אייל דבי, ראש דסק אנליזה בלאומי שוקי הון, מגיב על פרסום תוצאות רבעון 2 של הפניקס, מתמחר אותה ב-24 ש"ח למניה עם המלצת קניה: "לפני שניגע במספרים עצמם, אנחנו רוצים לדבר (שוב) על מחיר המניה; שווי השוק של הפניקס נע סביב 4 מיליארדי שקלים, כאשר הרווח הכולל ברבעון האחרון לבדו נשל לכדי 750 מיליוני שקלים - המשקפים תשואה בלתי נתפסת של 55% על ההון. אז נכון, הרווחיות הזו גבוהה לאין שיעור מהרמה המייצגת של החברה, אבל בה בעת היא אינה מתיישבת בשום צורה עם מכפיל ההון המגוחך בו נסחרת כיום המניה - שעומד על 0.63. גם אם נתעלם מהעובדה שהפניקס היא בבסיסה חברה עם צמיחה חזקה, גם אז המשמעות של מכפיל ההון המכווץ ברורה – שוק ההון מעריך שהחברה תניב תשואת הון חד-ספרתית נמוכה, שתנוע סביב 6% בממוצע. אז זו בדיוק הנקודה, שאיך שלא תביטו על המספרים, תגלו שתשואת ההון השוטפת של הפניקס היא לכל הפחות כפולה."
הרבעון השני של 2020: הרווח הכולל ברבעון השני הסתכם לכדי 748 מיליוני שקלים, כאשר החברה מדווחת כי רווחי הנוסטרו במהלך התקופה תרמו 612 מיליוני שקלים לשורה התחתונה. במילים אחרות, גם ללא רווחי נוסטרו בכלל - בנוסף לעובדה שהחברה כלל לא גבתה דמי ניהול משתנים - הרווח הכולל של הפניקס היה עומד על 136 מיליוני שקלים. זו רווחיות המשקפת תשואה שנתית של 10% על ההון העצמי, כאשר היא מכילה בתוכה שתי הנחות שמרניות ובלתי-סבירות; רווחי נוסטרו אפסיים וחוסר יכולת לגבות לנצח דמי ניהול משתנים. במילים אחרות, תשואת ההון השוטפת של החברה בפירוש גבוהה מ- 10%, כאשר אנחנו אומדים אותה בטווח שבין 14%-12%.
המחצית הראשונה: חישוב הרווחיות השוטפת על בסיס המחצית הראשונה של השנה מוביל גם הוא למסקנה דומה. המתמטיקה פשוטה, שכן הרווח הכולל של הפניקס, בששת החודשים הראשונים של השנה, עמד על 171 מיליוני שקלים - מה ששיקף תשואה של 5.2% על ההון העצמי. אם תדפדפו אל עמוד 8 במצגת של החברה, תראו שהיא מדווחת כי ההשפעה השלילית של נגיף הקורנה על רווחי החברה הסתכמה לכדי 479 מיליוני שקלים, במחצית השנה הראשונה. זאת אומרת, שאלמלא אותה השפעה חריגה ושלילית, הרווח במחצית הראשונה היה עומד על סך של 650 מיליוני שקלים - המשקפים תשואת הון של 19%. מאחר והרווחיות האמורה כללה גם רכיבים שהשפיעו באופן חיובי על השורה התחתונה, הנטרול שלהם מחזיר אותנו פחות או יותר לנקודת המוצא – תשואת הון שוטפת של כ- 13% לשנה.
הממוצע בחמש השנים האחרונות: הרווחיות של חברות הביטוח מאופיינת בתנודתיות אדירה (זה שאמור להשתנות מעכשיו לטובה, לאור השינויים הרגולטורים שנעשו לאחרונה), כך שהדרך לאמוד את הרווחיות המייצגת היא לשפוט אותה על בסיס תקופת זמן ארוכה. אם בוחנים את ביצועי החברה בחמש השנים האחרונות (2015-2019), לפני השפעת הקורונה, מגלים שהתשואה הממוצעת של הפניקס עמדה על שיעור של 13% לשנה. שוב, חזרנו להערכת המוצא.
