אג”ח עם תשואה עודפת על השוק בסיכון נמוך

סביבת הריביות הנמוכות השוררת הן בארץ והן בחו"ל מכבידה על המשקיע הסולידי במציאת אלטרנטיבה הולמת לפיקדונות הבנקאיים. בנק ישראל ממשיך לשבת על הגדר ואינו ממהר לעלות את גובה הריבית במשק, בדומה לבנקים מרכזיים בארה"ב ובאירופה, שם ריבית אף ירדה בתקופה האחרונה. מנגד, חברות רבות במשק מנצלות את עלות האשראי הנמוכה יחסית כדי לגייס נזילות מהציבור למימון פעילותן השוטפת ומחזור חוב.

לסולידי שמחפש תשואה עודפת על השוק בסיכון נמוך

כך גם חברת כללביט מימון, העוסקת בהנפקת איגרות חוב עבור קבוצת כלל ביטוח, שגייסה בשבוע שעבר כ-520 מיליון שקל בהנפקת סדרות אג"ח חדשות ז’ ו-ח’. אומנם, סדרות אלו הן ארוכות מח"מ אך כרגע מציעות תשואה עודפת על השוק. כמו כן, אג"ח של כלל מדורגות בדירוג גבוה ויכולות להתאים למשקיע הסולידי אשר מבקש לנצל את המצב הביטחוני המאתגר אשר הוסיף לפרמיית סיכון של אפיק אג"ח המקומי כולו, ובמקביל לשמור על רמת סיכון פנימית מאוזנת.

כאמור, כללביט מימון נשלטת במלואה על ידי כלל ביטוח ועוסקת בגיוס חוב עבור חברת האם והפקדת תמורתו. לפי כך, אג"ח של כללביט מקבלות את דירוג האשראי השקול לחברת האם העומד ברמת –AA של חברת דירוג האשראי, מעלות S&P. אילו קבוצת כלל הינה אחת החברות הגדולות בסקטור ביטוח המקומי ועוסקת במגוון תחומים קשורים, ביניהם חסכון ארוך טווח, ביטוח כללי וביטוח בריאות. מניותיה של כלל נסחרות בבורסת ת"א לפי שווי של 3.55 מיליארד שקל. את הרבעון הראשון של השנה החולפת סיכמה קבוצת כלל עם מחזור ההכנסות של 3.85 מיליארד שקל, גבוה בכ-1.5% בהשוואה לרבעון אשתקד. עם זאת, הרווח הרבעוני הנקי לבעלי מניותיה הוכפל לסך 155 מיליון שקל. כמו כן, כלל ביטוח הינה חברה תזרימית. פעילותה השוטפת הזרימה לקופתה, במהלך הרבעון הנסקר, מזומנים בהיקף של 122 מיליון שקל, וזאת בהמשך לתזרים מזומנים חיובי של 1.82 מיליארד שקל במהלך שנת 2013 כולה. החברה אינה מחלקת דיבידנד אך משיגה לבעלי ההון תשואה בשיעור לא מבוטל של 15%, אחד הגבוהים בסקטור.

נוכחות גבוהה של שחקני נוסטרו בהנפקה

שלב ההנפקה המוסדי בהנפקה האחרונה, התאפיין בביקושים ערים, כאשר חלקם של המשקיעים המוסדיים הסתכם בכ-96% מסך היקף הגיוס. מנהלי השקעות מוסדיים הזרימו ביקושים בהיקף עתק של 1.2 מיליארד שקל בגין שתי הסדרות, כלומר פי 2.4 מהסכום המוצע להם. בין המזמינים המוסדיים ניתן היה לראות בעיקר את קרנות נאמנות, שחקני נוסטרו (תיק השקעות עצמי), וקופות גמל קטנות יחסית – מנהלי השקעות המאופיינים בהחלטות השקעה לטווח יותר קצר בהשוואה לפנסיוניים. כמו כן, אג"ח החדשות אינן מובטחות בשעבוד כלשהו, ייתכן כי זו הסיבה לביקוש דל בקרב המשקיעים הלא מסווגים. הריבית בגין חוב, הנקבעת בדרך של המכרז, נותרה ברמתה המקורית והחוב הונפק ללא צורך בהפצה וללא ניכיון.

בשל היותן אגרות ארוכות, דווקא סדרה שקלית ח’ נראית כעדיפה בהשוואה לסדרת ז’ הצמודה. סדרה ח’ החלה להיסחר בתשואה שנתית של 4.25% ועומדת לפירעון הסופי בסוף שנת 2022, מכאן שהמח"מ (משך חיים ממוצע) מסתכם ב-7.2 שנים. אג"ח ח’ מדורגת גבוה בשל איתנותה החזקה הן של החברה והן של הסקטור, אך נסחרת במרווח אטרקטיבי של 1.6% מעל לאיגרת ממשלתית במח"מ דומה. גם בהשוואה לשוק נראית סדרה ח’ כעדיפה. כך למשל פועלים הנפקות טז במח"מ דומה של 6.55 שנים ודירוג AA נסחרת בתשואה שקלית של 2.85% ואג"ח סלקום ט’ בדירוג נמוך מעט של +A ומח"מ 6.7 שנים, בתשואה של 4.1% וכדומה.

כאמור, הסיכון במקרה של כללביט טמון במח"מ גבוה אשר עשוי לקבל ביטוי בתקופה של מדיניות העלאת ריבית במשק. מנגד, מדיניות המוניטארית הנוכחית ככל הנראה רחוקה משינוי דרמטי, בין היתר בשל מצב גאו-פוליטי של ישראל. כך למשל בחודש יוני עלה מדד אג"ח מדינה ארוך ב-0.9% בהשוואה לירידה של 0.3% בחלקו הבינוני של העקום. ייתכן כי אג"ח כללביט האמורות מתאימות אף לאסטרטגיית סקאלפינג, כלומר השקעה קצרת טווח בדרך כלל בהיקפים גדולים ויעדי רווח צרים יחסית.