מידרוג מותירה על כנו דירוג Baa2.il לאגרות חוב (סדרות ו’ ו-ז’) שהנפיקה קבוצת עמוס לוזון יזמות ואנרגיה בע"מ אופק הדירוג יציב. דירוג החברה ואופק הדירוג נתמך, בין היתר, במגוון הפעילויות של החברה, ביניהן, פעילות החברה בתחום ייזום למגורים בפולין באמצעות החזקה ב Ronson Europe N.V (להלן: "רונסון"), החזקה בדוראד אנרגיה בע"מ (להלן "דוראד") באמצעות א. דורי תשתיות אנרגיה בע"מ ,פעילותה בתחום הביצוע למגורים (הכוללים בעיקר עבודות גמר) באמצעות חברת הבת רום גבס, פעילותה בתחום הביצוע למגורים באמצעות חברת דורי בניה וכן פעילותה בתחום המימון בשילוב עם יזמות באמצעות חברת נץ מלונות. בהתייחס למגוון המקורות של החברה, לרבות תזרים צפוי מהפרויקטים בייזום בישראל והאחזקות בחברות רונסון ובפרויקט דוראד, להערכת מידרוג, לחברה (סולו) נזילות מספקת לשירות החוב (אף על פי שחלק ניכר ממקורות החברה כוללים מימוש נכס וגיוס חוב). נכון ליום 30.09.2017, לחברה יחסי איתנות הבולטים לטובה לרמת הדירוג. היקף ההון העצמי של החברה המיוחס לבעלי המניות הסתכם בכ- 202 מיליון ₪ (היקף ההון העצמי של החברה לרבות זכויות מיעוט הסתכם בכ- 340 מיליון ₪) ויחס החוב ל-CAP של החברה עמד על כ- 71.5%.
אולם, עדיין קיים חוסר וודאות בנוגע לחשיפות תזרימיות והוניות נוספות ביחס לפעילותה של דורי בניה, ככל שתהיה, הן בגין הפעילות השוטפת והן כתוצאה מתביעות משפטיות ואירועים אחרים (לרבות תביעה משפטית בגין פרויקט דוראד) אשר אם וככל שיתממשו עשויים לשחוק את יחסי האיתנות של החברה ואת היקף ההון העצמי. במהלך רבעון 4, 2017 החברה דיווחה על רכישת 70% מחברת נץ מלונות בע"מ (להלן: "נץ מלונות") במטרה ליצור שיתופי פעולה עתידיים עם יזמים במימון פרויקטים בתחום הנדל"ן משולבים עם יזמות, ובכך להגדיל את צבר הפרויקטים של החברה, באופן שישפר את הפרופיל העסקי. ניתן לציין מספר מהלכים ועסקאות אותן ביצעה החברה מאז החלפת השליטה אשר הובילו לשיפור בפרופיל העסקי של החברה ביחס למועד הדירוג האחרון.
מיום החלפת השליטה בחברה ביום 14/01/2016, ניתן לציין לחיוב מספר אירועים שחלו בחברה הכוללים, הפיכת דורי בניה לחברה פרטית, צמצום משמעותי בהיקף ההוצאות של דורי בניה, הקטנת נפח הפעילות של דורי בניה, ביחס לעבר, בין היתר, על ידי מסירת פרויקטים, עסקת רונסון אשר הגדילה את שיעור החזקת החברה לכ-66% מהון המניות המונפק של רונסון (לעומת 39.8% טרם העסקה) והחברה הינה בעלת השליטה היחידה ברונסון (להלן "עסקת רונסון"). כמו כן, דיווחה החברה בחודש דצמבר 2017, על השלמת הסכם מול בעלת השליטה הקודמת בחברה, גזית-גלוב ישראל (פיתוח) בע"מ (להלן: "גזית") וזאת בנוגע לשטרי ההון והלוואות הבעלים שנתנה גזית לחברה. בהתאם לדיווחי החברה, הלוואת הבעלים שנתנה גזית לחברה, בסך של כ- 120 מיליון ש"ח, הופחתה ל-100 מיליון ש"ח והומרה לאג"ח להמרה סחיר חדש ולא מדורג של החברה, ללא בטחונות, כאשר, קרן האג"ח האמור תחל להיפרע בשנת 2023 חלף פירעון מלא בשנת 2019.
