סאפיינס עמדה בתחזיות השוק לרבעון השני של השנה, והציגה צמיחה של 6.6% בהכנסות (non-GAAP) (7.1% בנטרול השפעת החשיפה המטבעית), ושל 12.1% ברווח הנקי למניה. עם זאת, בשוק המניה ירדה לאחר הדוחות בשיעור דו ספרתי, אך האנליסט שי זיגלמן מבנק ה פועלים, שומר על המלצת ’תשואת יתר’ למניה ואף מעלה את מחיר היעד.
"העסקאות החדשות של החברה מבוצעות ומתומחרות בהתאם למודל SaaS (Software as a Service –אספקת תוכנה מבוססת ענן הנמכרת כמנוי חודשי), כשבמקביל ממשיכה החברה לפעול להעברת לקוחותיה הקיימים למודל זה", כותב זיגלמן בסקירה שהגיע לידי "ספונסר". "מתחזית החברה המאושררת ל-2024 נגזרת צמיחה ממוצעת של 7.3% בהכנסות ו-8.3% בנטרול המעבר ההדרגתי ממודל Term License (אספקת תוכנה ברישיון למשך 5 שנים בממוצע, הן על פני תשתית הארגון On-Premises)) והן בענן) למודל SaaS (מבוסס ענן בלבד). להערכתנו, צמיחה זו בהכנסות תתורגם לצמיחה של 11% ברווח הנקי למניה השנה. אנו צופים בשנים 2023-2028 צמיחה בקצב שנתי ממוצע של 8% בהכנסות ו-7% ברווח הנקי למניה, מבלי לקחת בחשבון רכישות".
זיגלמן העלה, כאמור, את מחיר היעד למניית סאפיינס מ-37$ ל-40$, ע"ב העלאת מכפיל רווח מ-22 ל-24 (בהלימה להתייקרות המכפילים בסקטור התוכנה והשירותים והתחזקות הציפיות להורדת ריבית הפד); תחזית רווח למניה (non-GAAP) ב-2025 של 1.56 דולרים (לאחר 1.49 דולרים ב-2024 ו-1.35 ב-2023); ומזומן נטו למניה של 2.6 דולרים. זיגלמו הותיר המלצת ’תשואת יתר’ בהיתמך על אפסייד של 12% שמגלם מחיר היעד לאחר הירידה במחיר המניה, ו"תמחור המניה הנוח".
"התמחור הנוח מתבטא במכפיל שווי תפעולי למכירות ב-2025 (SALES/(EV של 3.4 לעומת 9.4 בו נסחרת המתחרה Guidewire, ומכפיל רווח נקי ל-2025 של 25 לעומת 28.6 בממוצע בקרב חברות התוכנה ושירותי ה-IT המובילות בעולם", סבור זיגלמן. "בנוסף, נזכיר את הדיווח ברויטרס מה-5/4 כי סאפיינס בוחנת אפשרויות הכוללות מכירה של החברה לידי קונים פוטנציאליים כגון קרנות השקעה פרטיות. לפי הדיווח סאפיינס החלה לבחון את מכירתה כבר בקיץ אשתקד, אך התהליך הושהה בצל המלחמה והוחזר כעת. רמת הסיכון של מניית סאפיינס מוגדרת על ידינו כבינונית לאור המודל העסקי היציב, כאשר תנודתיות המנייה גבוהה, בדומה למקובל במניות סקטור הטכנולוגיה ככלל, והתוכנה בפרט".
בבנק הפועלים רואים בחיוב בפעילות סאפיינס כמה נקודות:
1) השיפור בצמיחת הכנסות החברה באירופה ובצפון אמריקה. לצד הפעילות הענפה בארה"ב מגדילה סאפיינס את נוכחותה בשוק הקנדי תוך גיוס כוח אדם שיאפשר לה לתמוך מקרוב בלקוחות קיימים וחדשים.
2) החלטת החברה לעבור בהדרגה מאספקת התוכנות שלה במודל רישיונות (Term License) למודל מנויים בענן (SaaS), והגברת השימוש במטמיעי תוכנה וספקי שירותים חיצוניים (SI – Systems Integrators) בקרב לקוחות חדשים. מחד, המעבר מ- Term Licenseל- SaaSצפוי לתרום למיתון קל בצמיחה בהכנסות (בנקודת אחוז) והוא בעל פוטנציאל לפגיעה ברווחיות (ב-50 נקודות בסיס) בשנה-שנתיים הקרובות, כתוצאה מפריסת ההכנסות ממכירת הרישיונות (הנושאות רווחיות גבוהה) לטווח זמן ארוך יותר. מאידך, המעבר עונה לצרכי הלקוחות, משפר את מיצוב החברה והמניה, מגביר את מרכיב ההכנסות החוזרות, והוא נושא פוטנציאל לשיפור הרווחיות בטווח הבינוני-ארוך כתוצאה ממכירת פתרונות נוספים ושדרוגים בענן. הגברת השימוש ב-SI בקרב לקוחות חדשים יסיט מסאפיינס הכנסות הנושאות רווחיות נמוכה יותר (כמו הטמעה ושירותים) ויספק לה נגישות טובה יותר ללקוחות חדשים.
