במיטב מעריכים כי במבט על שנת 2011 צפויה להיות דומה מאוד לשנת 2010. לדעתם קצב הצמיחה העולמי בשנה הבאה יהיה די דומה לזה של שנת 2010. כמו כן, גם המשק הישראלי צפוי להציג צמיחה בשיעור נאה, של 4.2%, שאינו שונה מהותית מזה שנרשם ב-2010.
יחד עם זאת, רמת הסיכון לתחזית הצמיחה היא גבוהה למדי. זאת, על רקע משבר החובות והקשיים הנגלים במספר רב של מדינות אירופיות, מפאת התמורות במשק האמריקאי (הרחבת כמותית מחד, וגירעון פיסקלי עצום מאידך) ועקב רמת הריביות הריאליות המאוד נמוכה בעולם הנמשכת תקופה ארוכה.
הצרות שהעולם יצטרך להתמודד איתן בשנת 2011
ההחלטה על הקצאת הנכסים בשנת 2011 תלויה במידה רבה בתשובות שיתנו המשקיעים בעולם לתמורות המתרחשות בעולם. הבעיות העולמיות הן כה מהותיות עד כדי כך שנקיטת גישה פסימית כלפי אחת מהן עלולה להביא לכדי בניית תיק השקעות סופר דפנסיבי. להלן, הנקודות המרכזיות שיעמדו ברקע בשנת 2010:
(1)הסביבה הפיסקלית בארה"ב – המשק האמריקאי מתנהל עם גירעון ממשלתי של כמעט 10%. מעבר לכך, שיעור החוב ביחס לתוצר במשק האמריקאי הוא גבוה מאוד, וככל הנראה יעמוד על כ-95% מהתוצר בסוף השנה (במונחים נומינליים, בנובמבר הוא עמד על 13.9 טריליון דולר).
יתר על כן, תוצאות הבחירות האחרונות לבתי הנבחרים בארה"ב מקשות עוד יותר את הניהול הפיסקלי לכן, קשה להניח כי הממשל האמריקאי יצליח להפחית את הגירעון בשנת 2011 באופן משמעותי. ככל הנראה, לכדי 7% עד 9%. כלומר, שיעור החוב ביחס לתוצר ימשיך לגדול גם בשנת 2011.
עד עתה, המשקיעים קיבלו בסובלנות רבה למדי את ההתפתחויות המאוד לא חיוביות הקורות בארה"ב.
(2)הסביבה הפיסקלית באירופה – הרבה נכתב ונאמר בשנה שחלפה (בעיקר מחודש אפריל) על משבר החובות האירופי, ובמיוחד על מדינות ה-PIIGS. אמנם, מספר מדינות אירופיות ובראשן יוון ואירלנד קיבלו די הון אשר עשוי לעזור להן לרדת אל מתחת למכ"מ למשך מספר שנים ולא לצאת לשוק ולגייס חוב. אך, עדיין התמונה הפיסקלית במדינות רבות בכלכלה האירופית היא קשה. לראייה, חודש דצמבר היה צרה צרורה מבחינתן של מדינות אירופיות רבות אשר סבלו מהפחתות הדירוג או של אופק הדירוג.
אם יתפתח משבר ריאלי נוסף במהלך 2011, מדינות אלו, שגם כך מצבן הוא שבריר מאוד עלולות להגיע לכדי קריסה מחודשת.
לכן, יש לקחת בחשבון כי הבעיה הפיסקלית האירופית לא צפויה לסור במשך מספר שנים, ייתכן עד סוף העשור.
(3)המשבר העולמי הביא לידי כך שמספר מדינות, ביניהן גם ישראל, החלו להתערב בשוקי המטבעות להן בכדי ליצור יתרון תחרותי לסקטור היצוא שלהן.
עיקר הבעיה בא לידי ביטוי במשק האמריקאי אשר המטבע החזק שלו, במיוחד כנגד היואן הסיני, פוגע בכושר התחרות כנגד חברות מתחרות ממשקים אחרים.
