בית ההשקעות אפסילון מנתח את חברת הנדל"ן הנמצאת היום על המדף על רקע קריסת קבוצת אלון - מה האפסייד?
בן נובו שלם, מנהל מחלקת מחקר באפסילון: "האחים גינדי מתעניינים ברכישת רבוע כחול נדל״ן והגישו את ההצעה הגבוהה ביותר – לפי שווי חברה של 1.8 מיליארד שקל. החברה נסחרת בבורסה לפי שווי של 1.45 מיליארד שקל. מציעים אחרים: עמיר בירם וג׳ורג חורש, ביג ומגה אור.
"בד בבד בחנו האחים גינדי את האפשרות לרכוש את האחזקה המהותית ביותר של רבוע כחול נדל״ן, הקניון הגדול שנבנה במתחם השוק הסיטונאי בתלאביב.
"גינדי פנו לרבוע נדל"ן וביקשו לרכוש את חלקם בקניון ששוויו עומד על 2.3 מיליארד שקל, אבל נענו בשלילה משום שאלון רבוע כחול מעדיפה למכור את החברה כולה. ברבוע כחול מעדיפים את ההצעה של בירם, אף שתוקפה פקע אתמול בבוקר, משום שהיא מתחייבת שאם הוא יחליט לרכוש את החברה בתום בדיקת נאותות שתסתיים עד 24 בינואר, הוא לא ייכנס למו"מ על המחיר. ההצעה של ביג ומגה אור, לעומת זאת, משאירה פתח למו"מ.
"בהתאם להצעה של גינדי לרכישת הקניון בשוק הסיטונאי לפי שווי של 2.3 מליארד ₪, מתקבל: מחיר יעד של 131 ₪ למניה (שווי חברה של 1.52 מיליארד) בתרחיש השמרני. מחיר יעד של 161 ₪ למניה (שווי חברה 1.87 מיליארד) בתרחיש הסביר.
"לסיכום: אני סבור, שהשווי הכלכלי של החברה במודל השמרני צריך לעמוד על כ-1.4 מיליארד ₪ (בדומה לשווי הנוכחי בבורסה). במודל הסביר, השווי הכלכלי של החברה עשוי להגיע לכ-1.76 מיליארד ₪ (152 ₪ למניה) בדומה להצעות הרכש שהתקבלו.
"בתרחיש האופטימי, השווי של החברה יכול להגיע גם ל-2 מיליארד ₪. הצעות הרכש האחרונות שהתקבלו מהשחקנים המובילים בתחומם, לפי שווי של 1.7 מיליארד ₪, מספקות רמת בטחון נוספת לגבי המספרים וההנחות שנלקחו במודלים.
"להערכתי, לחברה ישנה יכולת סבירה לשרת את החוב והשווי הכלכלי של החברה צריך להיות גבוה יותר מהשווי בו נסחרת החברה בבורסה. יחד עם זאת, לאור ההתפתחויות האחרונות במגה, ההשקעה בניירות הערך של החברה מתאימה רק למי שמוכן לסבול רמת תנודתיות גבוהה.
"שני אירועים מהותיים: שתי קבוצות (מגה אור יחד עם ביג וקרן JTLV) הגישו הצעות לרכישת מניות השליטה ברבוע כחול נדל"ן לפי שווי חברה של 1.7 מיליארד ₪. מניות השליטה (כ-53.8%) מוחזקות כיום ע"י אלון רבוע כחול- חברת האם של מגה.בית המשפט אישר היום צו הקפאת הליכים זמני נגד רשת מגה.
"בתרחיש השמרני תחת ההנחות המחמירות, כגון: ירידה של 25% בהכנסות מהסופרים המושכרים למגה ושיעור היוון של 8.5%, ההון הכלכלי של החברה חיובי ומסתכם בכ-1.4 מיליארד ₪. כמו כן, תחת ההנחות האלו נגזר מחיר יעד למנייה של כ-122 אג’, אפסייד של כ-4% ביחס למחיר המניה בבורסה.
"בהנחה ששווי הסופרים בספרים לאחר העלאת שיעור היוון ל-8.5% וביצוע ההפחתות מתחילת השנה משקף נאמנה את שווים ההוגן, שווי כלכלי של החברה צריך לעמוד על כ-1.76 מיליארד ₪ (בדומה להצעות הרכש שהתקבלו), נגזר מחיר יעד של 152 אג’ למניה, משקף אפסייד של כ-30%.
"אציין שגם בתרחיש השני לא נלקחו אפסיידים אפשריים הבאים: שיעור היוון של 8.5%, הינו גבוה מהמקובל בשוק והוא לוקח בחשבון את הפגיעה האפשרית מסיום החוזים מול רשת מגה. סביר להניח שאחרי שרבוע נדל"ן תצליח להשכיר מחדש את הנכסים שיעור היוון ירד לכיוון 7.5%.
"השאלה המרכזית היא, האם החברה תצליח להשכיר את הנכסים מחדש בדמי שכירות זהים לאלו ששולמו ע"י רשת מגה.
"הקניון בשוק הסיטונאי מתומחר לפי דמי שכירות בחוזים הנוכחים. בדרך כלל לקניון חדש לוקח מספר שנים על מנת למצב את עצמו. מדובר בנכס במיקום מרכזי שמסביבו בשנים הקרובות צפויים לקום מגדלי מגורים ומשרדים. בנוסף אחת התחנות של הרכבת הקלה תעבור בסמוך לקניון.
"להערכתי, גידול במספר האנשים שיגורו ויעבדו בקרבת הקניות, תחנת הרכבת הקלה וקירבה למרכז התרבות והעסקים החדש של תל אביב צפויים להביא להשבחה של הקניון בשנים הבאות. כל זה לא נלקח במודל הערכת השווי.
"קרקע ב- Point Wells במודל מופיעה לפי עלות, סביר להניח שהשווי שלה משמעותית יותר גבוה מהשווי בספרים.על חלק מהסופרים שנמצאים במרכזי ערים במרכז הארץ, החברה כבר אחלה ליזום בנייני מגורים. במודל לא נלקחה תוספת שווי בגין ההשבחה הצפויה", סיכם נובו שלם.