"החיבור של המחירים הגבוהים בשוק המניות ובשוק האג"ח אינו בשורה טובה לשוק" - כך אומר היום יו"ר רשות ניירות ערך, פרופ’ שמואל האוזר, בועידת ת"א 100.
לדברי האוזר, מגמת השוק ה"שורי" בתקופה האחרונה, קשורה, בין השאר, לעובדה שמספר הסדרי החוב פחת, שערי הבורסה בשיאם, מדד הפחד נמוך מאי פעם, חוב הסקטור העסקי נמוך בהשוואה למדינות המערב, ואמון הציבור במגמת עליה.
ומה לגבי אינדיקציות לשוק "דובי" בפתח? בשוק המניות, נראה שהסיכונים בשוק ההון גדולים בהשוואה לשנתיים האחרונות. מכפיל הרווח של מדד ת"א 25 (24) משקף סיכון דומה לתקופה של טרום המשבר ב- 2008 וב-2000.
האוזר מציין כי בשוק האג"ח, הסיכונים גדולים גם הם. בהעדר מספיק נכסים להשקעה בבורסה, היקף הנכסים בידי המשקיעים המוסדיים - כטריליון וחצי - גורם לביקושים גדולים ולתמחור יתר עם סיכון גבוה גם בשוק האג"ח.
לדברי יו"ר רשות ני"ע, סביבת הריבית הנמוכה מגבירה את התיאבון לסיכון. המחירים הגבוהים (ותשואות נמוכות) מייצגים סיכון גדול למשקיעים ומעלים ביתר שאת את החשש לכך שאנחנו בתקופה של האטה כלכלית ושוק דובי ממשמש ובא.
"בשנים האחרונות המשק הכלכלי בישראל זכה לצמיחה גבוהה יחסית למדינות אחרות. הביצועים של הבורסה בת"א דומים לאלה שבשוק ההון בעולם ומייצגים רמת מחירים גבוהה במניות. כך גם לגבי שוק האג"ח. החוב של הסקטור העסקי נמוך יחסית ובמגמת ירידה בישראל. המצב טוב יותר מהמדינות המערביות. היקף התשלומים של החובות הבעייתיים קטן יחסית לשנים הקודמות, מספר הסדרי החוב הולך וקטן, מדד הפחד (VIX) הוא פחות מ-10, נמוך מאי פעם, ואמון הציבור במגמת עלייה מסוימת.
"ולמרות זאת, רמת הסיכונים גבוהה ומחייבת זהירות בשל 3 סיבות עיקריות. הראשונה, היקף תיק הנכסים בידי משקיעים מוסדיים גדול מאי פעם, כטריליון וחצי, והוא צפוי לגדול מעל ל-2 טריליון ₪ בשנת 2020. עודפי המזומנים האלה, ביחד עם תזרימי מזומנים גדלים והולכים מדי חודש, מגדילים את היקף ההשקעות בשווקים זרים ואת הביקושים להשקעות בארץ. הגדלת ההשקעות בחו"ל משמעותה מימון פעילות עסקית זרה ולא מקומית.
"באותה עת, השקעה בבורסה בת"א גורמת לעליות מחירים גבוהות שגלום בהן סיכון הולך וגדל. מכפיל הרווח בשוק המניות הוא 24 כיום והוא ברמה דומה לזו שהיתה במשבר בשנת 2008. המשמעות היא תשואה צפויה של כ-4% בשוק המניות (מדד ת"א 25). ככל שמכפיל הרווח מחושב נכון, זו תשואה צפויה בלתי סבירה בשעה שהתשואה על אג"ח קונצרני גבוהה מ-4%. מכפילים בגובה כזה היו במשבר בשנת 2000 (29) ובמשבר בשנת 2008 (25). הם מגלמים בתוכם תמחור יתר. העדר הנפקות חדשות בכלל, ושל חברות טכנולוגיה שמנפיקות בחו"ל, וחברות ממשלתיות ואחרות, מעצימים את הסיכון למשקיעים.