3) הגידול שכבר החל בהכנסות הנובעות מהטמעת מערכות החברה בענן, כאשר מרבית העסקאות שנחתמו בשנתיים האחרונות הן להטמעה בענן (במודל T7.1erm License ובמודל SaaS). כ-150 מתוך למעל ל-600 לקוחות סאפיינס משתמשים כיום בתוכנות החברה בענן.
4) היציבות במודל העסקי והנראות הגבוהה בהכנסות כבר כיום, כאשר כ-71.7% מההכנסות ב-Q2/24 הן הכנסות חוזרות (Recurring) והכנסות חוזרות בסבירות גבוהה (Re-Occurring), לעומת 64.3% ב-Q2/23. כ-31% מההכנסות ב-Q2/24 נובעות מהכנסות חוזרות (Recurring) שחלקן נובע מיישום בענן. ההכנסות החוזרות ברבעון בתקנון שנתי (ARR – Annual Recurring Revenue), כ-168.6 מיליון דולר, מגלמות צמיחה של 12.1% ביחס לאשתקד.
5) השותפות הבלעדית עם Microsoft בתחום התוכנה לביטוח להטמעת יכולותGenAI (בינה מלאכותית יוצרת) של ChatGPT במערכת ה- Intelligent(שהושקה ביוני האחרון) המתווספת למערכות פתרונות הליבה של סאפיינס ומחזקת את המיצוב והבידול של החברה ביחס למתחרים בענף.
6) ההשפעה החיובית על הרווחיות של הגידול בעובדי ה-Off-Shore.
7) היות סאפיינס חברה גלובלית, ש-93% מהכנסותיה מגיעות מחוץ לישראל ו-85% מעובדיה פועלים באתרים מחוץ לישראל, כך שפעילותה לא צפויה להיפגע באופן משמעותי מהשלכות המלחמה.
הצמיחה בצפון-אמריקה צפויה להתמתן, באירופה להתחזק
עוד מציין זיגלמן כי, הכנסות סאפיינס ב-Q2/24 צמחו 6.6% (ל-136.8 מיליון דולר) 7.1% בנטרול השפעות מטבע ביחס לאשתקד. הצמיחה ברבעון נתמכה בזכיות של סאפיינס בשנה האחרונה באספקת מערכות הליבה שלה הן בתחום ה-L&A Life,Pension&Annuities): ביטוחי חיים, פנסיה, קצבאות ופרישה) והן בתחום ה-P&C (Property&Casualty: ביטוח אלמנטרי – רכוש ופגיעות, וביטוח משנה). בשנת 2023 צמחו הכנסות סאפיינס 8.4% ו-8.1% בנטרול השפעות מטבע.
בבחינה גיאוגרפית, ההכנסות באירופה ב-Q2/24 (66.1 מיליון דולר – 48% מסך ההכנסות) צמחו 4.9% ביחס ל-Q2/23 (ו-6% בנטרול השפעות מטבע) ו-5.7% ב-H1/24, לאחר שצמחו ב-10.5% ב-2023 (9.8% בנטרול השפעות מטבע), נחלשו ב-3% בשנת 2022 וצמחו כ-34% בממוצע לשנה בשנים2020-2021 בתמיכת שלוש רכישות בשנים 2019-2020. אנו צופים התחזקות של הצמיחה בהכנסות באירופה ב-H2/24 שתוביל לצמיחה של 8% בכל שנת 2024 עם התחלת הכרה בהכנסות מעסקאות חדשות.
ההכנסות בשאר-העולם (המהוות 10% מסך ההכנסות וכוללות את הפעילות בדרום אפריקה ובאסיה-פאסיפיק) ירדו ב-3.5% ב-Q2/24 ל-12.8 מיליון דולר, אך שמרו על רמתן ב-H1/24 בהשוואה ל-H1/23.
ההכנסות בצפון-אמריקה ב-Q2/24 (57.9 מיליון דולר – 42% מסך ההכנסות) צמחו 11.1% ביחס ל-Q2/23 ו-10.3% ב-H1/24, לאחר 7.4% ב-2023, כ-4% ב-2022, דריכה במקום ב-2021, וכ-16% ב-2020 בתמיכת רכישת Delphi האמריקאית. סאפיינס מגדילה את נוכחותה בשוק הקנדי תוך גיוס כוח אדם במשרדיה באונטריו שיאפשר לה לתמוך מקרוב בלקוחות קיימים וחדשים. אנו צופים היחלשות של הצמיחה בהכנסות בצפון אמריקה ב-H2/24 שתוביל לצמיחה של 7% בכל שנת 2024 עם התחזקות המעבר לרישום הכנסות במודל מנויים בענן.