התמודדות של ארה"ב עם סין היא אינה פשוטה. במיוחד, לאור העובדה כי סין היא חברה קבועה במועצת הביטחון ומקיימת אג’נדה עולמית עצמאית. יתר על כן, בתקופה האחרונה חיזקה סין את הקשרים עם רוסיה ולכך עלולה להיות השפעה נוספת על הפוליטיקה העולמית, ולרעה מבחינת ארה"ב.
במידה ושיעור הצמיחה בארה"ב לא יספיק בכדי להפחית משיעור האבטלה (9.8%) אזי ייתכן וההנהגה האמריקאית תצטרך להתמודד באופן חזיתי עם מדינות אשר מבצעות מניפולציות בשוקי המטבעות שלהן, וכאמור בראשן סין. התמודדות זו תהיה בצורת הטלת מס או מכסות על מוצרים מיובאים סיניים. לכך, עלולה להיות השפעה שלילית על השווקים, על האינפלציה ואף על הצמיחה.
(4)הקונצנזוס בשוק הוא בבסיסו אופטימי. קרן המטבע הבינלאומית עדכנה את תחזיותיה לשנת 2011 במהלך אוקטובר, וכעת הנחת העבודה היא לכדי צמיחה עולמית בשיעור של 4.2%. בקרן צופים כי בשווקים המפותחים תחול צמיחה הנמוכה מהפוטנציאל. עם זאת, שיעור הצמיחה הצפוי הוא רחוק משמעותית מכזה אשר אפשר לכנותו בשם מיתון.
הנחת העבודה שלנו, וככל הנראה של הקונצנזוס העולמי, היא כי לא תחול החרפה בנקודות שהועלו לעיל בשנת 2011. אולם, יש לקחת בחשבון כי סטייה מתוואי זה עלולה להביא לשינויים נרחבים במחיריהם של נכסים וניירות ערך ברחבי העולם.
הפעילות במשק העולמי: הפעילות הכלכלית העולמית בשנת 2011 צפויה להיות, באופן כללי, איתנה. העולם צפוי להתרחב בשיעור הגבוה מ-4%, כאשר במיוחד צפויים לבלוט לטובה השווקים המתעוררים האסייתיים, אשר יצמחו בשיעור העולה על 8%.
לפי תחזית ה-IMF, השווקים המפתחים צפויים להציג צמיחה של 2.2% בלבד, שהיא נמוכה משמעותית מהפוטנציאל. עם זאת, לאור ההתפתחויות האחרונות נראה שקיים סיכוי רב כי תחזיות אלו יעודכנו כלפי מעלה בעדכון הקרוב (במהלך ינואר).
באופן כללי, האינדיקטורים האחרונים לפעילות הכלכלית ברחבי העולם מצביעים על רמה נאה למדי של התרחבות. יתר על כן, גם האינדיקטורים לפעילות העתידית רושמים מגמה חיובית המצביעה על כך שהמחצית הראשונה של שנת 2011 תהיה סבירה.
במיוחד, הדבר נכון בכל האמור לאזור דרום-מזרח אסיה והפסיפיק (להוציא את ניו-זילנד) אשר מציג קצבי צמיחה מהירים מאוד וצפוי להוביל את הצמיחה העולמית בשנת 2011.
מעבר לכך, בעיית האבטלה במשק האמריקאי (9.8%) צפויה להמשיך ולככב בכותרות הכלכליות בשנת 2011. מבחינת האזרחים האמריקאיים, זאת הצרה מספר 1. לצערנו, אנו לא יכולים להיות אופטימיים בכל האמור לשיפור דרמטי בשוק העבודה. זאת, לאור העובדה כי פס-הייצור האמריקאי עבר בשנים האחרונות לסין, כך שההרחבה הפיסקלית במשק האמריקאי תומכת בשוק העבודה הסיני, ובמידה חלקית בלבד בסקטור הפרטי האמריקאי.
