בי קומיוניקיישנס (נאסד"ק ותל אביב: BCOM) היא חברת החזקות ישראלית אשר נסחרת הן בבורסה בתל אביב והן בנאסד"ק. יש לה החזקה מהותית אחת - מניות השליטה בשיעור 31% בחברת התקשורת המובילה בישראל "בזק". BCOM נשלטת על ידי חברת אינטרנט זהב בע"מ (נאסד"ק ותל אביב: IGLD) כנכס יחיד ו- IGLD נשלטת על ידי קבוצת יורוקום, המחזיקה את השליטה גם בחברות הציבוריות חלל תקשורת, אנלייט אנרגיה מתחדשת וסאטקום מערכות. להבנתי ההשקעה בחברת BCOM מהווה הזדמנות מעולה להשקעה.
ביקום הינה חברה שקל מאוד לחשב את שוויה הנכסי הנקי. נכסיה, 31% ממניות בזק הינם סחירים כשמנגד כל חובותיה הפיננסים עליהם נשענות מניות השליטה בבזק ציבוריים גם הם, בדמות שתי סדרות של אגרות חוב הנסחרות גם כן. שווי השוק של בזק נכון להיום הוא 19.5 מיליארד ש"ח uמאחר ש- BCOM מחזיקה כ31% מבזק, הרי ששווי הנכס העיקרי שלה, מניותיה בבזק, הוא מעט פחות מ 6 מיליארד ₪, נכון להבוקר. לפי תוצאות הרבעון הראשון של BCOM, יש בקופתה גם כ 970 מיליון ש"ח במזומנים ושווי מזומנים ובנוסף ביקום קיבלה לאחר סיום הרבעון הראשון דיבידנד מבזק בהיקף כספי של 260 מיליון שקלים. מכאן, סך כל שווי הנכסים ברוטו עומד על כ 7 מיליארד ש"ח.
מצד שני, BCOM ממונפת במידה לא מבוטלת. BCOM רכשה את בזק ב- 2010 ולשם כך נטלה חוב בהיקף גדול. בסוף הרבעון הראשון, סך כל ההתחייבויות עמד על 3.7 מיליארד ש"ח. חוב זה מתחלק לאגרות חוב ולשטרות בכירים מובטחים. כרגע, אגרות החוב נסחרות בתשואה לפידיון של כ 2% ומדורגות A1 על ידי חברת מידרוג. כאשר אני מפחית חוב זה משווי הנכסים, אני מגיע לשווי הנכסי הנקי האמיתי של BCOM, שעומד על כ 3.3 מיליארד ש"ח. לאור העובדה ששווי השוק של ביקום נכון להיום הינו נכון להיום כ 2 מיליארד שקלים, הרי שלהבנתי BCOM נסחרת בשווי נמוך בצורה משמעותית ביותר משוויה, עם פוטנציאל לעליית ערך של יותר מ 60%. ברור הרי שחברות החזקה דוגמת ביקום, נסחרות בדרך כלל מתחת לשוויין וראויות לדיסקאונט ביחס לשווין הנכסי הנקי בעיקר בגלל היבטי מיסוי עתידיים ועלויות מימון, אולם, להפחתה העצומה במקרה הנוכחי לא יכולה להיות שום הצדקה.
זאת ועוד, החברה מוחזקת על ידי IGLD, שלה חובות משל עצמה שהיא חייבת לפרוע. הנכס היחיד שלה הוא BCOM ולכן היא פורעת את החוב בעזרת הדיבידנד ש- BCOM משלמת ותמשיך לעשות כן גם בעתיד הקרוב. נטל חוב זה יחייב המשך תשלום הדיבידנדים על ידי BCOM ברציפות. בחודש מאי האחרון חילקה ביקום דיבידנד בהיקף של 67 מיליון שקלים לבעלי מניותיה וסביר להניח ששיעור תשואת הדיבידנד העתידי שתמשיך לחלק ינועו בטווח של 6%-8% בשנה, תשואת דיבידנד המהווה נכס אמיתי בסביבת הריבית הנמוכה של ימינו.
אפסייד משמעותי נוסף הקיים בהשקעה במנית ביקום, הינו עוצמתו של נכס הבסיס, חברת בזק. חמש נקודות חוזקה עיקריות בפעילות העתידית של בזק :
1. השלמת מיזוג YES – אחרי הרבה שנים של פעילות נפרדת בין בזק לחברת הבת שלה YES, אושרה לאחרונה העסקה במסגרתה רכשה בזק את מלוא הבעלות ב YES ותוכל לפעול בעתיד לשיווק חבילות משולבות של טלוויזיה רב ערוצית ותקשורת וכן תפעל לצמצום עלויות כפולות הקיימות בין פעילויותיה לפעילות YES.
