מידרוג מותירה על כנו דירוג Aa3.il לאגרות החוב (סדרות א’, ב’ ו-ג’) של מנורה מבטחים החזקות. אופק הדירוג יציב. שיקולים עיקריים לדירוג:
הדירוג נתמך באחזקת שליטה בשלוש אחזקות ליבה בעלות איכות אשראי טובה יחסית - מנורה מבטחים ביטוח (Aa2.il באופק יציב), מנורה מבטחים פנסיה וגמל ושומרה חברה לביטוח, בגמישות פיננסית גבוהה המתאפיינת ביחס שירות ריבית ובמינוף בולטים לטובה, ובפרופיל נזילות טוב כמשתקף ביחסי שירות החוב, אולם זה צפוי להישחק בטווח הזמן הקצר-בינוני. תיק ההחזקות של החברה עודנו ריכוזי הן בשווי והן בתזרים בתחומי הביטוח וחסכון לזמן ארוך, כאשר קיימות אמנם מספר פעילויות נוספות, אולם אלו עדיין שוליות יחסית.
כמו כן, קיימים מגבלות ומנגנוני בקרה רבים על פעילותן של מנורה ביטוח, שומרה חברה לביטוח ומנורה פנסיה וגמל, לרבות ביצוע חלוקות דיבידנד וניהול מקורות ההון. לאור כך לחברה שליטה מוגבלת על יכולת חלוקת הדיבידנדים מהמוחזקות המהותיות שלה, למרות שנראות הדיבידנדים מהחברות המוחזקות השתפרה בשנה האחרונה.
בתרחיש הבסיס שלנו לשנים 2018-2019 אנו צופים להיקף מקורות של כ-200-220 מיליון בשנה. בצד המקורות מנורה פנסיה וגמל תמשיך לחלק דיבידנד יציב בהיקף של כ- 40-50 מיליון ₪ בשנה. בנוסף, צפויות הכנסות מריבית ודמי ניהול, בטווח שבין 25-30 מיליון ש"ח בשנה בעיקר ממנורה ביטוח. אנו צופים, גידול בהיקף הדיבידנדים כתוצאה מתחילת חלוקת דיבידנדים מהמבטחים, אולם אלו צפויים להיות תנודתיים כתלות בפוטנציאל הרווח ומרבית התזרים הנכנס בגינם צפוי להיות מחולק לבעלי המניות. יתר ההחזקות צפויות להניב תזרים נטו שולי יחסית של 15-20 מיליון ₪ בשנה. להערכתנו, מכירת הנדל"ן להשקעה (50%), כפי שדווח לאחרונה לא צפויה להניב תזרים נטו בניכוי מס משמעותי בטווח הזמן הקצר.
בצד השימושים, צפויים שימושים שנתיים בהיקף של כ- 200-250 מיליון ₪ בטווח התחזית. בשנתיים הקרובות לוח הסילוקין של החברה צפוי להיות מאתגר יחסית עם גידול של כ- 50 מיליון ₪ בהיקף הפירעונות כל שנה, כך שסך שירות החוב יעמוד על כ- 160 מיליון ₪ וזאת בנוסף להוצאות מטה של כ-15 מיליון ₪, בדומה לשנים האחרונות. מעבר להשקעה ההונית להגדלת שיעור ההחזקות באמפא קפיטל, לא הונחו השקעות משמעותיות נוספות. אנו מביאים בחשבון, כי החברה תמשיך לחלק דיבידנדים שוטפים בהיקף של כמה עשרות מיליוני ש"ח בטווח הקצר-בינוני, בנוסף על הדיבידנדים "העודפים" שיחולקו במקביל לחלוקת דיבידנדים מהמבטחים וכתלות בשמירת כרית נזילות של קרן וריבית שנה קדימה. נציין כי במסגרת דירוג אגרות החוב, הצהירה החברה על כוונתה לשמור על נכסים נזילים וקווי אשראי בשיעור של 100% מהחזרי החוב (קרן וריבית) שנה מראש, לפי לוח הסילוקין, כאשר ירידה מיחס זה עלולה להשפיע לשלילה על הדירוג.
בתרחיש האמור, יחס שירות החוב (DSCR) צפוי להיוותר נמוך מ- 1.0 וכנגזר צפויה שחיקה בכרית הנזילות. יחס שירות החוב (DSCR) כולל יתרות נזילות לתחילת התקופה ומסגרת אשראי חתומה יוותר הולם לדירוג וינוע בין 2.8-3.5, בטווח הזמן הקצר והבינוני.
להערכתנו לחברה גמישות פיננסית גבוהה. גמישות זו נתמכת ביחס שירות ריבית (ICR) בולט לטובה, אשר צפוי לנוע בתרחיש הבסיס שלנו, כפי שפורט לעיל, בטווח של 4.0-5.5 וכן בשיעור מינוף (LTV) נמוך הבולט לטובה ביחס לדירוג ונע בטווח שבין 15% ל-20%, תחת מספר תרחישים לגבי שווי האחזקות (כנגזר משווי השוק של מנורה החזקות), התומך ביכולת מחזור החוב במידת הצורך.
אופק הדירוג היציב משקף את הערכתנו כי לא יחול שינוי משמעותי לרעה בפרופיל הפיננסי ובפרופיל הסיכון של החברה ביחס לתרחיש הבסיס של מידרוג.