אורי גרינפלד, מנהל מחלקת המאקרו בפסגות, התייחס בסקירת מאקרו שבועית לנאומה של יו"ר הפד הבאה, ג’נט ילן, ואמר כי היא אומרת מה שהשוק רוצה לשמוע, וכי היא צפויה להמשיך את דרכו של היו"ר היוצא ברננקי. להלן המשך הסקירה:
האירוע המרכזי של השבוע האחרון היה ללא ספק נאומה של יו"ר הפד הבאה, ג’נט ילן. בנאומה במסגרת השימוע בסנאט לאישור מועמדותה, ילן אישרה את כל מה שחשבנו שאנו יודעים עליה ואותתה כי היא צפויה להמשיך את דרכו של ברננקי בראשות הפד. עם זאת, צריך לזכור כי השימוע בסנאט הוא באופן מסורתי שימוע "לייט" כלומר כזה בו לא נשאלות שאלות קשות יותר מדי וזאת על מנת שלא לפגוע באמינות ההחלטה למנות את המועמד/ת לתפקיד החשוב ביותר בכלכלה. בהקשר, זה נאום ברננקי ביום רביעי לפנות בוקר צפוי לתת קצת יותר רמזים לגבי מדיניות הפד הצפויה בחודשים הקרובים.
בשורה התחתונה, ניתן לסכם את דבריה של ילן ככאלו שממשיכים לתמוך בהרחבה הכמותית, סיכום שהוביל לעלייה מצטברת של כ-1% ב-S&P 500 עד לסיום המסחר ביום שישי ולירידה של 5 נ"ב באג"ח ל-10 שנים. ילן הגנה באומץ על מהלכי הפד בשנים האחרונות וטענה כי אלו תרמו רבות למשק האמריקאי. מנגד, ילן הזכירה לא פעם את הסיכונים הכרוכים בהרחבה הכמותית וחזרה על המנטרה לפיה הפד ידע כיצד למנוע את התממשות הסיכונים לפני שיהיה מאוחר מדי. להלן הנקודות העיקריות מהנאום:
"התועלת של ההרחבה הכמותית עדיין גבוהה מהעלויות" – כנראה הנקודה החשובה ביותר בדבריה של ילן. כל עוד הפד מעריך שזה המצב, ההרחבה הכמותית תמשך. קצב ההרחבה (או בהשלמה, הצמצום) יקבע על פי מאזן הכוחות הנ"ל. עליית תשואות מגבירה כמובן את צד התועלת ומחלישה את צד העלויות ולכן קצב הצמצום צפוי להיות איטי ומדורג.
"הפד תרם להתקדמות בשוק העבודה אך זו עדיין לא מספיקה"..."נרצה לראות התאוששות מהירה יותר בשוק העבודה"... "ההתאוששות מאכזבת" – נכון להיום, הפד עדיין לא מרגיש מספיק בנוח עם ההתאוששות.
"אסור להפסיק את התמריצים למשק כל עוד ההתאוששות רעועה" – בהמשך לנקודה הקודמת, הפד עדיין חושש באופן מהותי מתרחיש יפן (או השפל הגדול), בו צמצום מוקדם מדי עוצר את ההתאוששות ומחזיר את המשק להאטה ומותיר את הבנק המרכזי ללא כלים מוניטריים אפקטיביים. לכן, גם אם הפד יבחר להתחיל לצמצם בחודשים הקרובים (מהלך שכבר מתומחר כנראה בשווקים), הצמצום הבא לא יהיה עד שיורגש שיפור בנתונים.
"צפויה האצה בצמיחה"..."הפד מצפה לשיפור בעתיד"..."התחזיות מראות שיפור בשוק העבודה" – אנו מסכימים עם הכל אך מדגישים כי מדובר בתהליך ארוך והדרגתי מאוד. גם אם התהליך יימשך ולא יופרע באמצע על ידי איזשהו ברבור שחור הצמיחה בשנתיים הבאות תמשיך להיות נמוכה מהפוטנציאל. בנוסף, תחזיות הפד ידועות כאופטימיות למדי ונוטות להתעדכן כלפי מטה לאורך הזמן.
"תעסוקה מלאה היא כששיעור האבטלה הוא 6%-5%"...."כיום, שיעור האבטלה האמיתי קרוב יותר ל-10% ( א.ג.)" – ילן מתחילה בתהליך עליו אנו מדברים כבר זמן מה. במקביל לצמצום הראשוני הפד יאותת לשווקים כי א) תהליך הצמצום יהיה מתון ב) הריבית תוותר אפסית עוד הרבה זמן קדימה, אם על ידי עדכון תנאי האבטלה להעלאת הריבית כלפי מטה מ- 6.5% ל- 5.5% או אם על ידי אמירה ישירה יותר לגבי תוואי הריבית. כך או כך, מטרת האיתותים היא כמובן ללחוץ כלפי מטה את התשואות הארוכות. מכיוון שהתשואה המגולמת באג"ח אמורה לגלם את ציפיות השוק לריבית הממוצעת בטווח הזמן של האג"ח, שינוי ציפיות הריבית של השוק לשנים הבאות מקטינה את ממוצע הציפיות גם לטווח הארוך ולכן אמורה לתמוך בירידת תשואות. לכן, אם מישהו חשב שהריבית הולכת לעלות בזמן הקרוב כדאי שיחשוב שוב.
"הפד מחויב ליעד האינפלציה של 2%"..."הפד מתכוון למנוע דפלציה" – העובדה שאינפלציית הליבה בארה"ב עומדת כיום על 1.2% בלבד ממשיכה לתמוך גם היא בהרחבה הכמותית.
"יש לנו כלים לניקוי הנזילות מהשווקים כדי להילחם באינפלציה" – בהמשך לנקודה הקודמת, בעיה של אינפלציה לא עומדת כרגע על הפרק. עם זאת, השאלה היא, האם הפד ישתמש בכלים האלו בזמן, או שימשיך לחשוש מפני פגיעה במשק ויאפשר כתוצאה מכך עליית מדרגה אינפלציונית. זה מעורר שאלה נוספת: האם הפד לא ירגיש בנוח עם אינפלציה של 4%-3% שמאפשרת גם שחיקה של החוב הממשלתי.
"הפד לא רואה בועה במחירי הבתים"..."לא רואה עלייה בסיכון הפיננסי"..."אין עדויות לריצה אחרי תשואות"...אין עיוותים במחירי הנכסים הפיננסיים" – נו באמת, מה ציפיתם שתגיד?
"ההרחבה לא יכולה להמשך לעד"..."ריביות נמוכות עלולות לתמרץ לקיחת סיכונים"..."הפד לוקח את הסיכונים שבהרחבה הכמותית ברצינות רבה" – מה ציפיתם שתגיד? חלק 2
"ההרחבה לא נועדה לעזור למימון הממשלה" - יחי הסמנטיקה! היא לא נועדה לכך אך עם תופעות הלוואי כולם חיים בשלווה. ילן לא ציינה שהפד רוכש כיום יותר מ-70% מכל הנפקת אג"ח ארוך של האוצר ומחזיק יותר מ-50% ממלאי החוב הארוך.