הרווחיות הגולמית השתפרה ב-Q2/24 ל-45.7% לעומת 45.2% ב-Q2/23 והרווחיות התפעולית עמדה על רמה של 18.2% בדומה ל-Q2/23, בהשפעת הגידול בשיעור ההכנסות החוזרות (Recurring) וההכנסות החוזרות בסבירות גבוהה (Re-Occurring), ל-71.7% מההכנסות ב-Q2/24 לעומת 64.3% ב-Q2/23.
הכנסות ה-Recurring וה-Re-Occurring נושאות רווחיות גולמית יותר גבוהה מההכנסות מהטמעה, כך שלמרות שהרווחיות הגולמית של כל אחד מרכיבי ההכנסות בפני עצמו היה נמוך יותר ביחס לאשתקד, תרם התמהיל מוטה יותר הכנסות ה- Recurringוה- Re-Occurringלרווחיות.
סאפיינס מאשררת את תחזיותיה לשנת 2024. תחזית ההכנסות ל-2024, ל-552.5 מיליון דולר בממוצע (לפי טווח של 550-555 מיליון דולר), מגלמת צמיחה ממוצעת של 7.3% (לאחר 8.4% ב-2023). התחזית משקללת את יישום ההחלטה האסטרטגית של החברה לעבור בהדרגה ממודל רישיונות תוכנה {Term License – אספקת תוכנה ברישיון למשך 5 שנים בממוצע, הן על פני תשתית הארגון On-Premises)) והן בענן} הכולל הטמעה, אספקת שירותי תחזוקה ותפעול, למודל מנויים בענן (מודל SaaS הכולל תשלום חודשי בגין השימוש בתוכנה, המסופקת בענן, ושירותי התחזוקה והתפעול). באם החברה הייתה מממשיכה למכור את התוכנות שלה במודל Term License הייתה צפויה להתבטא צמיחה של 8.3%.
מרכז טווח תחזית הרווחיות תפעולית של סאפיינס ל-2024 (18.5%-18.1%), 18.3%, מגלם דריכה במקום ביחס ל-2023, בהשפעת הגידול המתוכנן בהוצאות השיווק והמכירה לצורך תמיכה בהאצת הצמיחה בהכנסות. על מנת לאזן את הגידול בהוצאות אלה מתכוונת סאפיינס להגדיל את פעילות המחקר והפיתוח באמצעות עובדי ה-Off-Shore (מ-52% מסך העובדים כיום ל-60% בטוח הבינוני) המועסקים בשכר נמוך יחסית (בהודו כ-1/5 מעלות עובד במערב ובפולין כ-1/3) ולרסן את הוצאות ההנהלה והכלליות.
המעבר ממודל רישיונות תוכנה למודל מנויים בענן הוא בגדר ירידה קלה לצורך עלייה מחד, המעבר ההדרגתי מ-Term License ל-SaaS בקרב לקוחות חדשים וקיימים צפוי לתרום למיתון קל בצמיחה בהכנסות (בנקודת אחוז) והוא בעל פוטנציאל לפגיעה ברווחיות (ב-50 נקודות בסיס) בשנה-שנתיים הקרובות, כתוצאה מפריסת ההכנסות ממכירת הרישיונות (הנושאות רווחיות גבוהה) לטווח זמן ארוך יותר. רוב התשלום במודל הרישיונות בגין רישיון התוכנה מתקבל בתחילת תקופת אספקת התוכנה, ב-1-3 שנות הפיתוח וההטמעה, ואילו במודל המנויים מתקבל התשלום באופן חודשי ודי שווה לאורך תקופת השימוש בתוכנה.
מאידך, המעבר עונה לצרכי הלקוחות המבקשים ליישם את התוכנה בענן ולחסוך את עלויות תחזוקת התשתית הפיזית ((On-Premises, משפר את מיצוב החברה והמניה, מגביר את מרכיב ההכנסות החוזרות המקנה יציבות ונראות, והוא נושא פוטנציאל לשיפור הרווחיות בטווח הבינוני-ארוך כתוצאה ממכירת פתרונות נוספים ושדרוגים בענן.
השימוש במטמיעי תוכנה וספקי שירותים חיצוניים (SI – Systems Integrators כגון חברת Accenture) בקרב לקוחות חדשים צפוי לגבור בשנים הקרובות ולתמוך בשיפור הרווחיות, שכן הוא יסיט מסאפיינס הכנסות הנושאות רווחיות נמוכה יותר (כמו הטמעה ושירותים) ויספק לה נגישות טובה יותר ללקוחות חדשים.