חודש מאי האחרון התאפיין בגיוסי חוב משמעותיים בבורסה המקומית. בעיקר, מרצון המשקיעים המקומיים להשתתף בהנפקות אג"ח, נהנו נציגות סקטור נדל"ן, הן המקומיות והן חברות זרות. יחד עם זאת, עדיין היחס של הלווים המציעים גם בטחונות להתחייבויותיהם, נמוך מסורתית. כך מתוך 14 הנפקות חודשיות חדשות, 3 בלבד היו מובטחות בבטוחות. אחת מאלו הינה סדרה החדשה ה’ של חברת אביב אלרון. אומנם מדובר בחברה קטנה יחסית שעוסקת בתחום נדל"ן ובחוב לא מדורג, מציעה סדרה זו תשואה שנתית נאה של 5.8% בתוספת מדד, מגובית בביטחונות וכן החברה הציגה יכולת לשכנע בנקים שונים לספק לה מקורות.
פעילותה הנוכחית של חברת אביב אלרון החלה עוד בשנת 2009, מאז היא עוסקת בנדל"ן מניב בעיקר, בארה"ב ובסרביה. במסגרת פעילות הזרוע מזרח-אירופאי, החברה יוזמת ומנהלת 3 מרכזים מסחריים בסרביה. אילו בארה"ב, מצבת הנכסים של החברה כוללת 10 מרכזים מסחריים, שלרוב מוחזקים חלקית על ידי הקבוצה. גרעין השליטה בחברה מסתכם ב-79% מהון המניות וללא בעלי עניין מוסדיים. למרות זאת, לא נקבעה לחברה מדיניות חלוקת רווחים ואף לא חולק דיבידנד לבעלי מניותיה (מתחילת שנת 2013). מניותיה של אביב אלרון נסחרות בבורסת ת"א לפי שווי של 116 מיליון שקל לחברה, אך לא נכללות במדד כלשהו.
בימים האחרונים, סיכמה החברה את פעילותה במהלך הרבעון הראשון של השנה החולפת. הכנסות החברה מדמי שכירות וניהול הסתכמו ב-3.4 מיליון שקל, בדומה לתקופה אשתקד, ולקצב הכנסות שנתי ב-2014 כולה. אך לאחר הוספת רווחים חשבונאים מעלייה בשווי נכסיה (שנרשמה בתקופה האחרונה) וחלק החברה ברווחי חברות מוחזקות מאזניות, רווח תפעולי רבעוני הסתכם ב-4.5 מיליון שקל ואילו בכל שנת 2014 ב-83 מיליון שקל. בשורה התחתונה, החברה רשמה הפסד לא משמעותי של פחות ממיליון שקל, לפני התאמות מטבע (ראוי לציין כי בשנת 2014 כולה החברה הרוויחה כ-40 מיליון שקל, על הנייר). עם זאת, פעילות השוטפת של החברה הזרימה לקופתה כ-5 מיליון שקל במהלך הרבעון, וזאת בהמשך לתזרים מזומנים חיובי של 15 מיליון שקל במהלך שנת 2014 כולה. לפי כך, בקופת החברה, נכון לסוף רבעון האחרון המדווח, היו כ-36 מיליון שקל, והונה העצמי (שווי חשבונאי של החברה בספרים) הסתכם ב-184 מיליון שקל – בכ-60% מעל לשווייה של החברה בשוק.
באשר להנפקה האחרונה של סדרה ה’ החדשה, זו הוסיפה לחברה הון בהיקף של 38 מיליון שקל. הסדרה צמודה למדד המחירים ונסחרת, כאמור, בתשואה שנתית של 5.8%. אג"ח ה’ עומדת לפירעון הסופי בסוף שנת 2019 ללא תשלומי קרן חלקיים. לפי כך, המח"מ של הסדרה מסתכם ב-4 שנים (טווח השקעה בינוני). כמו כן, ראוי לציין כי הסדרה נסחרת במרווח לא מבוטל של 6.6% מהאיגרת ממשלתית דומה. חוב של החברה אינו מדורג, אך הסדרה כן מגובית בבטוחה – מלוא הון המניות של חברת הבת (AAG) המרכזת את כל פעילות הסרבית של הקבוצה.
עם כל האמור, יש להסתייג ולציין כי לחברה הון חוזר שלילי לא מבוטל של 85 מיליון שקל. בחברה התייחסו לעניין והסבירו כי גירעון זה אינו מצביע על בעיית נזילות וכי ביכולתה של החברה הן למחזר חוב והן להשלים הקמת פרויקטים שברשותה. אכן הקבוצה קיבלה בפברואר הלוואה של 25 מיליון דולר מבנק אמריקאי, באפריל הלווה נוספת של 32 מיליון דולר בארה"ב, ולאחר מכן השלימה גיוס בת"א. המינוף של החברה עלה משמעותית, מה שגם יתורגם בקרוב להוצאות מימון לא מבוטלות. לכן, השקעה כזו כרוכה בנטילת סיכון ואינה מתאימה למשקיע סולידי וגם אינה יכולה להשתמש כעוגן לתיק אג"ח. מנגד, לטובתה יש לציין את התשואה האטרקטיבית, בטחונות, יכולת של החברה לגייס ולמחזר חוב, פיזור גיאוגראפי מסוים של פעילות מניבה והעדר מדיניות ומסורת חלוקת רווחים לבעלי המניות. לסיכום, השקעה כזו יכולה לעניין משקיע המחפש אג"ח הזדמנות לא מדורג תוך הבנת רמת הסיכון מושכלת הטמונה בכך.