”סימני השיפור של המשק האמריקאי תורגמו בשוק ההון למסר של יציאה קרובה מתכנית הרכישות”

בעקבות הודעת הבנק הפדראלי כי הכלכלה האמריקאית מתאוששת כותב רונן מנחם מבנק מזרחי כי בקיץ של השנה שעברה ראינו, כי הבנק המרכזי של אירופה לא צריך היה לרכוש בפועל איגרות חוב של ממשלות איטליה וספרד, כדי לבלום את עלייתן המהירה אז של תשואות הפדיון עליהן, לרמה המקשה על הממשלות לגייס הון, אלא רק להביע לראשונה נכונות לעשות זאת.

אתמול קרה דבר דומה, אך בכיוון ההפוך, בארצות הברית. ה-Fed לא צריך היה להודיע על צמצום בסכום רכישות איגרות החוב החודשי (מ-85 ל-65 מיליארד דולר, כפי שהעריכו רבים), אלא להביע אופטימיות זהירה לגבי מצב המשק ובפרט התעסוקה. די היה בכך כדי לגרום לתשואות הפדיון על איגרות החוב של ממשלת ארצות הברית ל-10 שנים לקפוץ ל-2.365%, עלייה של 0.17 אחוז וב-0.4 אחוז מעל רמתן אך לפני חודש ימים.

ה-Fed הוריד מעט את הרף הגבוה של תחום ההערכות שלו לגבי השינוי בתמ"ג השנה, אך בשוק ההון התרשמו יותר מכך שתחום ההערכות לגבי שיעור הבלתי מועסקים ירד (מ-7.3% עד 7.5% בפעם הקודמת ל-7.2% עד 7.3% הפעם) ויותר מכך, כבר בשנה הבאה עשוי שיעורם לעמוד על 6.5% עד 6.8% וכך להגיע שנה אחת מוקדם יותר לרף התחתון שיגרום ל-Fed לשקול עליית ריבית.

מדדי המניות נעו בכיוון ההפוך למדדי איגרות החוב וירדו בין 1.1% לבין 1.4%. הרמזים על כך שהרכישות עלולות להצטמצם בקרוב היו דומיננטיים בהרבה מהגורמים המעודדים שיוליכו לכך – שיפור במצב המשק, התעסוקה והדיור. ה-Fed יצטרך לשדר לציבור שורה ארוכה של מסרים מעודדים בתחום הכלכלי על מנת שהמטוטלת תתחיל לנוע לכיוון החדשות הטובות.

השוואה להודעת הריבית הקודמת, שנמסרה ב-1.5.2013, מצביעה על סימני השיפור שבשוק ההון תרגמו למסר של יציאה קרובה מתכנית הרכישות של ה-Fed. לדוגמא, בפעם הקודמת נכתב כי שוק העבודה הראה שיפור מסוים ועתה נכתב כי חל שיפור נוסף. חשוב מכך, ה-Fed אומר היום כי הסיכונים השליליים (down-side risks) לכלכלה ולתעסוקה פחתו מאז חודשי הסתיו, בעוד בפעם הקודמת נכתב כי הם נמשכים.

בהודעה ראינו, עם זאת, דוגמא לכך שמידת ההשפעה של ה-Fed על שוק איגרות החוב עלולה לקטון אם מדיניות השב ואל תעשה תימשך, בעוד אצל הפעילים הולכת ומתבססת ההערכה כי המדיניות תשתנה בקרוב. בהודעה נכתב כי כתוצאה ממדיניותו הנוכחית יימשך לחץ כלפי מטה על תשואות הפדיון בטווחי הפדיון הארוכים יותר, אך בפועל ראינו קפיצה נוספת בתשואות הפדיון הללו לאחר מסירת ההודעה.

התוספת להודעת הריבית הקודמת, בה נכתב לראשונה כי ה-Fed נכון לשקול הגדלה, או הפחתה, של היקף הרכישות, לפי מידת ההרחבה המוניטארית הנחוצה, הופיעה גם הפעם, אך ככל שיעבור הזמן הדגש בשוק ההון יהיה על הסיפא שלה. לכן סביר כי ההודעות הבאות, גם אם לא יאמר בהן כי תכנית הרכישות מצטמצמת, או מסתיימת, תגרומנה להמשך עליות בתשואות הפדיון על איגרות החוב של ממשלת ארה"ב לטווח בינוני – ארוך לפדיון. העקום יהפוך תלול יותר, שכן הריבית עצמה תישאר נמוכה ותוסיף לנוע בין 0% ל-0.25% בשנה-שנתיים הבאות, כך שבטווח הקצר לפדיון תשואות הפדיון תישארנה נמוכות.

זאת ועוד, הריבית עצמה מתוארת שוב ושוב על ידי ה-Fed כריבית נמוכה במידה יוצאת דופן, ההולמת סביבה משברית. זה זמן שהמצב הכלכלי בארצות הברית משתפר והצורך בריבית כה נמוכה הולך ופוחת ויותר מכך – עלול לגרום לחוסר להתערערות היציבות הכלכלית והפיננסית בעתיד. לכן, קרוב היום בו גם תשואות הפדיון בחלק הקצר של העקום יעלו ויתרחקו מהריבית הרשמית, שאחיזתה בשוק איגרות החוב תתרופף.

בהודעת הריבית נכתב כי ה-Fed יבחן שורה של מדדים על שוק העבודה, לחצי אינפלציה והתפתחויות פיננסיות, לצורך קבלת החלטה מתי להפחית את מידת ההרחבה המוניטארית. די סביר כי מעתה נקבל מסרים מה-Fed כי חלק מהמדדים הללו מבשרים על שיפור נוסף ומקדימים את המועד בו תתחיל הריבית לעלות.

לבסוף, נשים לב כי שני חברים התנגדו הפעם להחלטות שהתקבלו, מול התנגדות בודדת בפעם הקודמת. לגבי שוק איגרות החוב של ממשלת ישראל, סביר כי בחודשים הבאים תשתקף עליית התשואות לפדיון בארצות הברית גם כאן.

לדעתנו, לנוכח הקפיצה המסתמנת בקצב האינפלציה (מ-0.9% ב-12 החודשים האחרונים ל-2% או יותר בשנה-שנתיים הקרובות) והקושי הגדול להקטין את הגירעון התקציבי בשנים הבאות, הגורמים המקומיים יצטרפו לכיוון המנשב מארצות הברית ולכן גם עקום התשואות לפדיון בארץ יעלה בהדרגה , כשרוב העלייה מתרחשת בטווח הבינוני – ארוך.