אפסילון: ”לעת עתה, אנו מפרשים את גל הירידות האחרון כתיקון”

סקירת מאקרו שבועית של עידן אזולאי, מנכ"ל אפסילון ניהול קרנות נאמנות: כצפוי, הושגה הסכמה בין מדינות האיחוד האירופי לבין יוון לגבי תוכנית החילוץ. אפשר לנוח ולהירגע. היוונים הבטיחו שהם יעשו משהו, האירופאים יעבירו כסף, ובהתאם למדיניות שננקטת ברחבי העולם מאז המשבר, הפתרון לכל הבעיות נמצא בהעברת / הדפסת כסף. אלא שקריאה מעמיקה יותר בתוכנית החילוץ מעוררת חששות שכלום לא עומד להשתנות. במקום לדרוש מהיוונים תוכנית מקיפה ורפורמה עמוקה והחלטית, היוונים (כהרגלם) "סיבנו" את אירופה עם תוכנית שנשמעת קשה, אך פרטיה מראים שחוץ מקניית זמן נוסף, מאומה לא נעשה. היוונים התחייבו במסגרת התוכנית להעלות מיסים ולקצץ בהוצאות. איך לא חשבו על זה קודם. כמו כן, הם התחייבו להתחיל בתוכנית הפרטה. על זה נאמר : בלה, בלה, בלה. העלאת מיסים ? זו באמת לא הבעיה ביוון.

הבעיה ביוון נעוצה בגביה ולא בשיעורי המס. ברשויות המיסוי היווניות רשומים רק 8000 (!) איש ככאלו שהכנסתם למעלה מ 250,000 אירו בשנה. כך זה ביוון, שאוכלוסייתה מונה כ 11 מיליון איש והתמ"ג שלה מדורג במקום ה 38 בעולם. אז לשם מה מעלים מיסים, בשביל שאלו שכן רשומים ישלמו יותר ? האם זו באמת הפעולה שנחוצה על מנת לפתור את הבעיות הכה מהותיות של יוון ? הממשלה היוונית התחייבה גם כי היא תתחיל בתהליך הפרטה שעליו אמר שר האוצר היווני כי ש"הוא יהיה קשה לביצוע, אבל נעשה את מירב המאמצים". השר המכובד מתכוון להגיד : היקף ההפרטה תלוי ברמת האלימות שתהיה בהפגנות של האיגודים המקצועיים. בקיצור, כל המהלך הזה אינו יותר מאשר אחיזת עיניים ו"קניית" זמן נוסף. זמן שבו הבנקים הזרים שתקועים בהשקעות ביוון, יכולים לנצל כדי להיפטר מהשקעתם. זמן שבו כולם מקווים שהעולם ישוב למסלול צמיחה פרמננטי כדי שהבעיות הללו ייעלמו מעצמן.

חוץ מזה, תוכנית החילוץ הזו אינה יותר מאשר מכבסת מילים והעברת הצרות לממשלות הבאות. למה הוקדשו כל כך הרבה שורות ליוון לאחר שבשבוע שעבר כתבנו שהמקום שהוקדש ליוון בכותרות העיתונים הוא אינו בפרופורציה ראויה למשקלה בכלכלה העולמית ? מאחר ומתחיל לעלות החשש שיוון היא רק סימפטום. סימפטום לכך שאף אחד מהאוחזים בהגאים הכלכליים בעולם אינו אמיץ דיו להתמודד באופן אמיתי עם הבעיות המבניות הקשות שמאפיינות את הכלכלות בחלקים נרחבים של העולם המערבי. במקום שביוון ידקלמו את סיסמאות הכניעה הרגילות שכוללות אמירות בסגנון "המצב קשה, אבל ננקוט בכל האמצעים...", הם היו אמורים להחליט שהם עומדים לנקוט בפעילות מקיפה של העמקת הגבייה, פירוק של האיגודים המקצועיים וביטול מקיף של הטבות מס חסרות היגיון שככל הנראה נכתבו בהשפעת מינון כבד של אוזו. כאמור, החשש הוא שהאופן שבו "פתרו" את הבעיות ביוון, זהו רק תסמין לחוסר הרצון / יכולת של השלטונות להתמודד באופן יעיל עם הבעיות. המשמעות היא שהצרות הללו לא רק שאינן עומדות להיפטר, אלא ימשיכו להקשות על הצמיחה בכלכלה הגלובלית כל אימת שהן תצוצנה מחדש.

