אלומות ספרינט: ”גובהה הנוכחי של הריבית אינו תואם את סביבת האינפלציה והיא עשויה להניע תהליכים בועתיים במשק”

מדד חודש מאי צפוי לעלות ב-0.3%-0.4% בהשפעת גורמי עונתיות ועליית מחירי היבוא: מחירי ההלבשה והנעלה, הפירות ומחיר הדלק אשר עלה בשיעור של 1.1% בחודש הנדון יתרמו לעליית מדד חודש מאי אשר יפורסם ביום ג’ הקרוב. כמו כן, אנו מעריכים כי התחזקות הדולר לעומת השקל בשיעור של 3% ומגמת העלייה בסעיף שירותי הדיור בבעלות דיירים בשני המדדים האחרונים יתמכו גם כן בעליית המדד. הערכותינו נמצאות במרכז טווח ההערכות של הכלכלנים בשוק העומדות על 0.2%-0.5%. מבחינה טכנית, תוצאת מדד של 0.2% ומטה תיטיב עם העקום השקלי ועשויה להיטיב גם עם החלק הארוך של העקום הצמוד,כאשר תוצאה של 0.5% ומעלה תגרום לעליות שערים לאורך כל העקום הצמוד בשיעור המקורב לגובה הפתעת המדד. 



כיצד תשפיע תוצאת מדד חודש מאי על קובעי המדיניות המוניטארית? תוצאת מדד גבוהה, בסביבה של המשך מגמת פיחות של השקל, תספק לב"י הזדמנות מצוינת להעלות את הריבית במשק כחלק "מהתהליך ההדרגתי של החזרת הריבית לרמתה הנורמאלית". תהליך הדרגתי זה כולל חזרת הריבית הריאלית לטריטוריה חיובית בשלב ראשון (כיום: 1.3%-). כמו כן, רגישותו הגבוהה של ב"י לדינאמיקת המחירים בשוק הדיור עשויה לגרום לו להגיב לעלייה מהותית בסעיף הדיור לא רק באמצעות הטלת רגולציה על המערכת הבנקאית וספיגת נזילות אגרסיבית אלא גם ע"י העלאת ריבית. למרות החששות מפני משבר החוב באירופה, התמתנות קצב הצמיחה בשוק המקומי והירידה הצפויה בשיעור האינפלציה השנתית במהלך 2010, לא ניתן להתעלם מהעובדה כי גובהה הנוכחי של הריבית אינו תואם את סביבת האינפלציה הנוכחית וההתפתחויות בכלכלה הריאלית ורמתה עשויה להניע תהליכים בועתיים במשק. בנוסף, רמת ריבית גבוהה תספק לב"י תחמושת מוניטארית נוספת במידה ותחול התמתנות כלכלית עולמית נוספת – להלן, החלק השני של ה- W. אולם, אם המדד יקבע בגבול התחתון של התחזיות ומטה, ב"י עשוי לדחות את העלאת הריבית בחודש נוסף. 



"השוק" צופה המשך התמתנות קצב העלאות הריבית ואינפלציה גבוהה ב-12 החודשים הבאים ביחס להערכות בנק ישראל והחזאים: השיפור התקציבי, מיעוט ההנפקות, העלאת תחזית הצמיחה של האוצר (3.6% ב-2010 ו-3.8% ב-2011) והערכות להמשך מדיניות מרחיבה מקבלים ביטוי בהמשך עליות שערים בשוק האג"ח הממשלתי והמק"ם. האג"ח השקליות והצמודות למדד עלו בשיעור של 0.1% ו-0.4% בהתאמה. התשואה העודפת של האפיק הצמוד ע"פ השקלי הינה תוצאה של היצע נמוך מאד של אג"ח צמודות עקב פדיון של סדרות. במקביל, ציפיות האינפלציה ל-12 החודשים הבאים עלו זה שבוע שני ברציפות לרמה של 3.1% לעומת 2.9% בשבוע שעבר, והציפיות במח"מ הבינוני והארוך עלו לרמה של 2.9% ו-2.8% לעומת 2.8% ו-2.75% בהתאמה בשבוע שחלף. ציפיות האינפלציה ממשיכות להתבסס בגבול העליון של טווח היעד וזאת לעומת תחזיתנו ל-12 החודשים הבאים העומדת על 2.5% ותחזית בנק ישראל לאינפלציה של 2.2%. להערכתנו, הציפיות לאורך כל העקום עדיין מתומחרות גבוה יחסית (תמחור הוגן במח"מ בינוני-ארוך: 2.3%-2.5%). מכאן, אנו ממשיכים לתת העדפה להשקעה במח"מ הבינוני והארוך דרך האפיק השקלי. 


