חברת דירוג האשראי מידרוג קובעת דירוג A3.il באופק יציב לאגרות חוב (סדרה ג’) שהנפיקה ארקו החזקות.
שיקולים עיקריים לדירוג: ארקו אופיינה ע"י מידרוג כחברת החזקות תפעולית בתחום קמעונאות הדלקים, נוכח זיקה עסקית ומימונית גבוהה עם החזקתה העיקרית GPM .(A3.il) GPM פועלת בענף תחנות הדלק וחנויות הנוחות בארה"ב, המאופיין על ידי מידרוג בסיכון עסקי בינוני, נוכח ביקושים יציבים יחסית, אולם תחרות גבוהה ומשוכללת הלוחצת את מרווחי שיווק הדלקים. מעמדה העסקי של GPM מושפע לחיוב מהיקף פעילות משמעותי, הכולל כ-650 מיליון גלונים של דלק ששיווקה החברה בתשעת החודשים הראשונים של שנת 2017 ופריסה גיאוגרפית רחבה הכוללת כ-1,100 אתרים ברחבי ארה"ב.
מנגד, הפרופיל העסקי מוגבל בשל מרווח שיווק צר וצמיחה פנימית נמוכה של הפעילות. אסטרטגיית החברה להתרחבות בדרך של רכישת מקבצים של חנויות נוחות ותחנות דלק ומיזוגן לפעילות הקיימת צברה טרק רקורד חיובי בשנים האחרונות, אולם עודנה נושאת סיכון אשראי בהיותה כרוכה במינוף משמעותי. בתוך כך, לאחרונה חתמה GPM על הסכם לרכישת פעילות של 267 חנויות נוחות אליהן צמודות תחנות דלק, לפיו תידרש GPM במועד הקלוזינג להעמיד סכום כולל של 46.1 מיליון דולר.
ארקו מעמידה חלק ניכר ממקורות המימון לצמיחתה של GPM לצד מימון בנקאי שנוטלת GPM ומקורות נוספים. בין ארקו לבין PNC שהינו הבנק המממן העיקרי של GPM נחתמו הסכמים המסדירים בין השאר את הקצאת הבטוחות בין המממנים בהתאם למימון שהעמיד כל אחד מהצדדים והבטוחות שנרשמו לטובתו. לטובת כל אחד מהמממנים העמידה GPM שעבודים מדרגה ראשונה על זכויותיה בתחנות הדלק וחנויות הנוחות שמומנו (ובכלל זה הון חוזר) באותם כספי מימון. על בסיס זאת, מידרוג הביאה בחשבון כי הלוואות הבעלים שמעמידה ארקו ל-GPM אינן נופלות בבכירותן ביחס לחובות החיצוניים של GPM.
רמת המינוף של החברה גבוהה ביחס לדירוג ומושפעת מהיקף הרכישות והמיזוגים, הממומנים ברובם בחוב פיננסי וכן היא מושפעת מהיוון שמבצעת מידרוג בגין התחייבויות חוץ-מאזניות לחכירה תפעולית. יחס חוב מותאם לקאפ במאזן המאוחד של ארקו עמד על כ-75% ליום 30.09.2017, בסימן שיפור בשנתיים האחרונות, לאחר שארקו גייסה מקורות הוניים בהיקף משמעותי באמצעות המרה להון מניות של אגרות חוב (סדרה ח’) ומכירת יחידות השתתפות ב- GPM לקרן Harvest. כמו כן ארקו לא חילקה דיבידנדים בשנים האחרונות, תוך שהיא מפנה את מרבית מקורותיה למימון הצמיחה של GPM.
להערכת מידרוג מדיניות זו צפויה להימשך בעתיד הנראה לעין. יחסי כיסוי החוב של החברה (ארקו מאוחד) גבוהים יחסית לרמת הדירוג, כאשר על פי תרחיש הבסיס של מידרוג לשנת 2018, ומבלי להביא בחשבון עסקאות שטרם הושלמו עד לסוף שנת 2017, יחס חוב מותאם ל- Adj. EBITDAR וחוב מותאם ל- FFORAdj. צפוי לעמוד בטווח 4.0 – 4.5 ו- 6.0 – 6.5, בהתאמה.
להערכת מידרוג, עסקת הרכישה שנחתמה לאחרונה, תעלה את רמת המינוף של החברה ככל שתושלם, ובאופן כללי מידרוג אינה צופה ירידה ברמת המינוף כל עוד תימשך אסטרטגיית החברה להתרחבות בדרך של רכישות, ולנוכח צמיחה פנימית נמוכה של הפעילות. יש לציין כי GPM בוחנת בימים אלו הנפקה ראשונה לציבור של GPMP. ככל שתבוצע הנפקה, מידרוג תבחן את היקפה, השימוש והייעוד של כספיה ורמת המינוף הצפויה לשרור לאחר ההנפקה.
לחברה גמישות פיננסית טובה להערכת מידרוג, הנשענת על מסגרות אשראי לא מנוצלות ב- GPMבסך כ-31 מיליון דולר נכון ליום 30 בספטמבר 2017 המיועדות למימון הון חוזר ומסגרות אשראי לא מנוצלות בהיקף של כ -95 מיליון דולר ב-GPMP למימון עסקאות רכישה והון חוזר. בנוסף, גיוסי ההון בארקו, כנזכר לעיל, תרמו לשיפור גמישותה הפיננסית תוך הקטנת המינוף ביחס להלוואות הבעלים והגדלת יתרות המזומנים.
נזילות ארקו (סולו) הינו טובה ביחס לצורכי הפרעונות העומדים בפניה ויתר השימושים. להערכת מידרוג, התזרים החופשי של GPM בהיקף 10-20 מיליון דולר לשנת 2018 לפי תרחיש בסיס של מידרוג, צפוי לשמש בחלקו לפרעונות שוטפים מול הבנקים, ואילו הלוואות הבעלים מול ארקו עשויות לעמוד בחלקן בפני מיחזור, כתלות בהחלטתה של ארקו ובצרכיה.
להערכת מידרוג, לארקו חשיפה מטבעית לא מבוטלת הנובעת מכך שחלק ניכר ממקורות המימון של החברה הינם שיקליים בעוד פעילותה של GPM נקובה בדולר ארה"ב. יש לציין כי הלוואות הבעלים המועמדות ל- GPM נקובות ברובן בש"ח ואינן צמודות דולר. החברה אינה נוהגת לבצע הגנה על חשיפה זו והדבר מהווה סיכון אשראי בדירוג.
להערכתה של מידרוג, קיומן של הבטוחות לטובת מחזיקי אגרות החוב מסדרה ג’ אינה מביאה הטבה דירוגית ביחס לדירוג המנפיק של החברה בשל טיב הבטוחות והיקפן ביחס לחוב.