גיל דטנר, אנליסט סלולר וקמעונאות בלאומי שוקי הון, מפרסם הבוקר תרחישים בעקבות עסקת גולן טלקום והוט מובייל. להלן הסקירה המלאה:
"גולן טלקום, כהרגלה, ממשיכה לטלטל את שוק הסלולר. ביום חמישי, לאחר המסחר, דווח בתקשורת כי החברה סיכמה על עסקת אירוח עם הוט מובייל. על פי אותם דיווחים, גולן תשלם להוט מובייל כ-12.5 מ’ ש"ח לחודש עבור השימוש ברשת שלה. זאת, בהשוואה ל-21 מ’ ש"ח לחודש שגולן משלמת לסלקום נכון לעכשיו (על פי הסכם זמני).
"ביום שישי הוט אישרה את העסקה בדיווח לבורסה - ההסכם הינו לעשר שנים, ומבוסס על תשלום חודשי קבוע עם סכום משתנה בהתאם לרמת השימוש. עוד במסגרת ההסכם, הוט מובייל תעמיד לטובת גולן טלקום קו אשראי לצורך מימוש התחייבויות (לגולן חוב של 600 מ’ ש"ח לסלקום שאמור להיפרע תוך שלושים יום מסיום ההתקשרות בין החברות).
"ההסכם ללא ספק הפתיע את השוק – סלקום וגולן היו באמצע מו"מ על הסכם דומה, וזאת לאחר שהממונה להגבלים עסקיים לא אישרה את עסקת הרכישה של גולן על ידי סלקום. היתה הנחה כי גודל החוב לסלקום לא יאפשר לגולן ללכת לספק אחר. הצפי היה כי שתי החברות יגיעו להסכם שירסן את כוחו התחרותי של גולן, אך יאפשר לה להמשיך ולפעול עד לנקודת הזמן בה הסביבה הרגולטורית תאפשר לגולן למכור את החברה.
"השאלה כעת היא מה זה אומר לגבי מניות חברות הסלולר. הנחת היסוד שלנו עד כה היא, ששוק הסלולר הולך לקראת קונסולידציה ועליית מחירים הדרגתית. מחירי המניות של פרטנר וסלקום שיקפו את אותה הנחה. כעת, העסקה בין גולן להוט מוביל מגדילה את האי וודאות סביב העתיד של גולן טלקום ושל שוק הסלולר בכלל. ננסה לנתח בקצרה את ההשלכות של העסקה למשקיעים.
"הוט: מה המניע העיקרי של הוט? זו השאלה העיקרית בסיפור הזה. אנו רואים כאן שני תרחישים עם השלכות מאוד שונות - תרחיש א’: מדובר בהסכם מקדים להסכם רכישה של גולן על ידי הוט מוביל. יש פה היגיון רב – הרכישה של גולן תאפשר להוט מובייל להפוך לשחקן רביעי חזק בשוק הסלולר, עם נתח של כ-22%. זה גם מתיישב עם הרצון לכאורה של גולן לצאת מהשוק.
"ייתכן גם כי מבחינת הממונה, עסקה שתאחד את מספר שלוש וארבע בשוק תהיה קלה יותר לעיכול. בינתיים, הוט מובייל תרוויח הכנסות אירוח נדיבות, וזאת כאשר לוקחים בחשבון כי המגזר הרוויח EBITDA של 14 מ’ ש"ח בלבד ב-2015. אם תרחיש זה יוצא אל הפועל, ההשלכה על שווין של חברות הסלולר אינה משמעותית, מכיוון שזה עולה בקנה אחד עם הנחת היסוד שלנו.
"תרחיש ב’ הינו פחות חיובי עבור שוק הסלולר – ייתכן כי הוט רוצה לשמר את המצב העגום בשוק. למרות שהיא גם תרוויח מצמצום התחרות, המבט של הקבוצה רחב יותר. הוט רואה את התחרות מחברות הסלולר מתגברת בתחום הקווי, ובעיקר בשוק הטלוויזיה. הטריפל, מוצר הטלוויזיה, הוא העוגן של הוט, ומהווה יתרון תחרותי משמעותי של החברה.
"סביר להניח כי הוט חשה אי נוחות מהתחזקות סלקום TV, שלאחרונה הוסיפה ערוצי ספורט לחבילה שלה. חשוב לציין כי גם סלקום מציעה טריפל. בהמשך גם פרטנר מתכוונת להיכנס לשוק הטלוויזיה. אם הוט מעכבת את ההתאוששות של שוק הסלולר, היא גם מערערת את הביטחון והיכולת של סלקום ופרטנר להשקיע סכומים גדולים בתכנים שיהוו איום עבור הוט. זה תרחיש שהיה לו כבר תקדים – כאשר סלקום השיקה את מוצר הטלוויזיה שלה בדצמבר 2014, הוט הגיבה דרך הורדת מחירי הסלולר.