תמחור המניה מעוות בצורה קשה: אז אם השתכנעתם שהפניקס מייצרת לאורך זמן תשואה שנתית של 14%-12% על הונה העצמי, איך זה בדיוק תואם למכפיל הון של 0.63?! זה פשוט לא הגיוני. גם אם תבחרו לנקוט גישה מרסנת ושמרנית, כך שתפחיתו את תשואת ההון המייצגת לרמה של 10%-9% בלבד, גם אז תקבלו פער כלכלי של עשרות אחוזים - ביחס לשווי השוק הנוכחי.
ועכשיו לתוצאות שדווחו, בקצרה: באופן כללי, המגמות בדוח של הפניקס תאמו את אלה שאפיינו את יתר החברות, רק שההשפעה שלהן על הרווחיות של הפניקס הייתה יחסית חזקה. הנכסים המנוהלים חזרו ליתרתם בתחילת השנה, הפסדי הנוסטרו כוסו במלואם, הפרמיות קטנו במהלך התקופה, ההכנסות מהשקעות היו אדירות, דמי הניהול התכווצו וההוצאות רוסנו. משכך, אנחנו בהחלט מרגישים נח לחזור על מה שאמרנו מלכתחילה, כשהמגפה פרצה - הפגיעה בעסקי חברות הביטוח היא הרבה יותר זמנית מאשר קבועה.
הנכסים המנוהלים חזרו ליתרה בתחילת השנה: בסוף הרבעון, כלומר בתאריך החתך, היקף הנכסים המנוהלים של הפניקס עמד על 208 מיליארד שקלי - נמוך בשישה מיליוני שקלים ממה שהיה בתחילת השנה. סמוך למועד פרסום הדוח, הפניקס השלימה את היתרה החסרה.
הפרמיות שהורווחו פחתו (בשייר): היקף הפרמיות, ברבעון השני של השנה, קטן בכ- 12% ביחס לתקופה המקבילה. הירידה בביטוח הכללי הייתה יחסית מתונה, כאשר החיסכון ארוך הטווח וביטוחי הבריאות פחתו בצורה יחסית חדה. לגבי ביטוחי הבריאות, הירידה האמורה היא טכנית בעיקרה, שכן היא נובעת מהפסקת ההתקשרות עם קופת חולים מאוחדת – שהפרמיות בגינה הופיעו בשנה שעברה – כאשר בנוסף, תחום ביטוחי הנסיעות לחו"ל ספג ברבעון האחרון מכה אנושה.
רווחים מהשקעות: הסתכמו לכדי 4 מיליארדי שקלים, ברבעון השני של השנה, שזה יותר מכפול ביחס לתקופה המקבילה. זו כמובן הכנסה לא מייצגת וחריגה.
דמי הניהול פחתו, כתוצאה מהתשואות השליליות בתחילת השנה: דמי הניהול הסתכמו ברבעון השני לכדי 252 מיליוני שקלים, שזו ירידה של 9% ביחס לרבעון המקביל בשנה שעברה. הסיבה לכך ברורה, שכן הבור שנפער בדמי הניהול - ברבעון הראשון של השנה - טרם כוסה בצורה מלאה. עם זאת, זה בהחלט סביר שהחברה תשוב לגבות דמי ניהול משתנים בחודשים הקרובים, שכן היתרה שנותרה לכיסוי מאד נמוכה (86 מיליוני שקלים בלבד, נכון לסוף אוגוסט, בהשוואה ליתרה של 296 מיליוני שקלים שהייתה רק לפני חודשיים – בסוף יוני).
ההוצאות רוסנו, אבל עדיין לא רואים את מלוא ההשפעה: כשמביטים על הוצאות השיווק, הרכישה והעמלות, רואים ירידה לא קטנה בהשוואה לתקופה המקבילה (9%-). עם זאת, הוצאות ההנהלה והכלליות נותרו פחות או יותר על אותה רמה, כך שסביר להניח שההתייעלות שנקטה החברה תבוא לידי ביטוי בתקופה הקרובה.
הוצאות המימון פחתו, כמו בכל התעשייה: הוצאות המימון הסתכמו ברבעון השני לסכום נמוך של 29 מיליוני שקלים, שזו ירידה של 35 מיליוני שקלים ביחס לרבעון המקביל בשנה שעברה.