עם זאת, נראה שהאמריקאים לא מאבדים את האמון גם בסיטואציה הנוכחית ולראיה מדדי אמון הצרכנים רושמים שם עלייה זה מספר חודשים.
הפעילות במשק הישראלי: המשק הישראלי, צמח (לפי אומדנים מוקדמים לחשבונות הלאומיים) בשנת 2010 ב-4.5%. במחצית הראשונה של השנה התרחב התוצר הישראלי בשיעור של 4.6% (בניכוי עונתיות), במחצית השנייה המשיך המשק במגמת ההתרחבות, אף בקצב מואץ יותר מאשר במחצית הראשונה, כתוצאה מהתרחבות של ההשקעות במשק ושל התצרוכת הממשלתית.
המדד המשולב רשם עלייה של 3.1% באחד עשר החודשים הראשונים של שנת 2010. אחוז השינוי הממוצע של אחד-עשר החודשים הראשונים של השנה בעשור האחרון (2010-2001) הינו 2.1%. כלומר, המדד המשולב השנה התרחב באחוז אחד יותר מאשר הממוצע שנרשם בעשור האחרון.
מנוע הצמיחה העיקרי של שנת 2010, היה היצוא. עם זאת, במבט לאורך חודשי השנה, התפתחותו הייתה מעט מדאיגה. כך, בעוד שבחודשים הראשונים של השנה נרשמה בו עלייה חדה, בחודשים האחרונים של שנה נרשמה התייצבות. כל זאת, תוך המשך עלייה ביבוא המסחרי (ככל הנראה לביקושים מקומיים). כתוצאה מכך, בחודשיים אוקטובר ונובמבר אף נרשם גרעון במאזן הסחר (נתונים מנוכי עונתיות, ללא מטוסים יהלומים וחמרי אנרגיה). לגבי יצוא השירותים, התמונה הינה יותר אופטימית ומגמת העלייה ביצוא השירותים נמשכת.
הכלכלה נהנתה גם מהתחזקות בביקושים המקומיים במשק. מדד הפדיון בכל ענפי המשק צמח ב-2.5% (חודשים ינואר-אוקטובר), והמכירות ברשתות השיווק גדלו ב-1.5% (חודשים ינואר-נובמבר). מנתוני החשבונאות הלאומית עולה כי הצריכה הפרטית עלתה בשנת 2010 ב-4.7%.
גם בשנת 2011 צפויה הכלכלה הישראלית לרשום התפתחויות נאות ולהתרחב ב-4.2%. להערכתנו, עיקר התרומה לתוצר יגיע משני אפיקים, מהצריכה הפרטית ומההשקעות בענפי המשק, אשר ימשיכו במגמת ההתרחבות, שאפיינה אותם בשנת 2010.
מנגד, היצוא שבלט לחיוב בשנת 2010 צפוי להציג התמתנות מסוימת בעצמת הצמיחה. אגב, הדבר צפוי להשפיע גם לכדי התמתנות בקצב התרחבות הייצור התעשייתי.
גם בשוק העבודה נרשמו, בסך הכול, תמורות חיוביות בשנה שחלפה. שיעור האבטלה במשק ירד מרמה של-7.8% (באמצע 2009), והגיע לכדי 6.4% ברבע השני של 2010. אמנם, ברבע השלישי של השנה שיעור האבטלה עלה ל-6.6%, אך זו נבעה מתוספת לכוח העבודה האזרחי, ולא מירידה במספר העובדים במשק (מספר העובדים עלה ברבע זה)
שיעור האבטלה צפוי להמשיך לרדת במהלך 2011 ולהגיע עד סופה לכדי 6%.
סביבת האינפלציה: באחד עשר החודשים הראשונים של 2010 עלה מדד המחירים לצרכן ב-2.3%. המדד, הושפע בעיקר מהתייקרויות חדות במחירי הירקות והפירות עקב שינויים אקלימיים (17.0%). גם מחירי הדיור האמירו בקצב מהיר (4.5%).
