אמיר כהנוביץ’, כלכלן ראשי כלל פיננסים בסקירה עולמית-יומית: נתוני המאקרו שפורסמו בימים חמישי ושישי המשיכו להיות מוטים לרעה, למרות שהיה גם נתון טוב שהוא הזמנות מוצרי בני קיימא (עליה של 1.9% לעומת צפי ל-1.5%). נתון התוצר המעודכן בארה"ב לרבעון הראשון יצא עפ"י הציפיות (1.9%) ומכירות הבתים החדשים לא מעניינות. ברקע, המשך חששות ממצב החוב באירופה, למרות הסכמה של מדינות האיחוד על השקת חבילת חילוץ נוספת ליוון (ראו הרחבה), והפחתת תחזיות הצמיחה של הפד. כתוצאה מההתפתחויות השליליות הגיבו בסוף השבוע בורסות העולם בירידות, למעט אסיה שנהנתה משום מה מהנתונים החלשים בסין (מוזר? ראו הרחבה), האג"ח הממשלתיות, מקום מפלתם של המשקיעים, הגיבו בעליות (ירידת תשואה). למעשה, התשואה על אג"ח ממשלתי אמריקאי לשנתיים ירדה לרמות השפל של כל הזמנים 0.33% וזאת למרות סיומה הטבעי של תוכנית רכישות האג"ח ע"י הפד בסוף השבוע, שמטרידה רבים (ראו הרחבה). חלק נכבד מהירידה בתשואות האג"ח מיוחס דווקא לירידת הציפיות האינפלציוניות (ראו הרחבה), שמגיעות בהמשך לירידת מחירי הסחורות. הנפט נפל הבוקר למחיר של 91 דולר לחבית. מדד הפחד, ה-VIX, עדיין גבוה, 21.1 נק’, לעומת כ-14 נק’ בשגרה. אבל נראה שהפחד בא בזמן:
סין - הפחד הגיע בזמן טוב
הסיכון הגדול ביותר לצמיחה כיום הוא לא קיצוצי התקציבים באירופה או החשש מיציבות הבנקים ביוון, אלא הקושי שתגרום מדיניות מוניטרית מצמצמת (העלאת ריבית). אין על העלאת ריבית בסין כדי לעכב משמעותית את הצמיחה העולמית. אך החששות מאירופה ובסוף השבוע נתון של HSBC על התקררות קצב התרחבות התעשייה בסין (מדד מנהלי הרכש בסין) מ-51.6 ל-50.1 נק’ הורידו מהציפיות להעלאת ריבית מוקדמת שם ובארה"ב ותמכו בירידת התשואה על האג"ח האמריקאי הממשלתי ל-10 שנים מתחת ל-3% (2.86%). בכך החששות וההאטה מקלים על תנאי המימון של החברות (אף שהמרווחים בין התשואות על אג"ח קונצרני לאג"ח ממשלתי נפתחו). בנוסף, הריביות הנמוכות יקלו על נטל החוב על הממשל האמריקאי וזה אף יוכל לפעול, אם יידרש, בתוכנית פיסקלית נוספת לעידוד הכלכלה. הפאניקה הגיעה בזמן הטוב ביותר שיכולנו לבקש, בדיוק איך שכבר היה נראה שאי אפשר יהיה להשתלט על המחירים. מחיר הנפט צנח בסוף השבוע ל-91 דולר והוריד את הציפיות האינפלציוניות בארה"ב ל-10 שנים (כפ"י שבאות לידי ביטוי באג"ח) שירדו מ-2.7 לפני כחודשיים ל-2.2% היום.
"כאשר כלכלה מתמוטטת צריך לבחור: לגדול או לנפח"
ג’ון קוקריין מאוניברסיטת שיקגו אמר פעם שכאשר כלכלה מתמוטטת, ממשלות צריכות לבחור: או לגדול או לנפח. ומשום שלנפח (אינפלציה) היא הדרך הקלה ביותר, הם תמיד יבחרו באפשרות השנייה. צמיחְ-פלציה (Growthflation)– צמיחה שמונעת מאינפלציה. מה יקרה כששלב הניפוח יסתיים השבוע, האם יקרה לנו מה שקרה ב-48?:
השבוע מפסיקים לקנות אג"ח
זהו, השבוע ביום חמישי, מורידים מהכלכלה את חתיכת הגבס האחרונה, מהתאונה שעברה ב-2008. אומנם יש לה עדיין כדור בראש, אבל זה לא משהו שפלסטר לא יכול להסתיר. מה יקרה כשיורידו את הגבס ותוכנית רכישות האג"ח להגדלת המאזן של הפד תסתיים? רבים חוששים שיקרה בדיוק מה שקרה ב-48. לא בשנת 48 אלא ב-48 הימים שלאחר סיום תוכנית ה-QE1 ב-30 במרץ 2010. לאחר סיום ה-QE1 הגיבו שוקי המניות בירידות חדות וזינקה התנודתיות. למעשה, ב-48 ימי המסחר לאחר סיום QE1 צנח מדד מניות ה-S&P500 ב-17% ומדד ת"א 100 ב-14% והשינויים היומיים בשוק המניות עלו ב-60% מהזמן על 1%, זה מפחיד! לעומת זאת, אנו מעריכים כי אותם זעזועים לא נבעו באותה תקופה מסיום ה-QE1, אלא כי היה מדובר בצירוף מקרים של התפרצות משבר החוב באירופה. לכן, להערכתנו לסיום ה-QE2 כמעט ולא תהיה השפעה על השווקים, גם בגלל שהיא מלכתחילה לא כ"כ השפיעה, גם בגלל שסיומה ידוע וצפוי וגם בשום שהשווקים הפיקו לקחים מסיום ה-QE1.
