חברת דלק תנפיק מחר אגרות חוב בסך של 600 מיליון ש"ח. לקראת ההנפקה פרסמה היום מידרוג את דירוג החברה. מידרוג מעניקה דירוג A1 באופק דירוג יציב לאגרות חוב בסך של עד 600 מיליון ₪ ערך נקוב שתנפיק קבוצת דלק בע"מ במסגרת סדרה חדשה של אגרות חוב צמודות מדד שיעמדו לפירעון בשנים 2019-2022 (מח"מ של כ-8.5 שנים). הגיוס המיידי יכול שיהיה נמוך מסך של 600 מיליון ש"ח . תמורת אגרות החוב מיועדת במלואה לפירעון חלויות שוטפות של התחייבויות פיננסיות החל מהרבעון השני של שנת 2011 ועד לתום שנת 2011. עד לפירעון ההתחייבויות כאמור תופקד תמורת הגיוס בחשבון/בפיקדון בנקאי ייעודי.
להלן סיכום השיקולים העיקריים לדירוג:
החוזקות העיקריות ששימשו בקביעת הדירוג הינן: פיזור ענפי רחב יחסית, תוך אחיזה דומיננטית בענפי האנרגיה והתשתיות בישראל; פיזור גיאוגרפי רחב יחסית, תוך הרחבה לאחרונה של הפעילות הבינלאומית בתחום הדלקים עם רכישת פעילות הדלקים בצרפת של תאגיד BP; שליטה אפקטיבית במרבית החברות המוחזקות; גמישות פיננסית גבוהה, הנשענת על מרכיב גבוה של השקעות סחירות ונכסים לא משועבדים. הגמישות הפיננסית שופרה במהלך שנת 2010 עם התקדמות המהלך להחלפת הלוואות בנקאיות באגרות חוב, תוך שחרור נכסים משועבדים בהיקף מהותי; יתרות נזילות גבוהות המכסות במידה טובה את צרכי שירות החוב (קרן וריבית) שנה קדימה; מדיניות חלוקת דיבידנדים עקבית לפיה מחלקת החברה מדי שנה כ-50% מהרווחים השוטפים.
גורמי הסיכון העיקריים שהשפיעו בקביעת הדירוג: חשיפה גבוהה לתחום הפקה וחיפושי נפט וגז המאופיין בסיכון עסקי גבוה, ומהווה להערכתנו כ-45% משווי האחזקות (כולל מניות נובל). העלייה באי הוודאות סביב הרגולציה בנושא שיעור התמלוגים ו/או שיעור המס מתגליות הגז מוסיפה נדבך של סיכון במגזר אשר לא נלקח במלואו בדירוג נוכח אי הוודאות הגבוהה; מבנה אחזקות מרובד ומדיניות של הלוואות בין-חברתיות פוגמים בשקיפות העסקית והפיננסית בקבוצה. בהקשר זה, אנו סבורים כי עסקת רודשף, אותה בוחנת החברה כפי שדיווחה לאחרונה ובכפוף לתמורה שתיקבע, מצביעה על כוונה לתמיכה עקיפה בחברה הקשורה דלק נדל"ן המצויה בפרופיל פיננסי חלש, גורם שהינו בעל משמעות שלילית בשיקולי הדירוג. בד בבד, אנו סבורים כי העסקה, ככל שתתממש, עשויה לשפר את הסיכוי כי מקורות בהיקף של כ-350 מיליון ₪ שהועמדו בעבר דלק נדל"ן בדרך של הלוואה אשר מועד פירעונה בחודש דצמבר 2010, יישאו תשואה באמצעות המרתם לאחזקה ברודשף. ככל שהעסקה תתממש, השפעתה על דירוג התחייבויות החברה תוסיף להיבחן על ידינוי.
יחס כיסוי תפעולי חלש הנובע מהיעדר אחזקות התורמות לחברה דיבידנדים שוטפים בהיקף מהותי ביחס לצורכי המימון השוטפים (ריבית ומטה). עד לאחרונה היוותה דלק רכב את מקור ההכנסה השוטף העיקרי של החברה. הקטנת האחזקה דלק רכב (מ-55% ל-33%) בעסקה שהושלמה לאחרונה עשויה להחליש את יחס הכיסוי השוטף של החברה (להערכתנו מיחס של כ-1.0 ליחס של כ-0.8), נוכח דומיננטיות הדיבידנדים דלק רכב בשנים האחרונות והיותה של האחרונה מקור יציב לדיבידנדים. יחד עם זאת לחברה יתרות נזילות בהיקף משמעותי. ערב מכירת מניות דלק רכב, אשר נמכרו בתמורה ברוטו של כ-1.0 מיליארד ₪, החזיקה החברה תיק נזיל הנאמד על ידינו בכ- 1.3 מיליארד ש"ח. סכום זה אינו כולל את האחזקה במניות נובל (כ-2.7% מהון המניות של נובל) בשווי של כ-1.3 מיליארד ₪ (לפי שווי השוק למועד דוח זה).
על רקע הצפי להחלשת יחס הכיסוי השוטף ונוכח זאת שאיננו צופים שיפור של ממש ביחס הכיסוי גם בשנת 2011, אנו מצפים כי החברה תוסיף להותיר יתרות נזילות גבוהות יחסית, אשר לא יפחתו מכ-10% מהיקף החוב הפיננסי ברוטו המותאם (היתרות הנזילות הנדרשות כאמור לעיל אינן כוללות את האחזקה בנובל שנלקחה בחשבון בצד ההשקעות). בטווח הארוך מצפה מידרוג לשיפור של ממש בכיסוי התפעולי על רקע הבשלת אחזקות. בהקשר זה נציין לחיוב את השיפור בתוצאות העסקיות של פניקס אחזקות.
החוב הפיננסי ברוטו המותאם למועד דוח זה מורכב מסך של כ-8.0 מיליארד ₪ אג"ח והלוואות מבנקים, סך של כ-0.3 מיליארד ₪ הלוואה מדלק ישראל, סך של כ-0.6 מיליארד ₪ הלוואה כנגד מניות נובל וערבויות פיננסיות לחברות מוחזקות שאינן חברות מטה בסך של כ-0.6 מיליארד ₪ נוספים. היחס בין החוב הפיננסי נטו המותאם לבין שווי האחזקות המותאם מוערך על ידינו בכ-52%.
דירוג החברה יוסיף להיבחן נוכח תמהיל האחזקות ומידת השמירה על פרופיל פיננסי הולם לרמת הדירוג, לרבות יתרות נזילות מספקות כאמור לעיל ויחס חוב פיננסי נטו לשווי אחזקות מתואם שלא יחרוג מ-50%-55%.