בבילון תפרסם את דו"חות הרבעון הראשון היום בערב ותערוך כנס משקיעים בבורסה מחר בבוקר. רקע – כזכור, ב- 1 בפברואר השנה הקשיחה גוגל את תנאי שיתוף הפעולה עם שותפותיה העסקיות. מטרתה של גוגל היא לייצר אינטרנט בטוח יותר ובעיקר שקוף יותר עבור משתמשי הקצה. התופעה בתעשיית החיפוש המבוססת על פרסום מקוון מאז הודעת גוגל, היא הסטת תעבורת חיפוש והרכשת מנויים החוצה מגוגל, לכיוון המתחרות שלה ובראשן יאהו המשקיע בכך משאבים רבים.
למה ניתן לצפות מתוצאות הרבעון? – בבילון ציינה בדו"ח הדירקטוריון האחרון כי נכון למחצית הראשונה של חודש פברואר, ההכנסות שנבעו מלקוחות שאינם גוגל היוו למעלה מ- 30% מסך הכנסות החברה והן צפויות לעלות לכיוון ה- 50% עד סוף השנה. לפיכך ובהתאם לשיחת הועידה האחרונה, די ברור כי בבילון (הרבה לפני ה- 1 בפברואר) הורידה משמעותית את הרגל מדוושת הפרסום, כך שהכנסות הרבעון הראשון צפויות להיות נמוכות במיוחד, בהשוואה להכנסות הרבעון הרביעי של 2012. הצד החיובי בהורדת הרגל מהדוושה, הוא הוצאות שיווק נמוכות במיוחד ורווחים המבוססים על הכנסות שטרם הוכרו בלמעלה מ- 150 מיליון ₪ שהוכרז עליהם בסוף הרבעון הקודם. אנו מצפים לירידה של כ- 15% בהכנסות לעומת הרבעון הקודם, אבל עם שיעור רווח נקי של לפחות 22% לעומת כ- 16% ברבעון הקודם. אבסולוטית, הרווח הנקי אמור לגדול בלמעלה מ- 12% לעומת הרבעון הקודם. תזרים המזומנים הפנוי אמור להיות קרוב לרווח הנקי.
למה ניתן לצפות בהמשך? – לאחר צמיחה של למעלה מ- 200% בהכנסות שנת 2012 לעומת שנת 2011, ברור שלא ניתן לצפות לקצב צמיחה דומה. עוד ברור כי שינוי המדיניות של גוגל מעכב עוד יותר את הצמיחה בהכנסות. אנו מעריכים כי הכנסות שנת 2013 יצמחו בכ- 30% "בלבד" לרמה של כ- 880 מיליון ₪. עם זאת, אנו משוכנעים כי הבחינה הנכונה למצב עסקי החברה היא בחינת המרווח שהחברה משיגה על כל מנוי שהיא רוכשת. הערכנו בעבר כי היחס הוא כדלקמן: על כל שקל המושקע בפרסום, החברה מייצרת הכנסות של 1.9 ₪. אנו חושבים שהיחס אמור להישאר דומה, אולי להיפגע בשוליים, עם הסטת תנועה ניכרת לכיוון יאהו ואחרים. בכל מקרה, אנו מבינים כי החברה תעמוד בהצהרות שלה לאחר הרבעון הקודם שהמרכזית שבהן היא הורדת התלות בגוגל לכיוון 50% מההכנסות, לאחר שבשנת 2012, כ- 83% מההכנסות הגיעו מגוגל. אנו מעריכים כי החברה תסיים את שנת 2013 עם רווח הגבוה מ- 140 מיליון ₪, כלומר בקופתה בסוף השנה אמורים להיות כ- 240 מיליון ₪ בהנחה כי לא תחלק דיבידנדים.
והעתיד היותר רחוק? - אנו רואים בחוזה עם יאהו לתקופה של 4 שנים, הבעת אמון גדולה במודל העסקי של חברות ה- search והתרומה שלהן לחברות הגדולות כמו גוגל ויאהו. כעת נעמוד על ההבדל העיקרי בשותפות עם גוגל לעומת השותפות עם יאהו - גוגל השחקן השולט בענף, כך שכוח המיקוח שלה אדיר על השותפות הטבעיות ביניהן בבילון. המשמעות היא מאבק לא קל על שיעורי חלוקת ההכנסות בין גוגל לבין השותפות, מה שבהכרח משפיע על הרווחיות של השותפות. לעומתה, יאהו היא שחקן המתחרה על נתח שוק נכון להיום (עולה משיחות הועידה ומהצהרות המנכ"לית שלה). בהיותה מתחרה על נתח שוק, אין ספק שהיא מעוניינת בתנועה גדולה ככל האפשר של מנויים אליה ומכאן קורים שני דברים: האחד הוא שיאהו פחות רגישה למודל חלוקת ההכנסות. למעשה השותפות הן אלה המסוגלות ללחוץ את יאהו בחלוקה זו על מנת להסיט יותר תנועה. לכן אם נהוג להניח כי גוגל מתחלקת חצי חצי עם שותפותיה הגדולות בהכנסות מפרסום, אנו מהמרים כי בשותפות עם יאהו החלוקה נוטה יותר לכיוון 70% לשותף הבכיר ו- 30% ל יאהו עצמה. הדבר השני הוא גלגל המניע עצמו – ככל שיאהו מקבלת יותר תנועה, הערך של כל מנוי עולה גם עבורה וגם עבור השותפה, כך שבעתיד המפרסמים ישלמו יותר כסף על פרסום ביאהו, משמע יותר כסף שיגיע לשותפות. וגוגל? אין לנו ספק כי גוגל בוחנת מחדש את החלטותיה ומדיניותה לאור העובדה שמרבית השותפות הגדולות בענף מסיטות תנועה ליאהו ואחרים. לפיכך, אנו מאמינים כי פניית פרסה מסויימת של גוגל היא הכרח המציאות ואולי החוזה האחרון של פריון עם גוגל לפיו התנאים שופרו עבור פריון, הוא הוכחה לכך. המשמעות, בהפוך על הפוך, היא שייתכן כי חברות כמו בבילון בסופו של יום ירוויחו מהחלטת גוגל מחודש.
לאור הרווחיות הצפויה השנה ויישום אסטרטגיית הפיזור אותה מובילה ההנהלה, אנו לא רואים סיבה לשנות המלצה ומחיר יעד. המלצתנו על החברה היא קניה ומחיר היעד 44 ₪. כדאי לתת תשומת לב לקופת המזומנים בסוף השנה הזו ומה יהיה המכפיל בניכוי המזומן – תשובות בתגובה לדו"ח.