פער התשואות בין החוב הישראלי והאמריקאי הצטמצם ל-150 נ.ב חרף העלייה בפרמיית הסיכון של ישראל: פער התשואות בין אג"ח האמריקאית ל-10 שנים לבין מקבילתה הישראלית הצטמצם ל-150 נקודות בסיס (לעומת פער של 158 נ.ב בשבוע שעבר ו-110 נ.ב לפני כ-7 שבועות). צמצום הפער נבע מעליית תשואות בארה"ב עקב נתוני מאקרו חיוביים יחסית לעומת ירידת תשואות בישראל. ירידת התשואות בשוק המקומי נרשמה חרף העלייה בפרמיית הסיכון של ישראל כפי שבאה לידי ביטוי במרווח ה-CDS ל-5 שנים לאחר שעלתה לרמה של 126 נ.ב לעומת 120 נ.ב בשבוע שעבר במקביל למגמה בקרב מדינות בעלות דירוג זהה. להערכתנו, הפער הנוכחי אינו מוצדק ונובע מתחזיות מעורפלות ומתגובות יתר של משקיעים בשוק האג"ח העולמי.  אנו צופים כי הפער יצטמצם בטווח הקצר ויחזור לרמות בהן התבסס עד לפני כחודשיים, 110 נ.ב בממוצע. 


העדפת התל בונד 20 ע"פ ה-40 נמשכת. התל בונד השקלי תנודתי כהרגלו: המשקיעים ממשיכים להעדיף השקעות באג"ח המתאפיינות בדירוג גבוה, איתנות ותזמ"ז יציב, דבר הניכר במדדים המובילים. מדד תל בונד 20 עלה בכ-0.2% (המרווח עלה ל-1.7% לעומת 1.6%) בעוד התל בונד 40 סיים ב-0.1%+ (מרווח עלה ל-2.5% לעומת 2.4%). התל בונד השקלי ירד ב-0.5% ומרווח האשראי עלה ל-1.9% לעומת 1.8% בשבוע שעבר.



יתרות המט"ח של ב"י קרובות לשיאן. הסנטימנט השלילי לגבי טבע  היורו נמשך: יתרות המט"ח של ב"י הסתכמו ב-63.4 מיליארד דולר בחודש מאי לעומת 64.4 מ’ בחודש הקודם. ב"י רכש כ-625 מיליון דולר במאי, אך מסיבות של שערוך מטבע חוץ חלה ירידה בהיקף היתרות. בסיכום השבועי, הדולר נחלש ב-0.1% לעומת השקל בהתאם למגמת היחלשותו בעולם ונקבע ברמה של 3.848 ₪. האירו נחלש ב-0.8% וירד לרמה של 4.66 ₪. אנו מעריכים כי מגמת ההיחלשות של האירו תמשך גם בהמשך השנה.
ריבית: אנו צופים כי הריבית בסוף שנת 2010 תקבע ברמה של 2%-2.25% ותעלה לרמה של 3.0%-3.25% בסוף 2011.
אינפלציה: אנו מעריכים כי האינפלציה תעלה בחודשים מאי-יולי בשיעור של 0.8%-0.9% (0.3%-0.4%, 0.2%, 0.3%), בשנת 2010 תעלה בסה"כ ב-2.00%, וב-12 החודשים הבאים תעלה ב-2.50% (בנק ישראל צופה 2.2%).


אג"ח ממשלתי, שקלי-צמוד: השיפור הפיסקאלי והיקף גיוסי ההון הנמוך תומך בצמצום הסיכון בהשקעה באפיק הממשלתי. כמן כן, ההערכות לירידה בגרעון התקציבי, חוסנו הפיננסי של המשק, ההצטרפות ל-OECD וסבירות עולה להעלאת דירוג האשראי של ממשלת ישראל תומכות בירידת תשואות בטווח הבינוני. להערכתנו, יש העדפה לאפיק השקלי ע"פ הצמוד בחלק הבינוני והארוך של העקום על רקע ציפיות האינפלציה הגבוהות מדי במח"מ אלה.


אג"ח קונצרני: אנו ממשיכים להעדיף איכות ע"פ סיכון הן לאור אי הוודאות והן לאור פרמיות הסיכון הנמוכות יחסית. העדפה לתל בונד 20 ע"פ ה-40. 


מט"ח: מגמות שנאת הסיכון עשויות להגדיל את האטרקטיביות של הדולר בהמשך השנה. תחזית הדולר לשנת 2010: 3.90 ₪. לגבי האירו, איננו ממליצים להשקיע באופן ישיר במטבע. תחזית האירו ל-2010 נותרת על 4.60 ₪. 



