שווקי ההון בעולם אינם אופטימיים בלשון המעטה. החשש מהאטה בצמיחה כלכלית בסין, ספקולציות באשר להחלטת הפד הקרובה האפשרית להעלות ריבית במשק, ואסון הומניטארי באירופה (עניין של הפליטים) גורמים למשקיעים רבים לשבת על הגדר ולהמתין להתבהרות התמונה. לפי כך, המשקיע הישראלי יכול לפנות לאפיק פחות מסוכן ותנודתי ממנייתי כגון אגרות החוב של חברות. במקביל, כדאי לשקול הגנה מפני התחזקות אפשרית נוספת של הדולר על רקע ההחלטה הגורלית הצפויה. הפתרון האפשרי סיפקה לא מזמן חברת בתי זיקוק לנפט, העוסקת בזיקוק נפט גולמי ומוצרי ביניים ומכירת מוצרי דלק. החברה הנפיקה סדרת אג"ח ו’ דולרית שמציעה כיום תשואה נאה לצד, כאמור, הצמדה לדולר.
בז"ן הינה אחת החברות הוותיקות במשק ישראלי ואף חברה אסטרטגית של המשק כולו. החברה נוסדה בשנת 1959 על ידי המדינה ובהמשך התפצלה לשניים – בית הזקוק באשדוד שנמכר לפז ובז"ן ששליטה בה נמכרה לחברה לישראל (37%) ולמפעלים פטרוכימיים (20%). החברה פועלת באמצעות 3 מגזרים עיקריים: תחום הפעילות העיקרי, הדלקים, שבמסגרתו רוכשת החברה נפט גולמי ומזקקת אותו עד לקבלת מוצרי דלק סופיים; תחום הפטרוכימיה באמצעות חברת כרמל אולפינים שמייצרת פוליפרופילין ופוליאתילן עבור תעשיית הפלסטיק; פעילות הסחר כחכירה לטווח ארוך של מיכליות להובלת מוצרי דלק ורכש חומרי גלם מצדדים שלישיים. מניות החברה רשומות למסחר בבורסת ת"א, נכללות במדד מוביל ת"א 75 ונסחרות לפי שווי לא מבוטל של 4.73 מיליארד שקל לחברה.
בתקופה האחרונה נהנתה החברה מצניחת מחירי סחורות בעולם, בעיקר הנפט הגולמי, כאשר מרווחי זיקוק נותרו גבוהים יחסית. תופעה זו גרמה לירידה משמעותית במחזור ההכנסות של בתי זיקוק אך גם לקפיצה בשורת הרווח. מחיר הנפט בעולם נע סביב הרמות הנמוכות מזה שנים ארוכות והמצב אינו צפוי להשתנות דרמטית בקרוב. עוד בחודש האחרון מחיר הנפט הגיעו לרמת שפל של 40 דולר לחבית ולפי התחזיות האופטימיות אינם צפויים לעבור את רף 60 דולר כלפי מעלה לפחות עד סוף השנה. וזאת בשל יצע יתר בעולם מצד אחד, הן בשל מהפכת הפצלים בארה"ב, הסכם והסרת סנקציות מאיראן ועוד, ומצד שני יורדים הביקושים על רקע האטה בסין ובאירופה למשל. עוד גורם מקרו שיכול להטיב ספציפית עם סדרת אג"ח ו הינה החלטת הפד ההולכת ומתקרבת. בעולם גוברות ספקולציות באשר להחלטת הבנק המרכזי האמריקאי הצפויה ב-16-17 לספטמבר. על רקע האירועים דרמטיים אחרונים (יום שני השחור) בשווקי הון גוברות הערכות כי הפד ידחה מעט את החלטתו לעלות את הריבית במשק. יחד עם זאת, זה נראה כמצב נתון כי עד סוף השנה זה יקרה לאחר עשור שלם של סביבת הריביות הנמוכות. החלטה כזו באופן טבעי תחזק את המטבע האמריקאי מה שבתורו יקבל ביטוי בסדרות צמודות דולר ארוכות יותר כגון אג"ח ו’ של בז"ן.
את המחצית הראשונה של השנה, סיכמה החברה עם ירידה של 37% במחזור ההכנסות, בהשוואה לתקופה אשתקד, ולסך 2.96 מיליארד דולר. אך בשורת הרווח הגולמי רשמה החברה קפיצה של 127% לסך 393 מיליון דולר. בהתאם, בשורה התחתונה הרווח הנקי החציוני הסתכם ב-177 מיליון דולר, בהשוואה להפסד לא מבוטל של 131 מיליון דולר בשנת 2014 כולה. וזאת עוד לאחר הפסד אלטרנטיבי של כ-50 מיליון דולר אשר נגרם עקב טיפול תקופתי במהלך הרבעון השני (השבתת חלק ממתקני החברה). מעבר לרווח התאפשר בשל תרומת מרווחי זיקוק בעיקר. המחיר הממוצע לטון של סל המוצרים באזור הים התיכון ירד בכ-42% אך הצריכה המקומית של דלקים עלתה בכ-7%. מרווחי הזיקוק המנוטרלים עלו מ-5.1 דולר לחבית בתקופה אשתקד ל-10.9 דולר לחבית בתקופה הנסקרת.
שיפור זה היווה עיתוי מתאים לחברה להנפיק ולמחזר חוב באמצעות שתי סדרות ארוכות יחסית ה’ ו-ו’. בסוף חודש אוגוסט גייסה החברה 470 מיליון שקל בהנפקת הסדרות הללו מבלי להיעזר בחיתום חיצוני. יתרה מזאת, חברת דירוג האשראי מעלות S&P דירגה את ההנפקה בדירוג BBB+ עם אופק עסקי יציב (יכולת המנפיק לפרוע את התשלומים היא ממוצעת). אזי סדרה ו’ מציעה כיום תשואה שנתית נאה של 6.5% וצמודה לדולר. הסדרה עומדת לפירעון הסופי בשנת 2023 אך תשלומי קרן וריבית מקצרים את המח"מ שלה ל-5.4 שנים. כלומר הסדרה נסחרת במרווח של 5% מאגרת ממשלתית דומה שקלית (ללא התחשבות בשינוי שער החליפין). אג"ח ו’ אינן מובטחות בבטוחה ממשית כלשהי אך כרוכות בעמידת החברה באמות מידה פיננסיות נוקשות. כמו כן, החברה אינה מחלקת דיבידנד לבעלי המניות, מה שמטיב עוד יותר עם מחזיקי אג"ח.
לסיכום, בתקופות של אי ודאות ההולכת והמחריפה בשווקי ההון, על המשקיע לשקול הסטת כספם לאפיקים מסוכנים פחות בהשוואה למניות. חברת בז"ן הצליחה למחזר חוב בהיקף לא מבוטל ומציעה פתרון הן לתשואה עודפת והן לחשיפה דולרית. זאת מאחר והחברה נהנית משפל בשוק הסחורות שאינו צפוי להיפסק בקרוב ובשוק ממתינים להתחזקות הדולר על רקע שינוי מדיניות מוניטארית בארה"ב.