מנגד, דירוג החברה מושפע לשלילה מהיקף פעילות נמוך בתחום הייזום למגורים בישראל. ראיה לכך, נכון למועד הדוח, לחברה פרויקט אחד בביצוע , "גני תקווה שלב ב’", ושני פרויקטים בתכנון הצפויים להתחיל בשנת 2018 (כמו כן לחברת הבת נץ מלונות עסקה מותלית שטרם הושלמה לביצוע פרויקט פינוי בינוי ביהוד). מכיוון שבשנים האחרונות לא בוצעו רכישות של קרקעות לייזום בישראל (למעט קידום זכויות קיימות בפרויקטים בתחום הפינוי בינוי ועסקאות קומבינציה) והתדרדרות פעילות דורי בנייה, קיימת אי וודאות מסוימת בנראות היקף ומבנה הפעילות העתידית של החברה. עם זאת, יצוין לחיוב עסקת רונסון אשר התרחשה בדצמבר 2016, אשר הגדילה את היקף פעילות החברה בפולין בעקבות הגידול בשיעור האחזקה ברונסון ועסקת רכישת נץ מלונות.
ככל שתחול התייצבות של אסטרטגיית הפעילות לאורך זמן, לצד שיפור במיצוב העסקי ותוך שמירה על פרמטרים פיננסים ההולמים את הדירוג, האמור עשוי להשפיע לחיוב על הדירוג; מחוסר וודאות בנוגע לחשיפות תזרימיות והוניות נוספות ביחס לפעילותה של דורי בניה, ככל שתהיה, הן בגין הפעילות השוטפת והן כתוצאה מתביעות משפטיות ואירועים אחרים (לרבות תביעה משפטית בגין פרויקט דוראד) אשר אם וככל שיתממשו עשויים לשחוק את יחסי האיתנות של החברה ואת היקף ההון העצמי. יצוין, כי כנגד החברה והחברות הבנות שלה, ישנן תביעות רבות ובסכומים משמעותיים וזאת, בין היתר, ממזמיני עבודה בעיקר ביחס לפעילות החברה ו/או החברות הבנות שלה בעבר. הנ"ל מגביר את חוסר הוודאות בנוגע לצרכים התזרימיים של החברה בעתיד ואת ההשפעה ההונית באופן שמשפיע לשלילה על דירוג החברה.
תרחיש הבסיס של מידרוג לוקח בחשבון קבלת תזרימים מהפרויקטים בביצוע ושהסתיימו הכוללים את גני תקווה שלב א’ ושלב ב’, ומהפרויקטים בתכנון הכוללים את פרויקט הפיל בתל אביב ופרויקט יהוד. כמו כן נלקחו בחשבון תקבולים הנובעים מהלוואות בעלים מדוראד ומדיבידנדים ודמי ניהול מרונסון ומרום גבס. כמו כן, תרחיש הבסיס מניח גיוס חוב נוסף בשנים 2018-2019, ולא לוקח בחשבון פירעון של חובות נוספים של החברה מעבר ללוח הסילוקין (אג"ח והלוואות בנקאיות) שהוצג למידרוג על ידי החברה . יצוין, כי תרחיש הבסיס של מידרוג, מתחשב בתזרים מהפרויקטים והתקבולים יחד עם תרחישי רגישות בנוגע למועד ולהיקף ההכנסות. תרחיש הבסיס לוקח בחשבון את רכישת נץ מלונות אשר אירעה לאחר תאריך המאזן.
יחסי האיתנות, כפי שמחושבים ע"י מידרוג, חוב ל-CAP צפויים לנוע בטווח של 69%-71%, וחוב נטו ל-CAP נטו, צפויים להסתכם בכ- 63%-65%. כמו-כן, יש לציין כי דירוג החברה מתחשב בחוסר הוודאות בנוגע להשפעות התזרימיות וההוניות שעשויות להיות לחברה בעקבות התביעות הרבות שיש כנגדה ובעיקר כנגד דורי בניה . יש לציין כי התממשות של התביעות באופן שיפגע בתזרים החברה, בהיקף הונה העצמי ובפעילותה השוטפת מעבר למה שהוצג למידרוג עלולים להשפיע לשלילה על דירוג החברה. יצוין כי מידרוג צופה להתייצבות ה-FFO של החברה בעיקר בשנים 2019-2020, וזאת עקב קבלת תזרימים מהפרויקטים בישראל, כך שהחברה צפויה להראות שיפור בתזרים ה-FFO אותה היא תייצר.