עם זאת, לראשונה זה מספר שנים האינפלציה צפויה לעמוד ביעד הממשלתי (3%-1%). זאת, כתוצאה מההוזלות במחירי ההלבשה וההנעלה (4.9%-), הריהוט והציוד לבית (2.5%-) ושל אחזקת הדירה (1.5%-).
מדד המחירים לצרכן צפוי לעלות בשנת 2011 ב-2.5%. הגורמים התומכים בכך שהאינפלציה לא תחרוג מהיעד הממשלתי הם:
(1) הפעילות הריאלית בשוק המקומי לא תהיה במלוא הפוטנציאל.
(2) העודף הקיים במאזן התשלומים ומכאן ההשפעה לחוזקו של השקל.
(3) המדיניות המוניטרית המרסנת שמפעיל בנק ישראל.
(4) סעיף הדיור וסעיף הירקות והפירות הטריים, אשר תרמו רבות לעליית המדד בשנת 2010, לא צפויים לרשום שוב קצב עליית מחירים דומה. אף קיימת סבירות כי סעיפים אלה ירשמו הוזלת מחירים.
(5) הפחתת המע"מ באמצע 2011.
מדיניות מוניטרית: הריבית במשק עלתה במהלך השנה ב-1.0% בארבעה מהלכים של העלאת הריבית בגובה של 0.25%, בכל פעם, עד לכדי 2.0%. לאחר שבחודש אפריל של שנת 2009 הוריד נגיד בנק ישראל את הריבית לשפל היסטורי של 0.5%, העלאות אלו היו חלק ממדיניות בנק ישראל להחזיר את הריבית לרמה נורמאלית. סיבה נוספת להעלאת הריבית במהלך השנה, הייתה הפעילות הערה שנרשמה בשוק הנדל"ן, אשר הביאה לכדי עלייה מהיר במחירי הדירות בארץ ובהיקף המשכנתאות הניטלות.
בנוסף, בנק ישראל החליט בחודש נובמבר להפעיל מהלך של ריסון מוניטרי נוסף כאשר הרחיב את הפער שבין ריבית בנק ישראל לבין ריבית האשראי או הפיקדונות (הפרוזדור) לבנקים המסחריים מ-0.25%± ל-0.5%±.
אם לוקחים בחשבון את סביבת האינפלציה, הריבית המוניטרית הריאלית הייתה במהלך השנה נמוכה מאוד, עד כדי שלילית. כלומר, אין ספק כי רמה זו אינה מתאימה לרמת הפעילות המשקית.
לפיכך, אנו צופים כי במהלך 2011 יימשך תהליך הריסון המוניטרי של בנק ישראל, בעצמה של 0.25%, אחת למספר חודשים. יחד עם זאת, קצב עליית הריבית או העיתוי לא ידועים מראש, אלא תלויים במספר גורמים והם: (1) סביבת האינפלציה ; (2) הצמיחה במשקים הישראלי והעולמי ; (3) המדיניות המוניטרית של הבנקים המרכזיים העיקריים (פער הריביות) ; (4) התפתחות שערי החליפין של השקל ו-(5) מחירי הדיור.
כמו כן, ניתן לצפות כי במהלך השנה, ייתכן כי לקראת סופה, תחול העלאה נוספת במרווח הפרוזדור.
במהלך שנת 2010 התחזק השקל מול הדולר בשיעור של כ-5.99% ומול האירו בשיעור של כ-12.93%. להערכתנו, הסיכוי להתחזקות השקל במהלך 2011 נותר גבוה. זאת, לאור פוטנציאל המשך זרמי ההון לטווח קצר למשק, בהשפעת הצמיחה הנאה והריבית העולה.
