תחזית סבינה פודבל, אנליסטית לידר שוקי הון, לתוצאות טבע לרבעון השני: טבע צפויה לפרסם את הדו"חות הכספיים ל-Q2.12 ב-2.8. לא צופים הפתעות מיוחדות בדוחות, כאשר המיקוד המרכזי יהיה להערכתנו סביב עסקי החברה באירופה. נציין כי טבע הציגה ברבעון החולף ביצועים חלשים יחסית באזור, כאשר המשך הלחצים התקציביים באירופה, לצד התחזקות הדולר על חשבון היורו, עלולים ליצור לחצים נוספים על תוצאות החברה בעתיד הקרוב.
למרות הזכייה המוחצת של טבע במשפט על הקופקסון, נראה כי השוק ממשיך להיות מוטרד מעתידה של החברה בטווח הבינוני רחוק. השוק חושש מהבור בתוצאות שעלול להיווצר לטבע בשנים 2015-2016, עקב סיום גל פקיעת הפטנטים ואובדן הבלעדיות על שלוש התרופות הגדולות שלה, קופקסון, Treanda ו-Nuvigil מחד, והיעדר מנועי צמיחה חזקים ודאיים בטווח הבינוני-רחוק מאידך.
הרביזיה של ג’רמי נמשכת, כאשר המטרה של המנכ"ל הנכנס הינה להערכתנו לעשות אתחול מחדש לחברה, restart. במילים אחרות אנחנו מעריכים כי ג’רמי לוין צפוי לעשות סדר בחברה, דבר שיכול להוביל בין היתר לוויתור על מוצרים/פרויקטים/מיזמים ושערוכים. הנושאים המרכזיים שבמוקד הינם, להערכתנו:
מה צופן העתיד לחטיבת מוצרי בריאות האישה ומוצרי הנשימה? נזכיר כי מדובר בשתי חטיבות מוצרים חדשות יחסית, שעברו לטבע במסגרת רכישת IVAX (2006) ו-Barr (2008). בתקופת כהונתו של ינאי הוצגו תחומים אלו כבעלי פוטנציאל צמיחה משמעותי והחברה העריכה כי חטיבת מוצרי הנשימה ובריאות האישה צפויות להגיע בשנת 2015 להכנסות של כ-2.4 וכ-1.6 מיליארד $ בהתאמה, זאת לעומת הכנסות בפועל ב-2011 של כ-880 מיליון $ ו-440 מיליון $ בהתאמה. מבין שתי החטיבות, הביצועים הנוכחיים וצבר המוצרים של תחום מוצרי הנשימה נראים חזקים ומבטיחים יותר. מוצרי בריאות האישה ספגו לאחרונה מספר מכות מהמתחרה הגנרית Watson וצבר המוצרים שלה בתחום זה נראה פחות חזק. נציין כי אמש פורסם על חברה אנונימית שתקפה את הפטנטים של טבע על Pro Air, המוצר הגדול ביותר בתחום מוצרי הנשימה נכון להיום, עם מחזור מכירות שנתי של כ-430 מיליון דולר. משמעות הגנריזציה של המוצר בטרם עת (הפטנט המקורי פג בסוף שנות ה-20) הינה אובדן רווחים של כ-20-30 סנט למניה. נציין כי בהתחשב בתהליכים המשפטיים והרגולטוריים בהם כרוך אישור התרופה הגנרית, הערכתנו היא כי הסיכוי שהגנריקה תגיע לשוק לפני סוף 2015 אינו גבוה.
מיצובה של טבע בתחום הביוסימלרס. כידוע טבע נערכת בימים אלו להרחבת הפעילות בתחום הביוסימילרס (גרסאות גנריות לתרופות ביולוגיות), אם כי החברה טרם חשפה לשוק את כל צבר המוצרים שלה בתחום. אחת השאלות הגדולות בהקשר זה הינה קיום יתרון יחסי לטבע על פני המתחרים. אמנם טבע נמנית על אחת החלוצות בתחום, דבר שעשוי להקנות לה יתרון מסוים מבחינת עיתוי ההגעה לשוק, אך במהלך השנים האחרונות נכנסו לתחום זה מספר רב של שחקנים, לרבות באמצעות שיתופי פעולה כגון Watson/Amgen, Baxter/Momenta, Biogen/Samsung, Merck/Dr. Reddy’s ועוד. אלו חברות מוכרות ומכובדות בעלות יכולות מו"פ, מערכים תפעולים ויכולות פיננסיות שככל הנראה לא נופלים בהרבה מאלו של טבע. מעניין יהיה לשמוע את השקפת העולם של המנכ"ל החדש בנוגע לעתידה של התעשייה ומיצובה של טבע בתחום.
האם המחיר ששולם עבור ספלון היה מוצדק? בקשר לספלון, נזכיר כי טבע רכשה את החברה בשנת 2011 בתמורה לכ-6.5 מיליארד $, שווי שהתבסס להערכתנו על שני מרכיבים עיקריים: חלק מהשווי נבע מהמוצרים הקיימים, Provigil (הפך לגנרי ב-4.2012), Nuvigil (עתיד להפוך לגנרי ב-2016) ו-Treanda (מאבדת בלעדיות ב-2015).
חלק נוסף, היותר משמעותי להערכתנו, התבסס על צבר מוצרים אינובטיביים הנמצאים בשלבי פיתוח שונים ומתאפיינים בסיכון טכנולוגי גבוה ואחזקה של 20% בחברת תאי גזע האוסטרלית מזובלסט, אשר בין היתר מקנה לטבע זכות בלעדית לטיפולים מבוססי תאי גזע בתחום קרדיולוגי, נוירולוגי והשתלות מח עצם. נציין כי אמנם מזובלסט נסחרת היום לפי שווי שוק של כ-1.6 מיליארד $ הנחשב כגבוה במיוחד ל-peer group שלה, אך חלק לא מבוטל משוויה נובע מההסכם עם ספלון/טבע במסגרתו התחייבו טבע/ספלון לממן ניסויים קליניים מתקדמים והבאת המוצרים לשוק ותשלומי אבני דרך בסך של עד 1.7 מיליארד $. כלומר יש פה מעין מצב של ביצה ותרנגולת.
