשורת וצריכה שוטפת.
בטחונות הם רק היבט אחד, אשר מלמד על רמת הסיכון הגלומה באג"ח. כשמדובר בחברה רווחית לאורך זמן, יתכן כי הצורך בביטחונות קטן יותר. חשוב לשים לב ליכולת ההחזר של המנפיק ולהתנהל בהתאם.
אג"ח קונצרני צריך לבוא על חשבון השקעה במניות?
ניתן להבחין, שלאורך זמן המניות משפיעות על צמיחה במשק, כאשר הצמיחה הצפויה תנוע בסביבות 3.5%. אג"ח קונצרני בדירוג גבוה יחסית עשוי להניב תשואה דומה והוא לרוב בטוח יותר ממניות. לכן, בתרחיש שבו אג"ח קונצרני בדירוג גבוה נותן תשואה דומה למניות, נראה כי כדאי להעדיף את האג"ח.
מה עם התדמית הרעה שיצאה לאג"ח הקונצרני בשנה האחרונה?
אג"ח קונצרני מתחלק לשניים: אג"ח בדירוג גבוה ואג"ח בדירוגים נמוכים או ללא דירוג. השם הרע יצא בעיקר לאג"ח בדירוגים הנמוכים או ללא דירוג. מדד התל בונד 20, המייצג את 20 האג"ח הסחירות ביותר שנחשבות לחזקות ביותר, נמצא היום ב-11% יותר גבוה מהנקודה בה נמצא ערב המשבר. לעומת זאת, מדד ת"א 25 נמצא ב-9% יותר נמוך מהנקודה בה נמצא ערב המשבר.
ניתן להסיק מכך, כי ההתאוששות בשוק האג"ח הקונצרני הייתה לרוב מהירה יותר מההתאוששות בשוק המניות. ניתן להניח עוד, כי במשבר הבא (שבוודאי יגיע), המשקיעים ייקחו לתשומת ליבם את העובדה שאג"ח המדורג גבוה, לרוב ישולם. זאת לעומת מניות, שאין להן רף תחתון או עליון, ולכן לא ניתן לדעת מתי ואם בכלל, ישובו למחיר בו השקעת.
לכן, נראה כי הרווח הצפוי מהשקעה באג"ח המדורג מבינוני ומעלה, הינו לרוב טוב יותר מהרווח הצפוי בהשקעה במניות. חשוב עם זאת להדגיש, שעצם העובדה שאג"ח לא דורג, לא הופך אותו אינהרנטית למסוכן, אלא בסה"כ זה אומר שהמנפיק בחר שלא לשלם לחברת הדירוג בגין הדירוג שלה. לכן, יש אג"חים לא מדורגים טובים מאד עם רמות סיכון נמוכות. אבל מאחר שאין לאג"חים הללו דירוג, מוטב להשאיר את ההשקעה בהן למומחים, שמסוגלים לבצע בעצמם את מלאכת ניתוח האג"חים שמתבצעת ע"י חברות הדירוג.
איך אתם מקטינים סיכונים ומצמצמים תנודתיות בהשקעות באג"ח הקונצרני?
בתחום האג"ח הקונצרני אנו פועלים בעזרת מחלקת מחקר טובה, אשר מאתרת בעבורנו את החברות שראוי ונכון להשקיע בהן. שם המשחק באג"ח קונצרני הוא לקבל חזרה את הכסף. אנחנו עורכים דירוג פנימי המזכיר מבחינת מסוימות את הדירוג של מעלות ומידרוג. כך שבפועל עומדים לרשות מנהלי ההשקעות שלנו שלושה סוגי דירוגים: מעלות, מידרוג ודירוג פנימי שלנו.
איפה אוהבי הסיכון צריכים להיות במחצית הראשונה של 2010?
להערכתי עליהם לנקוט בשיטת ניהול דינאמית. אם נייר מסוים מיצה את עצמו, בד"כ עדיף למכור ולהחזיק במזומן. הבעייתיות נעוצה לרוב בהחזקה רציפה.
האם אתה צופה עלייה בריבית?
בוודאי. הריבית היום אינה ריאלית בכל המובנים. האינפלציה השנה הייתה 3.9% בעוד שהריבית הממוצעת 0.75%, כלומר ריבית שלילית ריאלית של 2.25%. זהו מצב לא נורמאלי שאני מעריך שלא יימשך לאורך זמן. עם זאת, ריבית ריאלית שלילית גם היא מתכון לאינפלציה. כך שנראה שבשלב מסוים נגיע לאיזון.
איך זה ישפיע על ניהול תיק ההשקעות?
להערכתי, הריבית תטפס באיטיות בשנתיים הקרובות, אולם גם בתום שנתיים אלה הריבית אינה צפויה להיות גבוהה. אם אנחנו מדברים על סדר גודל של 2% בשנה, אז בסוף השנה נמצא את עצמנו ברמת ריבית של 3.25%. הדבר עלול לגרום לאינפלציה ותנודתיות בהשקעות ולכן למי שחושש מאינפלציה, כדאי להיצמד להשקעות צמודות מדד, כאשר רוב האג"ח הקונצרני הוא צמוד מדד.
השינוי בריבית עלול לייצר גם תנודתיות לא קטנה ולכן אני מעריך כי ניתן למצוא הזדמנויות בתיק פעיל של "כניסה ויציאה" ו-Stock Picking. נמחיש - ניתן לראות ברמה חודשית כי מדד האג"ח הכללי עלה בחודש ינואר ב-1.7%. מדובר בעלייה חריגה ויתכן כי במצב כזה כדאי לשקול מעבר למזומן, וזאת עד לירידה נוספת שתאפשר השקעה מחדש.
האם היועצים והלקוחות צריכים עדיין לחשוב במונחים של השקעה לטווח ארוך?
