”ההחלטה על כדאיות ההשקעה בבזק חייבת לעבור דרך הערכת הרגולציה הרלוונטית”

כלל פיננסים: ההחלטה על כדאיות ההשקעה בזק חייבת לעבור דרך הערכת הרגולציה הרלוונטית. וועדת חייק, או בשמה האלטרנטיבי: "וועדת בזק", תשפיע על כל שוק התקשורת אך בעיקר על החברה שנמצאת במרכזה. אנחנו מציגים את העבודה הבאה על מנת להעריך את האפשרויות העומדות לפני הוועדה ואת ההשפעה האפשרית שלהן על בזק.

בשורה התחתונה, אנחנו חושבים שהאופציה הרלוונטית מכולם היא התערבות בשוק הסיטונאי הכוללת קביעת מחיר ועיכוב של ההפרדה המבנית. הסיכוי שהוועדה תשב על המדוכה תקופה ארוכה ותוציא המלצות "ניטרליות", שלא תומכות בעליית התחרותיות בשוק הקווי, אינו גבוה.

בעולם שלאחר הורדת דמי הקישוריות, וועדת שישינסקי ובמיוחד לנוכח ההחלטות הפרו-צרכניות של שר התקשורת כחלון, קשה לנו להאמין שבזק תצא "בזול" מהחלטות הוועדה. אנחנו מותירים את ההמלצה על תשואת שוק במחיר 9.4 ₪.

 בזק קווי – ראשית למספרים: בשנת 2010 התחום הקווי היווה 53% מה- EBITDA המאוחדת של הקבוצה. שיעור ה- EBITDA של התחום עמד על 51.9%. כלומר, פגיעה אפשרית בהכנסות או ברווחיות התחום היא בעלת השפעה משמעותית על הרווח המייצג של הקבוצה ועל מחיר היעד של בזק.

וועדת חייק– האפשרויות המרכזיות

1. אימוץ המלצות הביניים – סיכוי נמוך. במרץ השנה, במקום המלצות סופיות, פורסמו המלצות הביניים של הוועדה. הדו"ח נמנע מלציין מספרים אך נטה בבירור לאמץ את התרחיש המועדף על בזק: מתן גמישות בתעריפים, מו"מ "פתוח" על המחיר הסיטונאי וביטול הפרדה מבנית. תוצאה כזו תתמוך בגידול ה- EBITDA של בזק (דרך קיצוץ הוצאות) ותשלח אותנו להמלצת ת.יתר ומחיר יעד גבוה יותר עבור החברה.

2. התערבות בשוק הסיטונאי דרך מחיר – החלופה המרכזית. קביעת תנאים הכוללים מחיר והסדרים הנדסיים לפתיחת התשתית לתחרות. זו הדרך הפשוטה והקלה ביותר ליישום השוק הסיטונאי וכתנאי הכרחי לקראת תחרות של קבוצות התקשורת והיא עשויה להיות מלווה בעיכוב הביטול של ההפרדה המבנית ב- 24-36 חודשים, על מנת לבחון את הצלחת היישום של המודל הסיטונאי. שינוי כזה יכול להוריד את ה- EBITDA המייצג של בזק בטווח שבין 200 ל- 600 מיליון ₪. המודל שלנו כיום, לוקח בחשבון פגיעה של פחות מ-100 מיליון ש"ח.

3. הפרדה בין שירותים ותשתית – סיכוי נמוך. זו למעשה הבקשה של פרטנר בדומה למודל BT בבריטניה, שמפריד לשתי חברות נפרדות את התשתית ואתה שירותים הניתנים על גבי אותה התשתית (טלפוניה, ISP, טלוויזיה) החלטה כזו מהווה את האיום הגדול ביותר על בזק.

תיאורטית זו אפשרות סבירה אבל לא ראינו שום סימן, שיוצא מהוועדה, שמוביל אותנו לחשוב שהוועדה מתכוונת לאמץ שינוי דרמטי כל כך של השוק הנוכחי ופירוקה של בזק לשתי חברות נפרדות. משום כך, אנחנו מעריכים שהסיכוי שנראה אימוץ של מודל כזה הוא נמוך. במידה ויאומץ הוא ישלח אותנו להוריד את מחיר היעד עבור בזק.