שוק המניות והסקטור העסקי:
משרד האוצר מעלה תחזיות צמיחה. בינתיים, נמשכת מגמת ההתמתנות בקצב הצמיחה במשק המקומי ועולה החשש מפני השפעת משבר החוב על היצואנים הישראלים: משרד האוצר העלה את תחזיות הצמיחה ל-2010, 2011 ו-2012  ל-3.6%, 3.8% ו-4% בהתאמה. התחזיות החדשות מבטאות גידול בכל רכיבי התוצר ובפרט בצריכה הפרטית וביצוא הסחורות והשירותים. במקביל פרסם השבוע ב"י דו"ח על ההתפתחויות הכלכליות בחודשים ינואר-אפריל. מהדו"ח עולה כי חלה התמתנות בקצבי הצמיחה בעקבות עלייה מתונה בפעילות היצוא וירידה בשיעור הצמיחה של פעילות הצריכה. בנוסף, בנק ישראל מציין בדו"ח כי פעילות היצוא עשויה להתמתן עוד יותר במידה ומשבר החוב באירופה ימשך לאור החשיפה הגבוהה של היצואנים הישראלים לביקושים במדינות אירופה (33% מהפעילות) ולמטבע אשר נמצא במסלול תלול בדרכו מטה.להערכתנו, המשך ירידה בפעילות הכלכלית באירופה והמשך היחלשות המטבע עשויים לפגוע בפעילות של חברות ישראליות החשופות ליבשת הישנה ובעיקר אלה העוסקות בתחום הכימיה, מזון ותעשיה. על כן, אנו ממליצים לשמור על חשיפה נמוכה למניות החשופות באופן מהותי לפעילות בגוש היורו ולמטבע. 


שוק המניות: המגמה התנודתית בשוקי העולם צפויה להמשך תוך היתכנות גבוהה להמשך מימושים בטווח הקצר על רקע חוסר הוודאות לגבי ההתפתחויות בגוש היורו. בפרספקטיבה בינונית- ארוכת טווח, אנו מעריכים כי המשך צעדי תמרוץ בגוש היורו ובהירות לגבי התוכניות הקיימות, יחד עם המשך פרסום של נתוני מאקרו חיוביים, שיפור במגזר העסקי ורמת התשואות הנמוכה באפיקי ההשקעה האלטרנטיביים עשויים לתמוך לחיוב על שוק המניות. אנו ממליצים על סלקטיביות רבה הן ברמת המגזר והן ברמת המניה תוך התמקדות במניות ערך ומניות דיבידנד של חברות בעלות תזמ"ז יציב. 


סקטורים מומלצים: צריכה בסיסית, בריאות, טכנולוגיות מידע, בנקים וחברות תעשייתיות מוטות יצוא לארה"ב.
גידור החלק המנייתי: מומלץ לגדר תיק השקעות מפני עלייה ברמת התנודתיות ע"י קניית מדד ה-VIX (אופציות, ת"ס), סטיות תקן.
העדפה גיאוגרפית: ארה"ב ע"פ שווקים מתעוררים. 

בשורה התחתונה – תיק השקעות

שקלי: 60% מח"מ בינוני סינטטי, באמצעות אחזקת מזומן\מק"מ\גילון - 30% ושקל ארוך - 30% ,זאת לאור התשואה השוטפת הגבוהה והערכות להמשך קצב העלאות הריבית מתון בארץ. 
צמוד מדד: 40%.  20% מתוכם באג"ח קונצרני צמוד קצר - בינוני,עדיפות לדירוג AA ומעלה תוך סלקטיביות רבה.
בחלק הממשלתי:  20% במח"מ 6-8 שנים (סדרות 418 ו- 1019 ).
מניות: אנו ממליצים על חשיפה של 80% מסך התיק המנייתי וגידור תיק ההשקעות מפני התנודתיות וסבירות להמשך מימושים בשווקים ע"י קניית סטיות תקן או חשיפה למדדי VIX (ת"ס או אופציות). אנו מעדיפים להגדיל חשיפה לסקטור הבנקים וה-IT, ולסקטורים דפנסיביים כגון צריכה בסיסית ותרופות. כמו כן, אנו ממליצים שלא להיחשף למניות אשר עיקר הכנסותיהן בגוש היורו.
מט"ח: אנו ממשיכים להמליץ על הגדלת הפוזיציה הנקובה בדולר. ממשיכים להמליץ על פוזיציה לונג דולר-שורט אירו.