סקירת המאקרו השבועית של רפי גוזלן, כלכלן המאקרו של בית ההשקעות אי.בי.אי: הצמיחה ברביע האחרון של 2012 מסתמנת כחלשה מאוד. המדד המשולב לחודש דצמבר עלה בשיעור של 0.1%, כך שהקצב השנתי של המדד האט ל-2% בלבד. .המומנטום ברביע האחרון של 2012 נחלש מאוד ושיקף צמיחה אנמית בפעילות המשק תוך ירידה בביקושים.
בחינת האינדיקטורים השוטפים העיקריים משקפת ירידה בפעילות הן בביקושים המקומיים והן ביצוא ביחס לרביע השלישי של השנה. כפי שעולה מהגרף הבא המתאר את השינוי העיקרי בפעילות הסחר, בייצור התעשייתי ובביקושים המקומיים עולה כי ברביע האחרון של 2012 נרשמה ירידה בכל הפרמטרים הללו. למעשה ניתן לראות בגרף בצורה ברורה את ירידת המדרגה בפעילות המשק שהחלה במהלך המחצית השנייה של 2011, הדשדוש היחסי במחצית הראשונה של 2012 והחרפת ההאטה לאורך המחצית השנייה וברט ברביע האחרון של השנה.
סקרי הציפיות האחרונים שפורסמו, הן העסקי והן הצרכני נעים סביב רמות השפל (מאז תחילת המדידה בסוף 2010) ומשקפים צפי להאטה בפעילות בחודשים הקרובים. חיזוק לכך מתקבל גם ממדד מנהלי הרכש המקומי שמצביע על כך שההאטה בפעילות הייצור התעשייתי צפויה להימשך במחצית הראשונה של 2013.
הועדה המוניטארית צפויה להותיר להערכתנו את הריבית לחודש פברואר ללא שינוי ברמה של 1.75%. לאחר שתי הפחתות ריבית של 25 נ"ב ב-3 ההחלטות האחרונות, בשלב זה אין לחץ על הבנק לבצע התאמה נוספת בריבית. זאת בהתחשב בכך שהריבית הריאלית נעה סביב שיעור אפסי ממילא והשווקים הפיננסיים משקפים אופטימיות יחסית. בנוסף, הירידה בציפיות לאינפלציה נבלמה בין היתר על רקע מדד דצמבר שהיה מעט גבוה מהצפי ובמקביל נרשמה יציבות יחסית בשע"ח הנומינאלי אפקטיבי אם כי יש לזכור שהוא נע סביב רמות השפל של השנתיים האחרונות.
מבחינת המדיניות הפיסקאלית, תוצאות הבחירות משקפות להערכתנו סבירות גבוהה לכך שבמסגרת ההתאמות הצפויות מינון הקיצוצים בהוצאות יהיה גבוה יותר מאשר העלאות המיסים. במבט קדימה, הגורמים שיקבעו את תוואי המדיניות המוניטארית נותרו ללא שינוי לדעתנו: החרפה מחודשת של המשבר בשווקים הפיננסיים תוביל להתאמה מהירה בריבית, ואילו אם תהיה זו המציאות המקומית שתכתיב את פני הדברים אזי צפויה להערכתנו הפחתת ריבית נוספת במהלך המחצית הראשונה של השנה. זאת, כפועל יוצא של ההאטה בפעילות המשק, סביבת האינפלציה המתונה, ההתחזקות בשע"ח של השקל בחודשים האחרונים והצפי לריסון פיסקאלי.
העלייה בנכסי הסיכון בתקופה האחרונה מונעת מירידה בשנאת הסיכון ומהסטת כספים לאפיק המנייתי על רקע אלטרנטיבת התשואות הנמכות בשוק האג"ח. עם זאת, ניראה כ השוק מתעלם מהחולשה היחסית המאפיינת את סביבת המאקרו, כאשר במהלך החודש האחרון הנתונים בארה"ב נמצאים במגמה ברורה של אכזבה כלפי מטה ביחס לציפיות הקונצנזוס. ניסיון העבר מעלה כי הינתקות זו לא מחזיקה לאורך זמן כך שהמשך אכזבה בנתוני המאקרו מקטין את מרווח הביטחון מפני זעזועים פוטנציאליים כך שההסתברות לתיקון מחירים כלפי מטה בנכסי הסיכון גבר.
בחינת המסר העולה מהשווקים הפיננסיים מעלה כי העלייה האחרונה בשוקי המניות לוותה מן הסתם בעליית תשואות בשוק האג"ח כלומר נשמרה הקורלציה השלילית בין השווקים. בסוף השבוע האחרון נרשמה עלייה של 10 נ"ב באג"ח ל-10 שנים בארה"ב ככל הנראה בהשפעת האווירה האופטימית העולה משוק המניות. בגזרת הסחורות נרשמה עלייה במחירי הנפט לעומת ירידה קלה במחירי המתכות התעשייתיות שבאופן כללי אינן מיישרות קן עם המסר האופטימי העולה משוקי המניות אלא יותר עם הדשדוש המשתקף ממדי מנהלי הרכש לעליות התעשייה בעולם.
בחינת העלייה במחירי הנפט מעלה כי היא שוב נתמכה בעלייה ניכרת בפעילות הספקולטיבית שבעת זו נושקת לרמות שיא. העלייה במחירי הנפט צפויה להיתרגם לעלייה במחירי הבנזין לחודש פברואר בסגר גודל של 2.5%. לפיכך, מדד פברואר צפוי להישאר להערכתנו ללא שינוי. עם זאת, אנו מעריכים כי בדומה לאפיזודות שדומות בעבר שהתאפיינו בעלייה ניכרת בפעילות הספקולטיבית, סגירת הפוזיציות בסופו של דבר תוביל לרמת מחירי נפט נמוכה יותר ולכן מותירים את תחזית האינפלציה השנתית ללא שינוי.
עליית התשואות האחרונה בשוק האג"ח האמריקאי ממשיכה את קו ה-Risk on Risk off כלומר את המתאם השלילי בין אג"ח ממשלתיות למניות. בעבר הזכרנו לא מעט את העונתיות המאפיינת את נתוני המאקרו (רביע ראשון ורביעי חזקים יחסית ורביע שני-שלישי חלשים יחסית) וכפועל יוצא את השפעתה על השווקים הפיננסיים. מעניין לראות כי למרות היחלשות מסויימת מצד גורם זה (סביבת המאקרו אינה חזקה באופן יחסי) נשמרת עד כה ההשפעה החיובית על נכסי הסיכון ומכאן גם לעליית תשואות בשוק האג"ח. כפי משתקף בגרף הבא, משנת 2010 השליש הראשון של השנה מתאפיין בעליית תשואות, תופעה שבלטה בעוצמתה ב-2010-2011 וחזרה על עצמה גם ב-2012 אך בעוצמה מתונה יותר. בכל אופן 2013 התחילה באופן זהה ולא מן הנמנע כי האוירה החיובית בשווקים תפעיל לחץ לעליית תשואות נוספת אך בדומה לשנים הקודמות היא תיתקל בסביבת מאקרו חלשה יחסית ובבעיות המבניות בעולם ולכן אנו מתקשים לראות בה כמגמה מתמשכת.