המדיניות הפיסקלית: הביצוע הממשלתי בשנים האחרונות, ובמיוחד על רקע המשבר, לעומת מדינות אחרות היה בהחלט מעודד. בשנת 2009 הסתכם הגירעון הממשלתי בשיעור של 5.2% מהתוצר, לעומת צפי לכדי 6% מהתוצר. בשנת 2010 הגירעון צפוי להסתכם ברמה של 4.2% מהתוצר, לעומת יעד של 5.5% מהתוצר. לאחרונה, אושר תקציב המדינה לשנים 2012-2011. יעדי הגרעון לשנתיים אלו הם 3%, ו-2% בהתאמה. להערכתנו, הממשלה צפויה להמשיך ולהפגין אחריות פיסקלית, ולעמוד ביעד הגרעון שהציבה לעצמה.
לפי תוכנית התקציב לשנת 2011, האוצר צפוי לגייס בשוק המקומי כ-14 מיליארד ש"ח בשנה זו וכ-11 מיליארד ש"ח ב-2012. היקפים אלו הם צנועים למדי ולא צפויים להשפיע לרעה על השוק הסולידי הממשלתי בשנתיים אלו. אפילו מעבר לכך, גם אם יחולו התפתחויות שליליות בהכנסות המדינה, כאלו שיחייבו הגברת הגיוסים (במידה של מיליארדים בודדים), אנו לא צופים שלכך תהיה השפעה שלילית קריטית על מחירי איגרות החוב של הממשלה.
שוק ההון המקומי: האפיק המנייתי : על רקע מחזור העסקים הריאלי המקומי, אין לנו סיבות שלא להאמין בשוק המניות הישראלי, בראייה לשנת 2011. במיוחד, הדברים נכונים לחברות שעיקר הכנסותיהן מגיע מפעילות מקומית. כך, צפוי השוק להמשיך ולרשום תשואה סבירה.
רווחיות החברות בישראל תמשיך לגדול גם בשנה הבאה. בעקבות רמת המזומנים הגבוהה שלהן וביטחון גובר של מנהלי החברות, ניתן אף לצפות בחלק מהחברות לכדי עלייה בתשואת הדיבידנד.
בראייה אסטרטגית, תמחור שוק המנייתי ורמת הסיכון בו נראים בהחלט סבירים ולהערכתנו, זהו האפיק האטרקטיבי לשנה זו.
האפיק הסולידי : שנת 2010 הייתה מוצלחת מאוד לאפיק האג"חי אשר נהנה מרמת הריבית הנומינלית והאינפלציה הנמוכות, בישראל ובעולם.
עצמת רווחי ההון שנרשמו באפיק זה בשנה שחלפה לא צפויים לחזור על עצמם בשנת 2011. תנאי הרקע לאפיק זה בשנת 2011 יהיו פחות אטרקטיביים כאשר הריבית המוניטרית בישראל צפויה להמשיך ולעלות, ההרחבה הכמותית בארה"ב תסתיים, ב-Fed יתכוננו להעלאת הריבית והחלק הארוך של ה-UST (ה-10 שנים) ירשום הפסדי הון.
אפיק הממשלתי הישראלי, צפוי להניב בשנה זו רווחי הון צנועים למדי, כאשר החלקים הארוכים יובילו מפאת השיפוע החד של עקום התשואה. יתר על כן, איגרות החוב השקליות נראות אטרקטיביות יותר בפתחה של השנה, על רקע העובדה כי הציפיות האינפלציוניות בשוק הן גבוהות למדי.הדבר מקבל משנה תוקף לאור סדרת מדדי המחירים לצרכן הצפויה בחודשים הקרובים. המח"מ המגלם יחס סיכוי מול סיכון הטוב ביותר הוא הבינוני.
אפיק איגרות החוב הקונצרני צפוי בשנה הקרובה לשמור על פער תשואה קבוע למדי ביחס לממשלתי, לפיכך, איגרות החוב הקונצרניות הצמודות למדד, ובוודאי שהאיכותיות שבהן, עשויות להוות תחליף יאה למדי לממשלתיות הצמודות.