יונתן כץ, לידר שוקי הון בסקירה לקראת 2013: בשנת 2013 אנו צופים צמיחה מתונה של 2.6% לעומת 3.5% השנה (לפי האומדן הרשמי של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה). גופים רבים צופים צמיחה מהירה יותר בשנת 2013 (בנק ישראל: 3.0%). מהיכן נובע הפסימיות שלנו?
אנו מניחים המשך צמיחה מתונה בעולם, בנק ישראל (או קרן המטבע) צופה התאוששות מסוימת. לאחר המשבר הכלכלי ב- 2008, ההתאוששות הגלובלית ממשיכה להיות איטית ולא אחידה. למעשה, תופעה זו הייתה צפויה לאור סיבת המשבר: עודף מינוף (חובות) גם של משקי הבית וגם של ממשלות, כולל ארה"ב ומספר מדינות באירופה. תהליך של הקטנת מינוף (deleveraging) כרוך בעלייה בשיעור החיסכון (גם פרטי וגם ציבורי) אשר בהכרח ממתנת את הביקושים המקומיים. סביב תהליך ממושך זה, קובעי מדיניות מנסים לתמוך בביקושים על ידי הורדת ריבית, הזרמה מוניטארית ואפילו הרחבה פיסקאלית (בארה"ב בפרט, לפחות עד לשנה זו). אך אין תרופת פלא ובסופו של דבר הצמיחה מתמתנת על רקע עלייה בחיסכון הלאומי וריסון אשראי על ידי הבנקים אשר נכוו במשבר (כזכור כל תופעת ה subprime בארה"ב נבעה ממימון לא אחראי). ההשפעה של מהלכים נרחבים, גם בארה"ב (QE1 +QE2 ועכשיו Q3) וגם באירופה (במתן הלוואות זולות של טריליון יורו על ידי ה- ECB) הייתה זמנית. לפי סקרי הציפיות השונים (מדדים PMI) מורגשת התמתנות כלל עולמית אשר פוקדת את רוב גושי הסחר (כולל סין) והיא צפויה להימשך בשנה הקרובה. חשוב להדגיש שלפי קרן המטבע, בשנת 2013 מדינות ה- G-20 יקצצו בתקציבים הממשלתיים כ- 1.2% במונחי תוצר, כפול מהריסון הפיסקאלי בשנת 2012. מדובר בהשפעה ממתנת בצמיחה. לצורך תחזית של היצוא הישראלי (ובאופן עקיף גם של ההשקעות של הפירמות וגם של הצריכה הפרטית), אנו מניחים צמיחה גלובלית מתונה של 3.3% בשנת 2013 (לעומת תחזית קרן המטבע של 3.6%). ידוע שהיצוא הישראלי מאד מושפע מהביקושים העולמיים (או הסחר העולמי), זאת בנוסף לשינויים בשע"ח הריאלי (אך במידה פחותה ובפיגור מסוים). הפיחות הריאלי בשקל בשנים 2011-2012 צפוי להשפיע לטובה על היצוא בשנת 2013. בסיכומו של דבר, הנחנו גידול ביצוא של 3.0% בשנת 2013 (בנק ישראל: 3.8%). כמה מדדים מובילים (leading indicators) תומכים בהערכה שצפויה המתמתנות ביצוא. שמסתמנת מגמת הרעה במדד הטכנולוגי בארה"ב (tech pulse index), אשר מהווה מדד משולב של ענפי הטכנולוגי בארה"ב, ואינדיקטור חשוב ליצוא הישראלי. בנוסך, לפי מדד מנהלי הרכש של בנק הפועלים, התעשיינים מדווחים על ירידה נטו בהזמנות ליצוא (34.2 נקודות, הרבה מתחת לקו המאוזן של ה- 50) :
בנוסף, צפויה התמתנות בצריכה הפרטית. הצריכה הפרטית מושפעת מהגידול באוכלוסיה (כ- 1.7% לשנה), מהשינוי בשכר הריאלי (או כוח הקנייה של משקי הבית) ומשינוי בשיעור החיסכון. העלאת מסים כגון המע"מ מקטינה את הצריכה הפרטית (שחיקה ריאלית בשכר). בנוסף, אנו צופים עלייה בשיעור האבטלה מ- 7.1% בשנת 2012 בממוצע (כעת 6.9% בחודש אוגוסט) ל- 7.5% בשנת 2013, זאת על רקע ההאטה בפעילות הכלכלית והירידה בביקוש לעובדים חדשים. עלייה מתונה באבטלה תשפיע לכיוון ריסון בצריכה. מנגד, ריבית נמוכה תומכת בצריכה על חשבון החיסכון. בחודשים האחרונים מסתמנת ירידה במדדי האמון הצרכני. לכן, הנחנו עלייה ריאלית של 1.8% בצריכה הפרטית בשנת 2013 (בנק ישראל: 2.2%).
מרכיב שלישי אשר צפוי לפעול להתמתנות הינה ההשקעות במשק. בשנת 2013 צפויה ירידה בהשקעות בנכסים קבועים. ההשקעות מחולקות לכמה סעיפים חשובים: השקעות בתשתית, השקעות בבנייה למגורים ושלא למגורים והשקעות במכונות וציוד. ההשקעות במכונות וציוד מושפעות ממידת האופטימיות של הסקטור העסקי. באופן כללי, קיימת רמת אי וודאות גבוהה לגבי הסביבה הגלובלית והמקומית בשנה הקרובה ולכן קשה לצפות לגידול בסעיף זה, ואף סביר להניח ירידה מסוימת (בפרט בהסתכלות על מדדי הציפיות השונים בסקטור העסקי). בנוסף, סיום פרויקט הענק של הרחבת מפעל אינטל צפוי להקטין סעיף זה בשנת 2013.
ההשקעות בבניה יושפעו מהשינוי בהתחלות הבנייה ומשך זמן הבנייה. בשנה האחרונה מסתמנת מגמה ברורה של ירידה בהתחלות הבנייה מקצב שנתי של 48 אלף יחידות ברבעון ב’ 2011 לקצב של 38 אלף יחידות ברבעון ב’ 2012. ירידה זו נובעת מירידה בהיקף שיווק קרקעות וגם מהקשחה בתנאי האשראי על ידי הבנקים. התפתחות זו תשפיע על צמצום בהיקף הפעילות בענף הבנייה בשנת 2013 (כידוע, נתוני תוצר מודדים את הבנייה שבתהליך, לא התחלות ולא גמר בנייה). הנחנו יציבות בהתחלות הבנייה סביב 38-40 אלף יחידות בשנה הקרובה. לפי הנחה זו, כמעט בהגדרה צפויה ירידה של כ- 7% בהשקעות בנייה (למגורים ולא למגורים) בשנת 2013. הנחנו יציבות בהשקעות בתשתיות בשנת 2013. הממשלה החדשה שתקום תשאף לצמצם את ההוצאות התקציביות ולכן צפויה לקצץ גם בתחום התשתיות (צפויה פחות התנגדות פוליטית מאשר קיצוץ ברווחה או בביטחון). בסך הכול אנו צופים ירידה של 1.5% בהשקעות בשנת 2013 (בנק ישראל: 1.0%+)
בסיכומו של דבר, אנו צופים התמתנות בקצב הצמיחה בשנת 2013 ל- 2.6% לאחר 3.5% בשנת 2012. הורדת מדרגה בקצב הצמיחה תתמוך בהורדת ריבית נוספת במחצית הראשונה שנת 2013.