בפסגות מוצאים את מליסרון סדרה ו’, בריטיש סדרה א’ ובריטיש סדרה ג’ כאטרקטיביות לקניה

על פי מודל הדירוג הפנימי של פסגות Sell Side זוכה החברה המאוחדת מליסרון - בריטיש לציון מנפיק גבוה המתאים לטווח הדירוג שבין +A ל AA-.

ציון המנפיק לו זוכה הקבוצה במודל שלנו וניתוח מאפייני אגרות החוב הסחירות של הקבוצה גוזרים לאג"ח של הקבוצה, פרמיית סיכון מינימאלית (מרווח מעל ממשלתי) הנעה בטווח שבין 2.1% - 1.4%, כדלקמן:

מליסרון אג’ 3 – 1.5%

מליסרון אג’ 4 – 1.7%

מליסרון אג’ 5 – 1.6% (קיימת בטוחה של נכס מקרקעין)

מליסרון אג’ 6 – 2.1% (קיימת בטוחה של מניות חברת בריטיש)

בריטיש אג’ 1 – 1.8%

בריטיש אג’ 2 – 1.4%

בריטיש אג’ 3 – 2.0%

בריטיש הגיעה למיזוג עם רמת מינוף גבוהה יחסית, הבאה לידי ביטוי בהון עצמי למאזן שעמד על 25% ויחס חוב פיננסי נטו ל CAP שעמד על מעל 70%. החברה אמנם הצליחה להגדיל את הונה העצמי (כולל זכויות מיעוט) מרמה של 1.2 מיליארד ₪ בסוף שנת 2007 לרמה של 2.4 מיליארד ₪ בסוף 2010, גידול מרשים של כ – 100% ב 3 שנים, אולם יחס של 0.8 בין שווי התחייבויותיה הפיננסיות לשווי הנכסים המניבים הוא גבוה ומעיד על הסיכון הרב הטמון ברמת המינוף בו פועלת החברה.

בניגוד לבריטיש מגיעה מליסרון למיזוג כאשר רמת המינוף שלה נמוכה יחסית עם הון עצמי למאזן שעמד על 36% וחוב פיננסי נטו לCAP נמוך מ – 60%. היחס בין שווי התחייבויותיה הפיננסיות של החברה לשווי נכסיה המניבים עמד על 0.57 – יחס נמוך המעיד על איתנותה הפיננסית של החברה ועל יכולתה לשרת את החוב גם במצב קיצון.

בהשוואה למליסרון, בריטיש פועלת בפריסה ארצית רחבה יותר, ומפעילה כמות גדולה משמעותית של נכסים. נכון ליום 30.09.11 החזיקה בריטיש ב - 20 קניונים ומרכזים מסחריים, 7 מתחמי נדל"ן מסחרי, וב - 2 קניונים בהקמה המשתרעים על פני שטח להשכרה בהיקף של כ – 617 אלפי מ"ר. וזאת, לעומת מליסרון, המפעילה 5 קניונים ומרכזי מסחר המשתרעים על פני שטח להשכרה של כ – 220 אלפי מ"ר ומרוכזת יותר מבחינה גיאוגרפית.

השלמת המיזוג תהפוך את החברה המאוחדת לאחת משתי הקבוצות המובילות בתחום מרכזי המסחר בישראל, לצד קבוצת עזריאלי. קבוצת עזריאלי מחזיקה בכ - 12 קניונים פעילים ו 3 קניונים בהקמה לעומת החברה המאוחדת שתחזיק 25 קניונים פעילים ו 2 בהקמה. נכון ליום 30 בספטמבר 2011 לחברה המאוחדת 32 נכסים מניבים בשטח כולל של כ – 740 אלף מ"ר ובתפוסה ממוצעת של כ – 97%.

שורה תחתונה: להערכתנו, עסקת המיזוג טובה למליסרון. העלייה בסיכון הפיננסי כתוצאה מהרכישה (גם בשל היותה ממומנת בחוב וגם בשל מינופה הגבוה של בריטיש) תקוזז בחלקה ע"י הירידה בסיכון העסקי של החברה המאוחדת. גידול משמעותי בתיק הנכסים, שיוביל לגידול משמעותי ב FFO של החברה בשנים הקרובות, פיזור גיאוגרפי רחב יותר וחיזוק מעמדה התחרותי של החברה בתחום הקניונים בישראל מחזק את כדאיות ההשקעה באגרות החוב של החברה. אנו מוצאים את מליסרון סדרה ו’, בריטיש סדרה א’ ובריטיש סדרה ג’ כאטרקטיביות לקניה.