"הפיצול צפוי להציף ערך לאורך זמן. הואיל וקשה להעריך את הדיסקאונט שהשוק ייתן לקנון ולחברה לישראל במועד הפיצול, אז קשה לאמוד את הצפת הערך ההתחלתית. אך במידה והחברה תממש את תכניותיה, קרי חלוקה כדיבידנד בעין של מניות טאוור, צים (במידה ותונפק) ובעיקר IC POWER – החברה שבגללה שווה להחזיק במניית קנון - אזי נראה הצפת ערך לבעלי המניות לאורך זמן וצמצום הדיסקאונט של חברת האחזקות". כך עולה מסקירה שפרסם בית ההשקעות פסגות לקראת פיצול החברה לישראל בתחילת ינואר.
נעם פינקו מציין כי "בהנחה שכל האישורים יתקבלו, בתחילת ינואר יושלם הפיצול של החברה לישראל ל-2, קנון (שהינה חברה סינגפורית הצפויה להירשם למסחר בישראל וארה"ב) והחברה לישראל.
"במסגרת הפיצול יועברו אחזקותיה של החברה לישראל בחברות טאוור (30%), צים (32%), קורוס (50%) ו-IC POWER (100%) לתוך קנון. כן יועברו גם האחזקות ב-IC GREEN הכוללת מספר סטארט-אפים בתחום האנרגיה הירוקה.
"החברה לישראל תזרים לקנון 100 מ’ דולר כהון עצמי (לפני הפיצול) ועוד 200 מ’ דולר כמסגרת אשראי שתשמש את קנון לביצוע השקעות (בעיקר בקורוס, כולל 122 מ’ דולר אותן היא כבר התחייבה להזרים לחברה וכן התחייבות של 25 מ’ דולר בתחום האנרגיה הירוקה) ולתשלומי הוצאות המטה. קנון גם תעמיד ערבות של 150 מ’ דולר לבנקים סינים המממנים את פעילותה של קורוס.
"בנוסף, תחלק החברה לישראל דיבידנד במזומן של 200 מ’ דולר.קנון היא חברה שתשאף להציף ערך לבעלי מניותיה באמצעות העברת הנכסים שבחברה באופן ישיר לבעלי המניות כך שהדיסקאונט של חברת האחזקה יעלם. לאור האמור לעיל קנון תשאף לחלק בשלב ראשון את טאוור כדיבידנד בעין (יותר קל כי מדובר בחברה ציבורית), לאחר מכן תשאף להנפיק את צים (במידה והדבר יתאפשר) ולחלק גם את אחזקה זו. השלב הבא יהיה הנפקת הפעילות המוצלחת מאוד של IC POWER וחלוקתה כדיבידנד בעין. מה שישאיר אותנו עם קורוס, שמוקדם עדיין לדעת לאן החברה תתפתח".
פינקו מציין כי האפסייד בפיצול תלוי בשווי המיוחס לקורוס, ובגובה הדיסקאונטים ב-2 החברות. ביום 11.1 אמורה להתחיל להיסחר בישראל ובניו יורק חברת קנון (KENON HOLDINGS), לאחר שבחמישה הימים שקודמים למועד זה ניתן יהיה לסחור במניית קנון בארה"ב, ללא סליקה. השווי שייקבע בארה"ב אחרי יומיים של מסחר (ללא סליקה) יהיה השווי בפתיחת המסחר בתל אביב (לצורך התאמת מחיר מניית החברה לישראל בעקבות הפיצול). קנון תיכנס לאחר הפיצול לכל המדדים בהם נסחרה החברה לישראל. תעודות הסל לא יצטרכו לבצע התאמות שכן השווי שיירד מהחברה לישראל יתקבל באחזקה בקנון.
"האם צפוי אפסייד במועד הפיצול? כנראה שכן, אך הוא תלוי במספר הנחות": פינקו סבור כי "בתרחיש הפסימי בו ההשקעה בקורוס שווה אפס, נגיע לשווי NAV של קנון של כ-1.25 מיליארד דולר (ללא דיסקאונט חברת החזקות). שווייה של החברה לישראל (הנשארת עם האחזקות בכיל ובזן והחוב הפיננסי בגובה של 930 מ’ דולר, לא כולל הדיבידנד שישולם בסך 200 מ’ דולר) הינו קרוב ל-3.5 מיליארד דולר, בנטרול מס ומטה בהתאם למודל שלנו. שווי מניית החברה לישראל בשוק הינו כ-3.9 מיליארד דולר. בהנחה שקנון תחל להיסחר בדיסקאונט של 20% על השווי האמור והחברה לישראל תיסחר בדיסקאונט של 10% אזי נגיע לשווי מצרפי של החברות של 4.25 מיליארד דולר, כך שמדובר באפסייד של כ-9%.
"התרחיש הפסימי כולל השקעות של 122 מ’ דולר בקורוס שכבר התחייבו אליהם בקורוס וכנראה סכומים נוספים בעתיד בהתאם למזומן ומסגרת האשראי שיש לה כאמור לעיל. כמו כן התרחיש כולל מימוש הערבויות בסך 150 מ’ דולר בהעמידה קנון לבנקים המלווים של קורוס. נדגיש כי קנון תשתדל להימנע מ-"cross allocation" בין האחזקות. קרי היא תשתדל להימנע לדוגמא ממימוש חלקים מ-IC POWER על מנת לבצע השקעה נוספת בקורוס, מעבר לתכניות המקוריות.
"ככל שהשוק ייתן דיסקאונט קטן יותר לקנון (מעבר לתרחיש הפסימי) או לחברה לישראל אזי האפסייד בעת הפיצול יהיה גבוה יותר. במידה והדיסקאונטים יהיו גבוהים יותר אזי לא יווצר אפסייד במועד הפיצול. במידה והשוק ייתן ערך כלשהו לקורוס (ולהערכתנו הערכה לפיה קורוס וכל ההזרמות אליה שוות אפס הינה מעט מחמירה) אזי בוודאי שהאפסייד בפיצול יהיה גבוה יותר בצורה משמעותית.
"נציין כי במודל שלנו אנו מעריכים את IC POWER בכ-1.35 מיליארד דולר בהתבסס על מכפיל EV/EBITDA 8.5 המקובל בענף כאשר לחברה קיים אפסייד עתידי הנובע מ-2 תחנות כוח בעלות של כ-1.3 מיליארד דולר שיופעלו במהלך שנת 2016", הוסיפו בפסגות.