"נחיתה רכה" בכלכלה האמריקאית ממשיכה לקבל סימוכין בנתונים הכלכליים שפורסמו לאחרונה. מצד אחד, לא מעט נתונים מראים שהפעילות הכלכלית בארה"ב מתמתנת, כאשר הגידול באשראי הצרכני ממשיך להתכווץ, מנגד, שוק העבודה מציג אומנם ההאטה אך לא דרמטית.
מספר המשרות הפנויות ירד. תוספת המשרות החדשות נעה בין 100 ל-150 אלף בממוצע בחודש, כמו לפני הקורונה. קצב עליית השכר ממשיך להתמתן, אך עדיין גבוה מאשר לפני הקורונה. שיעור האבטלה נמצא במגמת עלייה מתונה כאשר בחודש האחרון נרשמה נסיגה. היחס בין מספר המובטלים למספר משרות פנויות עולה.
על פי האינדיקאטור השבועי שמפרסמת שלוחת הפד בניו יורק שמורכב מ-10 נתונים מתחומי שוק העבודה, צריכה וייצור, ניכרת התאוששות בפעילות הכלכלית בחודשים האחרונים. נתון זה מתואם לאורך שנים עם השינוי במדד האינדיקאטורים המובילים. נתון נוסף שיכול להצביע על כך שבינתיים המיתון בארה"ב לא בפתח הוא שיעור הרווח של כלל החברות האמריקאיות מתוך התמ"ג. מאז שנות ה-50 חלקם של רווחי החברות בתמ"ג תמיד ירד לקראת כניסה למיתון, מה שבינתיים כלל לא ניכר.
השיפור בפריון בארה"ב אינו חד פעמי
הפריון במשק האמריקאי צמח ברבעון השלישי בשיעור גבוה מאוד של 5.2%. לא נראה שמדובר בקפיצה חד פעמית, אלא במגמה שנשענת על הטמעת טכנולוגיות חדשות. בשנים האחרונות ניכרת בארה"ב האצה בגידול בהשקעות במוצרי קניין רוחני. משקל ההשקעות בקניין רוחני מתוך סך ההשקעות במגזר העסקי הפך לראשונה לגבוה יותר מכל סוג אחר של השקעות כמו ההשקעות במכונות וציוד ובמבנים.
כפי שניתן לראות בתרשים 15, לאורך חמישים השנים האחרונות עלייה בקצב הגידול בהשקעות בקניין רוחני הובילה בפיגור של כ-3 שנים לעלייה בפריון. בסופו של דבר, עלייה בפריון אמורה להיות מתורגמת לצמיחה גבוהה יותר ולעלייה ברווחיות החברות.
סיכון לשחיקה ברווחיות החברות ולחזרת האינפלציה באירופה
לעומת ארה"ב, באירופה יש הרבה פחות סיכוי לעלייה בפריון. ראשית, ההשקעות בקניין רוחני רחוקות מלתפוס משקל גבוה בסך ההשקעות כמו בארה"ב. שנית, קצב הגידול של עלות יחידת העבודה באירופה ממשיך לזנק, בניגוד לארה"ב שבה הוא יורד במהירות. עלייה בעלות יחידת העבודה באירופה מתרחשת על רקע ירידה חדה באינפלציה והיעדר צמיחה בכלכלה. מצב זה עלול לשחוק רווחיות החברות. כמו כן, הוא מגביר לחצים לעלייה מחודשת באינפלציה עם התאוששות בכלכלה.
הנתונים השוטפים באירופה ממשיכים להיות חלשים. מדד הייצור התעשייתי בגרמניה ממשיך מגמת ירידה שהתחילה עוד ב-2017 ואף החריפה לאחרונה. קצב הגידול השנתי בנתוני היצוא באירופה יורד גם למדינות בתוך הגוש וגם מחוץ לו.
התאוששות בייצור וביצוא באסיה
נמשך שיפור בנתוני הייצור והיצוא באסיה. קצב השינוי ביצוא הסחורות השתפר בצורה ניכרת במדינות רבות. גם מדדי הייצור התעשייתי משקפים שיפור, בעיקר בקוריאה, וייטנאם והודו. ההתאוששות בפעילות הייצור והיצוא באסיה עשוי לבשר על הקלה במיתון בתחום התעשייה גם במדינות המערביות. נציין שביפן התחיל להתממש הסיכון, עליו הרחבנו בתחזית השנתית, של ההתחזקות המהירה של היין בגלל חוסר סנכרון בין המדיניות המוניטארית ביפן לעומת המדינות האחרות. הירידה באינפלציה בסין, כולל במדד המחירים ליצרן מעידה על הביקושים החלשים במדינה ועל הדפלציה לעולם.
בשורה התחתונה, אנו ממשיכים להמליץ על חשיפה בינונית-גבוהה למניות תוך מתן משקל יתר למניות בארה"ב ובאסיה.
הבנקים המרכזיים מתקרבים למהפך
נתוני שוק העבודה ו"הראלי" בשווקים בחודש האחרון מאפשרים לפד (FED) להתמיד במסר "נצי" בישיבתו השבוע. הדיבורים על האפשרות של עליות ריבית נוספות כנראה יתמעטו, אך המסר "higher for longer" צפוי להישאר. השינויים בעמדת הפד צריך לחפש לא רק בדיבורים, אלא במאזן הסיכונים לתחזיות האינפלציה שצפוי להיות פחות מוטה כלפי מעלה, כפי שהיה עד עתה.
גם באירופה הבנק המרכזי ככל הנראה עדיין לא יהיה מוכן בישיבתו השבוע להכריז על צפי להורדת הריבית. להערכתנו בסיכוי גבוה הריבית באירופה עשויה לרדת כבר בחודשים מרץ או אפריל. צריכים לציין שעקומי ה-IRS מגלמים הורדת ריבית ע"י כל הבנקים המרכזיים הגדולים בטווח של חצי שנה, למעט אוסטרליה ויפן.
תלילות עקום התשואות תעלה כשהריבית תתחיל לרדת
הירידה בתשואות האג"ח האמריקאיות בחודש האחרון התרחשה תוך ירידה בתלילות עקום התשואות. תופעה זו לא אופיינית על רקע הציפיות להורדת הריבית שאמורה לגרום דווקא לירידה יותר משמעותית בתשואות הקצרות והבינוניות. יחד עם זאת, גם עליית התשואות מ-4% ל-5% התרחשה במהלך לא אופייני של עלייה בתלילות העקום. השינויים בפרמיית הזמן (term premium) הובילו לשינויים בתשואות לאחרונה. ללא השינוי בפרמיה שיכולה להיות קשורה לנציות הפד או לחשש מפני גידול בהנפקות, התשואה ל-10 שנים הייתה הרבה יותר יציבה בחצי השנה האחרונה תוך נטייה כללית לירידה. אולם, צריכים לזכור שכשהריבית יורדת בפועל, תלילות העקום עולה בכל חלקיו. כך היה בכל המחזורים של הורדת הריבית ב-40 השנים האחרונות.
**הכותב הוא הכלכלן הראשי של בית ההשקעות מיטב**