"בשוק האג"ח התמונה בוודאי אינה ורודה מזו. רוב הנפקות האג"ח הן של סדרות ולא הנפקות חדשות. חלק מההנפקות שהיו לאחרונה הונפקו ללא בטחונות בתשואה של כ-5%. תשואה נמוכה ככל הנראה ביחס לסיכון.
"אחת האינדיקציות לכך היא, הפער בין התשואות על אג"ח ממשלתי ישראלי לבין אג"ח דומה בארה"ב ל-10 שנים הוא נמוך מ 0.5% בהשוואה ליותר מ-2% בשנים הקודמות. האם פער כזה משקף נכון את ההבדל בין שני המשקים?
"בנוסף, הפער בין ריבית של אג"ח ממשלתי צמוד לבין זה של אג"ח קונצרני מדורג גבוה הוא בסדר גודל של 1%. האם הפער הזה משקף נכון את רמת הסיכון של החברות בהשוואה לאג"ח מדינה? כך לדוגמא, לאחרונה הונפקו אג"ח ללא בטחונות בדירוג דומה ל- BBB במרווחים של 3% יחסית לאג"ח הממשלתי, ואג"ח בדירוג של A+ במרווחי תשואה של כ- 1.6% יחסית לאג"ח ממשלתי.
"הנפקות של אג"ח ללא דירוג, בדירוג נמוך ו/או עם התניות פיננסיות חלשות, בתשואות נמוכות, מעלות את השאלה האם הן מייצגות את הסיכון הראוי. בדומה למניות, היקף הנכסים בידי גופים מוסדיים שמחפשים השקעות מגדיל את התיאבון לסיכון בסביבת ריבית נמוכה, ומגביר את החשש שמחירי האג"ח בישראל גבוהים מדי.
"התשואות הנמוכות הללו מגבירות את התיאבון לסיכון של המשקיעים שמחפשים תשואות. כך לדוגמא, מטרידה אותי התופעה של גופים שמנצלים את התיאבון לסיכון שמייצרת סביבת הריבית הנמוכה כדי להציע לציבור השקעות עם תשואות קבועות, וזאת מבלי לבדוק האם נפלו תחת חוק ני"ע (האם ני"ע? האם מוצע ליותר מ- 35 ניצעים?) או חוק הבנקאות. צריך לזכור - אין ארוחות חינם. אנחנו נגביר את האכיפה על גופים כאלה, כשאלה נופלים תחת חוק ניירות ערך, ובמקביל נבקש לעורר את המודעות של הציבור להיות עירני ולבדוק באתר הרשות, האם זה גוף מפוקח.
"הסיכון למשקיעים גבוה במיוחד על רקע סביבת הריביות הנמוכה ומגמת ירידתן. במצב הדברים הנוכחי, החשש הוא שעליית ריבית שתבוא במוקדם או במאוחר תביא להפסדים גבוהים לכלל המשקיעים הפרטיים והמוסדיים. עליית ריבית כזאת תהיה מאוד כואבת לכולנו.
"החיבור של המחירים הגבוהים בשוק המניות ובשוק האג"ח אינם בשורה טובה לשוק. הוא מחייב זהירות בהשקעות שלנו. אם שערי ני"ע ירדו (שוק דובי), עלולים להיות הפסדים משמעותיים לכלל החוסכים, הסיכון יגדל וחברות תצטרכנה להתמודד עם קשיים שיתעוררו בגיוס הון. אלה ישפיעו לרעה גם על המשק הכלכלי ויוכלו לגרום להאטה כלכלית נוספת.
"בתנאים הללו אנחנו חייבים להזכיר לעצמנו להתנהל בזהירות בהשקעות בחוב ללא בטחונות, ובמיזמי השקעות שמציעים גופי השקעה שונים שאינם מפוקחים ומבטיחים תשואה גבוהה ו/או קבועה".
מה צריך לעשות, לדברי האוזר? עידוד חברות קטנות ובינוניות באמצעות שוק ההון; שינוי מבני בבורסה, הפרטת חברות ממשלתיות, הבאת חברות נוספות לבורסה; עידוד חברות מו"פ, מימון המונים – crowdfunding; שינוי מבנה רגולציה והורדת עלויות פיקוח; להחזיר את אמון הציבור, חינוך הציבור; "אכיפה, אכיפה ואכיפה".