התסיסה בעולם הערבי תשקע עם מחירי הסחורות?
התסיסה בעולם הערבי איננה תוצאה של מחירי סחורות גבוהים אלא תוצאה של שלטון מדכא, אך אין ספק שעליית מחירי הסחורות היא שהייתה הקטליזאטור לפרוץ המהומות. כדי להרגיע את המהומות ניסה בזמנו משטרו של מובארק לסבסד יבוא חיטה, אך את הגלגל כבר אי אפשר היה שם להחזיר לאחור. לא כוח צבא או משטרה יכולים לעצור את ההמונים. בסוריה מוכנים רבים להקריב את חייהם עבור המטרה. ולעומת זאת, בערב הסעודית ובבחריין המהומות נרגעו, וזאת בשל הצלחת השלטון להוזיל משמעותית את מחירי הדיור והמזון ולהרגיע את ההמונים. האם זה הכל עניין של כסף? הירידה האחרונה במחירי הסחורות (מדד ה-CRB ירד בחודש וחצי האחרונים ב-11%) עשויה לקרר את המהומות ולהשקיט מעט את הסביבה. האם רק על זה לא מגיעה לנו איזו הפחתה קלה בפרמיית הסיכון של ישראל?
פיקוח על הבנקים – שופכים את התינוק עם המים
בנק ההשקעות ליהמן ברדרס (ז"ל) לא זכה להגיע ליום שבו ועדת באזל לפיקוח על הבנקים מציעה כי בנקים בעלי פעילות בין לאומית שגדולים מכדי ליפול, בשל חשיבותם למערכת הכלכלית, יחויבו להחזיק רזרבות הון של 1%-2.5% מנכסיהם. זאת בנוסף על הדרישה הראשונית של החזקת הון ליבה (tier 1 capital), של כ-7% מנכסיהם (משוקללי סיכון). לכל מגבלה, כזאת ובכלל, יש מלבד הפחתת הסיכון גם עלות כלכלית. השאלה היא אם לא ניתן היה לחשוב על מנגנון שבו בנקים היו מטעם עצמם חוששים להגיע לקריסה ומנהלים את הסיכונים בצורה מיטבית. החשש הוא שמגבלות מחמירות מידי ייקרו את האשראי העולמי ויקשו כך על הצמיחה ויפגעו בקצב עליית רמת החיים. כלומר, סטיית התקן של הצמיחה אולי תרד אך גם התוחלת שלה. פתרון טוב יותר היה יכול אולי להיות ערבות אישית של מנהלי הבנקים ובעלי המניות להפסדים. ככה קשה להאמין שמישהו היה ממהר לקחת סיכונים מוגזמים. אבל מי אני לעומת ועדת באזל. אלה רוצים להמשיך להמציא מגבלות שבעתיד יעקפו אותן בתחבולות חשבונאיות...
יוון – תמותי כבר!
האמונה שלחתול יש תשע נשמות מקורה אצל המצרים הקדמונים שייחסו לחתולים תכונות אלוהיות, אך מהיום אמרו "יוון עם תשע נשמות". אני לא יודע מה הבעיה של יוון למות כבר. שוק האג"ח שחט אותה, המפגינים שרפו אותה, הבנקים נידו אותה, הגרמנים פרקו אותה, העולם קובר אותה והיא כל פעם חוזרת מהמתים. אני אפילו הצעתי פעם שאטוס לשם בעצמי לסגור איתה סיפור. כמה כאב ראש יכולה מדינה אחת קטנה ונוכלת לעשות.
אבל לכמה אנשים חשוב שיוון תישאר בחיים, כמו איזה חברת ביטוח שלא רוצה לנתק אותה ממכשירי ההנשמה. ביום שישי הסכימו מנהיגי אירופה על תוכנית חילוץ שנייה ליוון והתחייבו שלא לאפשר לה להיכנס לחדלות פירעון – כל עוד הפרלמנט היווני יאשר השבוע חבילת קיצוצים נרחבת. היקף החבילה עשוי להתברר בפגישה הבאה של שרי האוצר של גוש היורו בבריסל, ב-3 ביולי, אך הערכות הן שהיא עשויה להגיע ל-120 מיליארד יורו.
אם הפרלמנט היווני יאשר השבוע את ההצעה, היא תמשיך ראשית לקבל את המשך חבילת הסיוע הראשונה - 12 מיליארד יורו – מתוך 110 מיליארד יורו.