סקירת המאקרו השבועית של אורי גרינפלד, מנהל מחלקת המאקרו בפסגות: חודש וחצי לאחר הדרמה הגדולה שבהודעה על תוכנית ההרחבה הכמותית השלישית (QE3) וישיבות הפד חזרו להיות דלעת משעממת וחסרת משמעות. ממש, אבל ממש, התאמצנו לחפש הבדלים בין ההודעה מיום רביעי וזו הקודמת וכל מה שמצאנו היה שני שינויים חסרי משמעות אמיתית (השינוי בנוסח בכתב נטוי). הראשון הוא שכעת "קצב הגידול של הוצאות משקי הבית מהיר מעט מאשר קודם" והשני הוא ש"לאחרונה חלה עלייה מסוימת באינפלציה". אף אחד מהשינויים לא מחדש משהו שלא היה ניתן לראות מהנתונים השוטפים של החודשים האחרונים. יתרה מכך, לא השיפור הקל מאוד בקרב משקי הבית ולא האינפלציה משנים משהו במדיניות הפד הצפויה בעתיד.
לעומת זאת, פגישת הפד הבאה, שתערך בנר חמישי של חנוכה (12 בדצמבר) צפויה להיות יותר מעניינת. כידוע, תוכנית ה-Operation twist (רכישות אג"ח ממשלתיות ארוכות ומכירה של קצרות) מגיעה לסיומה בסוף השנה והפד יצטרך להחליט אם הוא מודיע על תוכנית חדשה לרכישות אג"ח ממשלתיות. בעניין זה, בפד דאגו להותיר את המשפט מההודעה הקודמת לפיו: במידה ולא יחול שיפור משמעותי בשוק העבודה הפד ישקול רכישות נוספות. כבר לפני חודש וחצי הערכנו שהפד יודיע על QE3.5 (מאז דאגו הנשמות הטובות לתקן אותנו שבעולם הטכנולוגי של היום נכון יותר לקרוא לתוכנית QE3.1) במחצית הראשונה של 2013 הכוללת רכישות אג"ח ממשלתיות, בהיקפים דומים לאלו של רכישות ה-MBS (40 מיליארד דולר בחודש) וללא תאריך סיום. תזמון ההכרזה תלוי בעיקר בשוק העבודה, בתשואות על האג"ח הממשלתיות הארוכות וביכולת הממשל החדש לקדם את הארכות המס ולמנוע את הצוק הפיסקאלי. בנוסף, במידה והניצחון בבחירות יהיה של הרפובליקנים (שמתנגדים למדיניות האולטרה-מרחיבה של הפד), ברננקי עשוי להקדים תרופה למכה ולנסות להוציא לפועל הרחבה כמותית נוספת על מנת שיהיה קשה ככל הניתן לבצע צמצומים מוניטאריים לאחר שינושל מתפקיד יו"ר הפד. מהלך כזה מכונה בארה"ב Hail Mary והוא לקוח מעולם המושגים של הפוטבול האמריקאי במטרה לתאר מסירה אחרונה, ארוכה במיוחד וחסרת סיכוי כמעט במטרה לנצח את המשחק. במקומותינו ניתן להקביל את זה לשוער שעולה לנגיחה בקרן האחרונה במשחק.
אינדיקאטורים כלכליים: האומדן הראשוני לתוצר ברבעון השלישי מלמד על צמיחה של 2% לעומת הרבעון השני (כל הנתונים במונחים שנתיים) במשק האמריקאי. למרות שהנתון היה טוב מהציפיות (1.8%), תגובת השווקים הייתה צוננת מאוד וזאת בשל שתי סיבות עיקריות: ראשית, בהוצאות הממשלה הפדרלית נרשמה קפיצה של 9.6% אשר תרמה לבדה כ-0.7% לצמיחה. הקפיצה הזו, שראויה להרשם במילון תחת הערך "כלכלת בחירות", הובילה באופן טבעי, לתגובה מיידית ונזעמת בקרב הרפובליקנים וחובבי תיאוריות הקונספירציה האחרים. עם זאת, ברור לכל כי יכולת הממשלה להמשיך ולהגדיל את הוצאותיה גם ב-2013 נמוכה מאוד, צוק פיסקאלי או לא, כך שסביר להניח שסעיף זה לא ימשיך לגדול בקצב הנוכחי ברבעונים הבאים. סיבה שנייה לחוסר ההתלהבות בשווקים היא שבסעיף ההשקעות (שלא לדיור) נרשמה ירידה של 1.3%. ירידה זו היא התוצר העיקרי של אי הוודאות האופפת את המשק האמריקאי בנוגע לצוק הפיסקאלי. הפירמות, שלא יודעות אם הטבות המס השונות (ובעיקר האפשרות לרשום פחת של 100% בשנה אחת) יוארכו, מה שמוביל לעצירת השקעות ופרויקטים חדשים. תהליך זה, מעבר לפגיעה בצמיחה שהוא גורם, עלול לפגוע גם ברווחיות הפירמות בעתיד שגם כך לא צפויה להניב ניסים ונפלאות.