2. התחרות בעולם התשתיות משתרכת מאחור. טכנולוגית הסיבים האופטיים החדשה אשר מיושמת על ידי חברת החשמל מיושמת בקצב איטי. רק בספטמבר 2023 תהיה טכנולוגיה זו זמינה ל- 45% מאוכלוסיית ישראל, ולכן בתחום זה אין לבזק תחרות של ממש.
3. בזק גם החלה לספק מספר שירותים חדשים ב- 6 החודשים האחרונים. כיום בזק מציעה שירותי ענן ושירותי בית חכם וחומרה מתאימה. שני השירותים הללו נועדו להגדיל את התשלומים החודשיים אשר משולמים על ידי המנויים. המחירים עבור שירותים אלה כיום נמוכים למדי, ועל פי התחזית הם יעלו בעתיד.
4. במגזר הסלולר שמאופיין בתחרות עזה, היו מנקודת ראותה של בזק מספר התפתחויות חיוביות. ראשית, חברת פלאפון, חברת הסלולר שבבעלותה של בזק רכשה את יופון, שהיא ספקית שירותים סלולריים קטנה יותר. סלקום רכשה את הום סלולר. שתי הרכישות הללו מלמדות על כך שהתחרות אינה עזה כפי שהיתה בעבר, וכי הגיעה העת למיזוגים.
5. ביטול הפרדה מבנית עתידי - פוטנציאל נוסף להשבחה גלום באפשרות המיזוג של מגזרים שונים. בזק היא מונופול ולכן קיימת רגולציה מיוחדת שתפקידה להגביל את כוחה של בזק. כיום, כל אחד ממגזרי הפעילות של בזק, מלבד מגזר הטלפוניה הקווית, הוא חברה נפרדת שבבעלות בזק. האפשרות של ביצוע מיזוגים תאפשר לבזק לחסוך כסף רב. במקרה של מיזוגים כאלה בזק לא תהיה זקוקה לכמות גדולה כל כך של טכנאים ונציגי שירות לקוחות. בזק לא תהיה זקוקה להנהלה נפרדת לכל חברה, והיא תוכל לגייס הון במחירים זולים יותר. מיזוג כזה אמור לחסוך לבזק מאות מיליוני שקלים בשנה.
מהצד השני ברורים היטב הסיכונים הקיימים בהסתכלות קדימה. רגולציית השוק הסיטונאי במסגרתה מחוייבת בזק למכור תשתיות האינטרנט שלה למתחרותיה הסלולרית תפגע בהכנסות בזק, אולם עוצמת האיום פחתה בהשוואה למצב ששרר לפני 6 חודשים. גם התחרות בשווקי הטלויזיה הרב ערוצית והטלפוניה הפנים ארצית צפויה לגדול בשנים הקרובות. איני מתעלם מסיכונים אלה אולם יש לשים אותם בפרספקטיבה הנכונה. הרגולציה אינה נוקשה כשם שהיתה. המנכ"ל החדש של משרד התקשורת מגלה עניין רב יותר בהשקעות מאשר בתחרות עזה.
גם סיכון החוב הפיננסי של ביקום נמוך יותר ממה שהיה בעבר ולמעשה הינו נמוך מאוד. זוהי מגמה מתמשכת מאז ש- BCOM רכשה את בזק. בשנת 2010 עמד החוב הפיננסי שלה נטו על 5.1 מיליארד ש"ח ואילו כיום הוא עומד על כ 2.5 מיליארד ש"ח בלבד. הקטנת המינוף עושה את ההשקעה ב- BCOM ליציבה יותר. אגרות החוב שלה שנסחרות בתל אביב (סדרה ב’) שלפני 6 חודשים בלבד נסחרו בתשואה לפידיון של מעל 3% נסחרות כיום בתשואה לפידיון של פחות מ 2%. השוק מראה את האמון שלו ב- BCOM וביכולתה לשלם את חובה ותעיד על כך בין היתר העלאת הדירוג של אגרות החוב על ידי מידרוג שנעשתה במהלך השנה האחרונה.
לסיכום, הדיבידנדים הנכבדים הצפויים בשנים הקרובות למשקיעי ביקום, נכס הבסיס המצוין בזק, והפוטנציאל להשבחה הם אלה שעשויים לגרום לכך ש BCOM הוא יהלום נסתר.