חברת קמהדע, מתמחה בפיתוח, ייצור ושיווק תרופות המבוססות על פלסמה, למתן בעירוי, בהזרקה או באינהלציה לשימושים מצילי חיים וחלקן משמשות לטיפול במחלות כרוניות ללא מענה רפואי (תרופות יתום) או שאינן מטופלות כהלכה בתרופות קיימות. קמהדע מייצרת כ- 10 תרופות המשווקות בכ- 15 מדינות בעולם. אך לא זאת בלבד, מרבית שוויה של קמהדע נגזר מצנרת של 5 מוצרים בניסויים קליניים בשלבים מתקדמים.
אך לפני חודשיים קמהדע הייתה אחת מההבטחות הגדולות ביותר בענף הביו-מד הישראלי. החברה הייתה לפני פרסום תוצאות ראשוניות מהניסוי הקליני הפיבוטלי שלב 2/3 לטיפול במחלת החוסר הגנטי בחלבון אלפא-1 אנטיטריפסין. במילים פשוטות, קמהדע פתחה מוצר לטיפול בחולים במחלה תורשתית בשם אמפיזמה תורשתית. הכבד של החולים במחלה לא מייצר כראוי סוג של חלבון בשם AAT, שעיקר תפקידו הוא הגנה על הריאות. כתוצאה כך גדל הסיכון לפגיעה בתפקוד הריאות. הטיפול במחלה איננו מרפא אלא אמור לעכב את ההחמרה במצבו של החולה. היתרון במוצר של קמהדע לעומת הטיפול הקיים כיום, הינו מתן התרופה באינהלציה במקום בעירוי שבועי. בנוסף, המוצר של קמהדע מיועד לטיפול ביתי, דבר המפחית את העלות הכוללת של הטיפול הקיים המצריך הגעה לבית החולים. המוצר, שזכה למעמד של תרופת יתום מצד ה- FDA, פנה לשוק המוערך בכ- 1 מיליארד דולר.
לאחר מספר דחיות, באמצע מאי השנה, פרסמה קמהדע ניתוח ראשוני וחלקי למדי של תוצאות הניסוי המיוחל באירופה. מאז נחתך שוויה בכ- 52%. מניתוח הנתונים עולה כי החברה לא עמדה ביעד המרכזי של הניסוי, שהוא דחיית המועד לאירוע ההחמרה הראשון. משמעות הדבר היא, שהסבירות לקבל אישור ה- FDA לשיווק המוצר בארה"ב - שם נמצאים כיום בין 5,000 ל- 6,000 חולים מטופלים בזכות החזר ביטוחי מלא - הינה נמוכה. באשר ליעדים המשניים, הנוגעים לתדירות אירועי ההחמרה, החברה מדווחת על סימנים קליניים משמעותיים ליעילות המוצר. לדברי הנהלת החברה, תחת הנחה שהמסקנות בניתוח הסופי יהיו זהות למסקנות בניתוח הראשוני והחלקי, המוצר עתיד לקבל אישור רישום באירופה. שם קיימים בין 3,000 ל- 2,000 חולים מטופלים ומספר דומה של חולים מאובחנים שלא מטופלים עקב אי החזר ביטוחי.
נראה כי החלטת החברה לפרסם ניתוח ראשוני וחלקי של תוצאות הניסוי לא פעל לטובתה בכל הנוגע למחיר המניה. ה"שוק", שפסל מכל וכל אפשרות של קבלת אישור ה- FDA לשיווק התרופה בארה"ב, הפחית גם את ההסתברות לקבלת אישור הרשות האירופאית. תוצאות מבוססות יותר של הניסוי אמורות להתפרסם עד סוף הרבעון הנוכחי. היה והתוצאות הסופיות יעניקו תוקף לעמידה ביעדי המשנה, החברה צפויה לקבל אישור לרישום התרופה באירופה ולהתחיל במכירות כבר ב- 2015. בתרחיש זה המניה צפויה לעלות ולהחזיר למשקיעים חלק מהירידות החדות לאחר פרסום הנתונים החלקיים. אולם בתרחיש הפחות סביר, על פי דבריה של הנהלת החברה, אי עמידה ביעדים המשניים תביא לפיחות נוסף בשווי החברה.
חשוב לזכור, כי פרט למוצר המדובר, החברה נמצאת בשלבי ניסוי מתקדמים של מוצרים נוספים שהבולט מביניהם הינו בתרופה גלסיה (Glassia) לטיפול בילדים שאובחנו בשלב הראשוני כסובלים מסכרת נעורים (סכרת מסוג 1). אומנם תוצאות הניסוי שלב 2/3 צפויות להתפרסם רק בשנת 2017, אך הצלחה בניסוי צפוי להוות קפיצת מדרגה ברמת ההכנסות החברה. בנוסף, קמהדע איננה חברת חלום בלבד ואת 2013 סגרה על מחזור מכירות של 32 מ’ ד’, EBITDA של 9 מ’ ד’ ורווח מזערי של כ- 467 אלפי דולרים. לאור זאת, במחיר הנוכחי קמהדע מתגלה כהזדמנות למשקיע המעוניין לתבלן את תיק ההשקעות שלו במניה שעשויה להעניק אפסייד גדול בטווח הקצר ולהוות השקעה מבטיחה לטווח הארוך.
דרך נוספת ליצור בתיק ההשקעות חשיפה לפרסום הנתונים הסופיים של הניסוי המדובר, הינה דרך רכישה של אג"ח קמהדע אג"ח 3. זהו אג"ח להמרה שהונפק על ידי החברה ומגיע לפדיון סופי בדצמבר 2015. יחס ההמרה עומד על 38.5 יחידות אג"ח למניה, מחיר האג"ח נע סביב רמת ה- 105.3 אג’ והמחיר הנגזר למניה דרך המרת האג"ח עומד על כ- 40.5 ₪ למניה. זאת, לעומת מחיר של 22.39 ₪ למניה בשוק. לחברה נכסים נזילים בשווי של 70 מ’ ד’ לעומת חוב של 17 מ’ ד’ כך שלא נשקפת בעיה לשירות החוב. לכן, במקרה של הצלחה ביעדי המשנה של הניסוי צפוי מחזיק האג"ח לקבל חלק מהעליות במחיר המניה. בתרחיש הפסימי של כישלון בניסוי, מחירו של האג"ח לא צפוי להיפגע בזכות הקרבה לפדיון ועודף הנכסים על ההתחייבויות לטווח הקצר במאזן החברה.