מדד בטחון הצרכנים של אונ’ מישיגן עלה באוקטובר לרמה של 82.6 נק’, רמתו הגבוהה ביותר מאז סוף 2007. עלייה זו מרשימה עוד יותר כיוון שבאופן עונתי, באוקטובר בד"כ יש ירידה במדד, כמו שקרה בכל אוקטובר מאז 2004. התגובה בשווקים גם לנתון זה הייתה צוננת כיוון שהאומדן המקדים מלפני שבועיים הראה עלייה ל-83.1 נק’. הסיבות העיקריות לשיפור בבטחון הצרכנים הן התאוששות שוק הנדל"ן, השפעת הפד על הריבית למשכנתאות (למרות שזו חזרה לעלות בשבועיים האחרונים), הירידה במחירי הדלק וירידת שיעור האבטלה אל מתחת ל-8%. מנגד נושא הצוק הפיסקאלי ממשיך לאיים על הצרכן והבחירות הקרובות מוסיפות לאי הוודאות.
הזמנות מוצרים בני קיימא אמנם עלו ב-9.9% בספטמבר אבל כמעט כל העלייה נובעת מקפיצה של 2640% בהזמנות כלי טייס אזרחיים (ההזמנות מבואינג היו 143 מטוסים לעומת 1 באוגוסט). אם מנטרלים את סעיף כלי תחבורה אז ההזמנות עלו ב-2% אבל יש לשים לב שהנתון של אוגוסט עודכן כלפי מטה לירידה של 2.1%. בנוסף, השינויים העיקריים בחודשיים האחרונים הם בסעיף מוצרי בטחון שמושפע רק מהתנהלות הממשל אשר ירד באוגוסט ב-40.4% ועלה בספטמבר ב-43.7%. סעיף הזמנות מוצרי השקעה נותר בספטמבר ללא שינוי כאשר הנתון של אוגוסט עודכן לעלייה של 0.2% בלבד, לעומת 1.1% קודם לכן. הפגיעה בסעיף זה נובעת בעיקר מאותן חששות של הפירמות להוציא לפועל השקעות חדשות לאור הצוק הפיסקאלי.
מדד הפעילות הכלכלית של השיקגו פד עלה בספטמבר ל-0% לעומת 0.17%- באוגוסט. המדד מודד את פער התוצר במשק האמריקאי (כולו, לא רק בשיקגו) כלומר, כאשר המדד מראה קריאה של 0 משמעות הדבר היא שהצמיחה היא כמו הצמיחה הפוטנציאלית (כ-2.5%). השיפור במדד זה בהחלט מהווה חדשות חיוביות ובעיקר העובדה שהוא מלמד על צמיחה של קצת יותר מ-2%.
שלא תהיה טעות, מצב הכלכלה האמריקאית השתפר לאין ערוך בשנתיים האחרונות כאשר הבנקים יושבים על כמות נזילות חסרת תקדים, משקי הבית הורידו באופן משמעותי את רמת המינוף שלהם, מצבם הפיננסי של הפירמות טוב מאוד ותהליכי ההתייעלות שלהן משמעותיים. הבעיה היא שאותם תהליכים שהביאו את הכלכלה למצבה היום פוגעים בצמיחה והם צפויים להמשך עוד כמה שנים עד שרמות המינוף והתחרותיות יהיו כאלו שמאפשרות שינוי כיוון בכלכלה.
החזרת השקעות לישראל? גם לאחר התשואה העודפת שרשמו המדדים המקומיים לעומת אלו בחו"ל, ישנן שתי סיבות עיקריות התומכות בהקטנה מסוימת של הרכיב המניות החו"לי בתיקים: ראשית, התמחור היחסי של מדדי המניות המובילים באירופה נראה כיום הרבה פחות אטרקטיבי מאשר לפני שנה. בטבלה המצורפת ניתן לראות שהפער בין המכפיל של מדד ה-DAX בתחילת השנה למכפיל החציוני ב-10 שנים האחרונות עמד על כ-29%. כיום פער זה הצטמצם ל-1.9% בלבד. לעומת זאת, בת"א 100 הפער הצטמצם מ-16.6% ל-9.3% בלבד. במילים אחרות, אם בתחילת השנה המדדים בחו"ל נראו הרבה יותר אטרקטיביים מאלו שבישראל הרי שכיום המצב כבר שונה.
בארה"ב תמחור המניות עדיין מעניין אך כדאי לזכור את העלייה ברמת הסיכון הנובעת מחוסר ההסכמה בין הדמוקרטים לרפובליקנים והגידול בהסתברות להתממשות תרחיש הצוק הפיסקאלי כתוצאה מכך. אנו עדיין מעריכים כי בתרחיש הסביר יותר, מרבית הטבות המס דווקא יוארכו אך בסיכוי לא נמוך בכלל, דווקא הטבת המס על רווחי הון לא תוארך, מה שעלול לפגוע בשווקים האמריקאים.
לאור שתי נקודות אלו אנו ממליצים לחזור לחלוקה של 50%:50% בין המניות בארץ לאלו בחו"ל.