בקשר לקופקסון, מעניין לשמוע על האסטרטגיה של החברה לשימור ההכנסות בתחום הטרשת הנפוצה. אין ספק כי הזכייה המוחצת של טבע במשפט בחודש שעבר הייתה הישג מרשים וחשוב עבור החברה הן מורלית והן אסטרטגית. עם זאת, צריך לזכור כי הזכייה עוזרת לטבע באופן זמני בלבד, שכן הגרסה הגנרית לקופקסון ככל הנראה תושק במהלך 2014-2015. התוצאות הטובות שהתקבלו בניסוי GALA, הקופקסון המרוכז (3 פעמים בשבוע), עשויות לסייע לטבע למתן את השחיקה בתוצאה עקב הגנריזציה של הקופקסון הרגיל. השאלות בהקשר זה הן, האם ומתי טבע תצליח לקבל אישור FDA לשיווק התרופה על סמך הניסוי או שתידרש לניסוי קליני נוסף, האם טבע תוכל לקבל בלעדיות נוספת על התרופה, האם טבע תוכל למכור את המוצר בפרמיה. כמו כן, צריך לזכור כי במהלך 2013 צפויה להגיע לשוק מתחרה אוראלית נוספת, BG-12, אשר על פי הערכות מהווה איום תחרותי מהותי יותר עבור טבע ביחס ל-Gilenya.
בקשר ללקווינימוד, האם הוא יחיה? לפני מספר ימים פרסמה Active Biotech שותפה של טבע לפיתוח התרופה, כי הרשויות באירופה השלימו את הבחינה של הבקשה לאישור התרופה וכעת התיק עובר להחלטת הוועדה של ה-EMA (EMA’s Committee for Medicinal Products for Human Use) אשר תבחן את ההיבטים המדעים/קליניים של המוצר. כמו כן, החברה ציינה כי היא עדיין בוחנת את ההתקדמות האפשרית מול ה-FDA. השאלה הגדולה היא מה הן תוכניותיו של המנכ"ל הנכנס בנוגע לתרופה, ואיך הוא רואה את הפוטנציאל העסקי שלה, אם בכלל.
התייעלות וחסכון בהוצאות. אנו סבורים כי המנכ"ל החדש יבצע מספר שינויים בהתנהלות התפעולית של החברה, לרבות יישום תהליכי התייעלות. מבין הדברים שניתן לחשוב עליהם בהקשר זה נמנים איחוד מרכזי המו"פ (גנרי ואינובטיבי), טיוב מתקני הייצור, שיפור תנאים מסחריים עם המפיצים, וויתור על מוצרים פחות רווחיים וכד.
מה תהיה האסטרטגיה החדשה של טבע? זוהי להערכתנו שאלת השאלות שתהיה לה השפעה מהותית על עתידה של החברה וכפועל יוצא בזאת גם על התנהגות המניה. חשוב להגדיש כי כגודל הסוגיות הבעייתיות והרגישות עליהן ג’רמי לוין יצטרך לתת את דעתו עד סוף השנה, כך גודל ההזדמנויות העסקיות שעשויות להיות לטבע בעתיד, כגון התרחבות מושכלת בתחום האינובטיבי, מינוף הפלטפורמה הקיימת בתחום הביוסימילרס, התרחבות בשוקי פארמה מתפתחים ועוד. ואנו סבורים כי הצלחתה של טבע בעתיד תהיה תלויה במידה ניכרת בהחלטות הניהוליות שיתקבלו בתקופה הקרובה בנוגע לכיוון אליו יש להשיט את הספינה הגדולה הזו ולא פחות חשוב מזה מיכולות היישום של ההנהלה החדשה. נחזור ונציין כי אנו חושבים שהמנכ"ל הנכנס עשוי להיות האיש הנכון בזמן הנכון, דבר שמעלה את האופטימיות שלנו בנוגע לעתידה של טבע, אם כי עדיין חלה עליו חובת ההוכחה.
בשורה התחתונה, לא צופים הפתעות מיוחדות בדוחות הכספיים, כאשר אירופה תמשיך להיות במוקד. אנו מעריכים כי המשך העמקת המשבר הכלכלי באזור לצד התחזקות הדולר על חשבון היורו עלולים ליצור לחצים נוספים על הביצועים של טבע בעתיד הקרוב.
אנו סבורים כי השוק נמצא כיום בדריכות לקראת הצגת האסטרטגיה החדשה של החברה והתובנות של ג’רמי לוין בנוגע למוצרים ופעילויות השונות של החברה, המתוכננים לסוף השנה. אנו לא פוסלים אפשרות של סגירת פרויקטים, ויתור על מוצרים/קווי מוצרים פחות רווחיים או לא מספיק סינרגטיים ואף ביצוע שערוכים לחלק מהנכסים. למרות הקונוטציה השלילית העומדת מאחורי המהלכים של שיערוך ו/או סגירת פעילות אנו מאמינים שבמקרה של טבע מהלכים אלו עשויים להתפרש דווקא כחיוביים. שכן משמעותם היא להבריא ולייעל את החברה ולהגיע למיצוי אופטימאלי של היכולות והפלטפורמה העומדת לרשותה.
אנו ממשיכים להמליץ על טבע בקניה, במחיר יעד של 49 דולר.