עוד לא הספקנו להתאושש מיוון, ופתאום דווחנו שהבנקים האיטלקיים עומדים בפני הורדת דירוג מסיבית מצידן של חברות הדירוג. בתגובה ירדו מניות הבנקים האיטלקיים ב 10% לערך ביום שישי. למה שצרותיהם של הבנקים האיטלקיים יטרידו אותנו ? הרי החשיפה שלהם למדינות ה PIIGS היא זניחה לגמרי. הבעיה נעוצה בקשר העמוק שקיים בין מערכת הבנקאות האיטלקית למצבה הפיסקלי של המדינה. מאחר והריבית בגוש האירו היא נמוכה, היא מקשה על רווחיות הבנקים. זה ידוע. במקביל, הבנקים באיטליה הם גם המחזיקים העיקריים של החוב הממשלתי. מאחר ומצבה הפיסקלי של איטליה הורע מאוד, מה שבא לידי ביטוי ביחס חוב – תוצר של 120%, והיא גם ספגה איום של הפחתת דירוג, גם מחירי הסיכון של איטליה (CDS) עלו מאוד. כך יוצא שבעוד שבמקביל להלוואות שניתנות במרוחים נמוכים, גם ההון שלהם נפגע בשל היותו מושקע באגרות הממשלתיות המקומיות, מה שמקשה עליהם לתת הלוואות. צרותיהם של הבנקים באיטליה אינן מטרידות אותנו בדרך כלל, אלא שאלו אינן נובעות מהלוואות רעות או ניהול הון כושל בדומה למה שהיה בארה"ב. הוא נובע מהעובדה שכלכלת המדינה סובלת מבעיות מבניות ופיסקליות קשות. נשמע מוכר. וזו למעשה המציאות שעולה וצפה בשבועות האחרונים. המציאות שמראה שהבעיות המבניות מתחילות להשפיע לא רק על יציבותן של המדינות, אלא גם על יציבותן של המערכות הבנקאיות, הן המקומיות והן הגלובלית. ובדומה ליוון, גם באיטליה קשה לראות את ברלוסקוני מטפל באומץ בבעיותיה של איטליה (הוא עסוק בטיפול בדברים אחרים). בקיצור, הכל קשור בהכל. העובדה שלאף פוליטיקאי אין את האומץ להתמודד עם האתגרים הכלכליים ולשנות סדרי עולם, עלולה להשפיע עלינו עוד זמן רב.

די הופתענו מתגובתו של השוק האמריקאי ביום שישי. הרי הנתונים שפורסמו במהלך השבוע שעבר היו לא רעים והצביעו שלמרות הכל המשק האמריקאי והגרמני (נתוני הביטחון העסקי) ממשיכים (או חוזרים) לקצבי צמיחה נאים. אם כך, האם יתכן שהשוק מתחיל להביע את חששו מהשלכות עתידיות שיש למצבן הפיסקלי של מדינות המערב ? יתכן. אלא שבינתיים כל הפרמטרים שאמורים להתריע בגין עלייה ברמת הסיכון (סטיית תקן, ריבית ליבור, TED SPREAD) אינם מצביעים על פאניקה והם נמצאים בטריטוריה נורמלית.

לעת עתה, אנו מפרשים את גל הירידות האחרון כתיקון. תיקון הוא אינו נעים, אבל לא משהו שאמור לגרום לשינוי אסטרטגיה. בהמשך תמצאו סקירה של דוחותיה של ITW, חברה תעשייתית שעונה על כל הפרמטרים הנדרשים כיום מחברה מצליחה : גידול בפעילות בשווקים המתעוררים, חלוקת דיבידנד קבועה ותחזית אופטימית לעתיד. הנתונים הללו מתנגשים עם התיאור לעיל שמתאר את הסתבכות המצב הכלכלי באירופה שמאיים לסחוף עימו חלקים ניכרים בכלכלת העולם. אנו נעקוב אחר "נתוני הפאניקה". כל עוד לא יחול שינוי מגמה בנתונים שלו נמשיך בתחזית הצמיחה הגלובלית שלנו. שינוי בהם יחייב אותנו לחשוב מחדש על האסטרטגיה שלנו.

עד אז זכרו : זה כנראה הזמן לנסוע ליוון, וזה עדיין לא הזמן לקנות קוטג’.

Illinois Tool Works: ענקית התעשייה ITW , המייצרת מוצרים וציוד תעשייתי בכל רחבי העולם, דיווחה ביום רביעי שעבר על תוצאותיה לרבעון שהסתיים ב- 31/5/2011 (הרבעון הקלנדרי הראשון של החברה). החברה דיווחה על צמיחה של 18% בהכנסות, בהשוואה לרבעון המקביל אשתקד. בנוסף, החברה ציינה כי בשווקי היעד שלה נרשמו ביקושים חזקים למוצריה. להלן הצמיחה בהכנסות החברה, בחלוקה למגזרים:

גם מבחינת הציפיות לעתיד, החברה סיפקה תחזיות חיוביות כאשר היא חוזה צמיחה בהכנסות של 17-20% ברבעון השני לשנת 2011, וצמיחה בהכנסות של 16-18% בשנת 2011 כולה. העובדה כי חברה תעשייתית בינלאומית גדולה וותיקה, המעסיקה יותר מ- 60,000 עובדים ברחבי העולם ובעלת מחזור מכירות של כ- 16 מיליארד דולר בשנה (יותר ממחציתו מחוץ לארה"ב) מדווחת על ביקושים חזקים וגידול חד בהכנסות מסמנת שהכלכלה נמצאת בכיוון חיובי. מדובר בחדשות שיכולות להפתיע רבים לטובה, במיוחד על רקע המגמה השלילית בעולם. הדיווח החיובי עומד בסתירה לסנטימנט השלילי ולחששות בקשר להאטה כלכלית ואף מיתון כפול שעלו בתקופה האחרונה.

אנו לא הופתענו מדיווחי החברה. מזה זמן רב אנו סבורים כי לפנינו מגמה של גידול בהשקעות ההוניות ובביקושים למוצרים תעשייתיים, גידול ממנו ייהנו חברות התעשייה, שמייצרות את אותו ציוד הוני.

בנוסף, אנו ממשיכים להחזיק בדעה כי למרות כמה נתוני מקרו מאכזבים שפורסמו לאחרונה, הכלכלה הגלובלית נמצאת עדיין במחזור כלכלי חיובי וההתאוששות צפויה להמשיך למרות המהמורות שבדרך. ITW מוחזקת בקרן "אפסילון (4D*) מניות דיבידנד פרימיום".