במצב הריביות הנוכחי, נראה שזה לא הזמן לחשוב במונחים של טווח ארוך, עם זאת, הגישה בהחלט צריכה להיות בעד השקעה לטווח ארוך. להערכתי, לרוב הציבור השקעה באג"ח ממשלתי לעשר שנים בתשואה של 2.5% צמוד לשנה, לא תתאים. חשיבה לטווח הארוך עלולה לעיתים להרתיע את הלקוחות.
אני סבור שהשנים 2008-2009 היו שנים חריגות. כך, שכשמגדירים ללקוח את רמת הסיכון המקסימאלית שהוא מעוניין לחשוף את עצמו אליה, יתכן שניתן להשתמש בשנת 2008 כדוגמה למה שעלול לקרות לתיק בנקודת שפל.
מגדל ניהול תיקי השקעות מנהלת כ-4 מיליארד שקל של כסף מוסדי ורשויות תוך לקיחת סיכונים קטנים ושמירה על איזון. האם הלקוחות המוסדיים וגופים ציבוריים בשנה כמו 2009 לא מרגישים שהם מפספסים את העליות?
לקוחות מוסדיים וגופים ציבוריים וממשלתיים מחפשים ביטחון בהשקעה. אנחנו משתדלים לנהל תיק מאוזן עד כמה שניתן ומנסים להימנע מלתפוס כיוון חד מדי, וזאת על מנת שהתיק יתנהל ללא סטיות תקן, באופן מאוזן, וללא עליות או ירידות חדות.
מה על יועצי הבנק להעלות בפני הלקוחות שמממשים תיק ההשקעות לטובת השקעה בנדל"ן?
ידוע שאדם צריך להשקיע את כספו בצורה מפוזרת. כשאדם שם את כל חסכונותיו בנדל"ן, וזה בערך מה שקורה עם תיקי השקעות שהיקפם נע בממוצע סביב המיליון שקל, זאת אומרת שהוא ממוקד ולא מפוזר.
כדאי לזכור, שבנדל"ן קיימות תקופות שפל וגאות. רוב המשכנתאות הן בריבית משתנה ולכן כשהריבית תעלה, יתכן שתשלומי שכ"ד לא יספיקו כדי לכסות את תשלומי המשכנתא. מה גם שלא ניתן לדעת אם המחיר היום של נכסי נדל"ן הוא ריאלי או שמא אולי בכלל מדובר בבועה שנוצרה בשוק הנדל"ן.
האם הניצנים הראשונים של יציאה מהמשבר בשווקי העולם מסמנים שכדאי להגדיל את החשיפה של התיק להשקעות בחו"ל?
קשה לומר שהתיקון הגדול בשוק המקומי יגיע בקרוב לשוקי העולם. אני לא רואה הבדל משמעותי בין השקעה בחו"ל היום לבין השקעה בחו"ל לפני שנתיים. נראה שהשקעות בישראל, גם ברמת האג"ח וגם ברמת המניה, מניבות יותר תשואה מהשקעות בחו"ל, ולכן אני בעד השקעה בחו"ל ברמה של אחוזים בודדים בתיק. השוק האמריקאי נראה מתאים להשקעה. סין וברזיל לדוגמא הן בעלות פוטנציאל, אבל גם מסוכנות יחסית.
בתחום האג"ח, למשל, הדירוג של ישראל נמוך יותר מארה"ב, אבל מבחינת השוק הישראלי האג"ח של מדינת ישראל נתפס כ-AAA, והתשואה עליו יותר גבוהה מהאג"ח של ממשלת ארה"ב.
מה לגבי שער הדולר והשקעה במטבע האמריקאי?
קשה לי להאמין ששער הדולר יעלה בטווח הקרוב, וזאת בעיקר לאור ההדפסה המאסיבית של טבע שמבצע הממשל האמריקאי. במטבעות קיים סיכון של תנודתיות גבוהה אפילו יותר ממניות.
גם המוצרים המובנים (הסטרקצ’רים) לא הוכיחו את עצמם בעת המשבר. לעומת זאת השקעה בסחורות מסוימות יכולה להיות נכונה, אבל מדובר בהשקעות מאד תנודתיות ולכן צריכות להילקח כחלק מהמרכיב המסוכן של התיק.
באיזה לקחים והבנות הצטיידת במשבר האחרון?
עיקר המשבר סבב סביב אג"ח קונצרני ומניות. המשבר היה מהיר וחד. המסקנות הן שאסור להיות בטוחים מדי או שאננים מדיי ומה שעולה מהר, יכול גם לרדת מהר. בנוסף, המשבר הראה כי שוק האג"ח יודע להבחין בין אג"ח "טוב" לאג"ח "רע" ולכן שוק האג"ח "הטוב" התאושש מהר יותר משוק המניות.
האם תציעו את ה-IRA במסגרת מגדל ניהול תיקי השקעות?
עדיין לא נתנו על כך את הדעת. אם נחליט להיכנס לתחום זה, זה יהיה מבחינתנו ניהול תיק השקעות לכל דבר ועניין (שהרי את הצד של החברה המנהלת של ה-IRA ממילא אין לנו יכולת לבצע). באופן כללי אני לא רואה את המוצר החדש הזה מתפתח כל כך מהר, ואני לא משוכנע שיש למוצר זה נחיצות בישראל.
יש כיום למעלה מ-1,000 מסלולי השקעה בגמל וקרנות השתלמות וכל אחד יכול למצוא את המסלול שמתאים לרמת הסיכון שהוא מחפש.כך שלא בטוח שיהיה שוק גדול שיבקש להשקיע דווקא באמצעות IRA, ואני שם בצד כרגע את שאלת העלויות של מוצר זה.