"לדעתנו, תרחיש ב’ הוא פחות סביר, אך אם הוא יתברר כמדויק, תהיה לכך השפעה שלילית ביותר על שוויין של חברות הסלולר הוותיקות. מחירי הסלולר, כפי שהם היום, לא מאפשרים לחברות הוותיקות להרוויח משירותי סלולר. בהעדר הנחה של קונסולידציה ועליית מחירים, השווי הכלכלי של חברות הסלולר נמוך משמעותית ממחיר השוק של המניות.
"הרגולטור - עוד שחקן חשוב בסיפור הזה הוא משרד התקשורת. ההסכם עם הוט מובייל (אותו דבר היה קורה עם סלקום) דורש שמשרד התקשורת יסכים להסב את רישיונו למפעיל וירטואלי. על פניו זה נראה צעד לא סביר – הסיבה שגולן הצליחה לכבוש נתח שוק של כ-8%, היא בגלל התדרים המסובסדים שהיא רכשה מהמדינה. הנכס הזה סיפק לחברה את המינוף שאפשר לה להשיג תנאי אירוח מאוד נוחים מסלקום, דבר שבתורו אפשר לגולן להציע מחירים מאוד נמוכים. לתת לגולן עכשיו להפוך לשחקן וירטואלי מייצר אבסורד מכל התהליך הרפורמה בשוק.
"למרות זאת, משרד התקשורת נתון תחת לחצים למצוא דרך לאפשר לגולן להישאר בשוק, על מנת שמחירי הסלולר לא יעלו. בנוסף, ראוי לציין כי העסקה כנראה תתקל בהתנגדות משפטית מצד סלקום (וכנראה גם פרטנר), כך שקשה מאד לדעת בנקודה זו האם העסקה תאושר.
"סלקום: ההשלכה המיידית על סלקום הינה אובדן של הכנסות אירוח משמעותיות. בהעדר הכנסות אלה, אנו מאמינים כי סלקום תתקשה להציג רווח. מנגד, החברה תדרוש לפרוע תוך שלושים יום את 600 מיליון השקלים שגולן חייבת לה. אם תרחיש א’ יתקיים, אזי ההשלכה על השווי הכלכלי של סלקום אינה משמעותית– בהנחה שגולן הייתה צפויה בכל מקרה לצאת מהשוק תוך שנתיים-שלוש, ניתן לראות בעסקה סוג של קבלת הכנסות אירוח מראש, מה שרק מיטיב עם סלקום (השוק בין כה וכה לא תמחר את קבלת החוב מגולן).
"אם, מנגד, תרחיש ב’ יתממש, ההשלכה על השווי הכלכלי של סלקום תהיה כמובן שלילית ביותר, ולא נראה לנו כי סלקום תמהר להשקיע את ה-600 מ’ ש"ח לטובת שיפור השירותים שלה.
"פרטנר: אם העסקה תתאפשר, ההשלכה המיידית עבור פרטנר היא חסכון מסוים בהוצאות הרשת שלה, וזאת עקב הסכם שיתוף הרשתות עם הוט מוביל (בהסכם סעיף שלפיו חלק מהוצאות הרשת מחולקות בהתאם לרמת השימוש). במובן היותר משמעותי, ההשלכות על השווי של פרטנר תלויות בהתפתחויות בשוק הסלולר.
"שורה תחתונה: על פי העדכונים האחרונים שלנו, למניית סלקום ופרטנר אפסייד מצומצם - של 12% ו-16% בהתאמה. אם תרחיש א’ מתקיים, תיזת ההשקעה שלנו נשארת על קנה, והאפסייד נותר מוגבל. מנגד, אם תרחיש ב’ מתקיים, סיכון הדאונסייד הוא משמעותי ביותר. מכיוון שהסיכונים נראים בבירור גדולים מהסיכויים, שהרי גם בתרחיש היותר אופטימי לא קיים אפסייד מהותי, המסקנה המתבקשת בנקודת הזמן הנוכחית היא למכור את מניות פרטנר וסלקום – שכן תוחלת השווי הכלכלי נמוכה באופן מובהק ממחיר השוק של המניות", סיכם דטנר.