הביקושים הגבוהים בשוק אגרות החוב הקונצרניות נמשכים, כאשר משקיעים מעדיפים כיום להגדיל סיכונים כדי להנות מריביות ופוטנציאל לרווחי הון גבוהים יותר עקב רמות התשואות הנמוכות יחסית באגרות החוב הממשלתיות. מדד התל בונד 60, הכולל את כלל אגרות החוב המשתייכים למדדי התל בונד 20 ו-40 אשר צמודות למדד בדירוגים של A- או A3 ומעלה, מגלם תשואה פנימית נמוכה של 1.78% במח"מ ממוצע של 4.1 שנים, המשקף מרווח של כ-1.4% מעל האג"ח הממשלתי המקביל מבחינת אורך המח"מ. מדד התל בונד השקלי, הכולל את אגרות החוב שאינן צמודות למדד, מגלם כיום תשואה פנימית של 3.46 במח"מ ממוצע של 2.89 שנים, המשקף מרווח של כ-1.35% ביחס לאג"ח הממשלתי המקביל. להערכתנו, התשואה השוטפת ומרווח האשראי הנמוכים ביחס לרמות סיכוני האשראי במשק, מקטינים את האטרקטיביות של המדדים ותומכים בהשקעות באגרות חוב באופן נקודתי (Bond Picking) והגדלת השקעות באגרות חוב ברמות דירוגים נמוכות יותר המספקות תשואה שוטפת גבוהה יותר, תוך עדיפות למח"מ קצר עד בינוני.
הגדלת הסיכון מחייבת את גופי ההשקעות לבצע אנליזה עמוקה ולהתמקד בחברות המציגות שיפור בפעילות, שיפור באופק העסקי התומך בהגדלת התזרים ושיפור באיתנות הפיננסית.
דוגמא טובה לחברה בעלת דירוג אשראי נמוך ביחס למדיניות של מדדי התל בונד אשר מציגה שיפור באיתנות הפיננסית ואופק עסקי יציב עד חיובי היא חברת בוני התיכון. החברה נוסדה ב-1985 (ציבורית מ-93’), ועוסקת בייזום, ביצוע ושיווק בתחום הבניה. בעלי החברה הם משפחת פרץ (82%), בעלי מוניטין וניסיון רב בתחום.
לחברה דירוג של Baa1 עם אופק יציב לאחר שלפני כשנתיים הועלה הדירוג ע"י חברת מדירוג ואושרר באמצע השנה הקודמת. אתמול פרסמה החברה כי בכוונתה להסמיך את הנהלת החברה לפעול לגיוס חוב בדרך של הנפקת אג"ח לאחר שקיבלה אישור עקרוני מהבורסה לפרסום תשקיף המדף. בקשה לגיוס חוב תגרום לבחינה מחדש של מצב האשראי של החברה ועדכון דירוג האשראי לחוב של החברה. להערכתנו קיים סיכוי טוב כי לכל הפחות תשמור החברה על דירוג האשראי הנוכחי, ואף קיים סיכוי סביר להעלאת האופק או הדירוג בדרגה אחת כלפי מעלה, דבר אשר יתמוך בירידת התשואות לפידיון ורווחי הון למשקיעים.
הגורמים אשר צפויים לתמוך בכך הם שיעורי רווחיות גבוהים בפרויקטים אותם היא יוזמת, קצב מכירות במסגרת פרויקטים בתהליכי ביצוע. לחברה יש כיום 5 פרויקטים בבניה, 4 בניה למגורים עם 535 יחידות דיור עם שיעורי התקדמות ביצוע גבוהים אשר צפויים להסתיים בשנים 2013-2015 ומתוכם 282 יח"ד כבר נמכרו. הרווח הגולמי הצפוי הוא כ-113 מיליון ₪. בנוסף החברה יוזמת ובונה פרויקט מסחרי בכפ"ס בשטח של 8,700 מ"ר והאיכלוס הצפוי הוא ברבעון השני 2014 (חוזי שכירות חתומים מהווים 38% מהפרויקט). בסה"כ היקף ההכנסות שיוכרו בשנים הקרובות צפוי להיות יציב יחסית. כמו כן החברה מציגה שיפור בהון העצמי המהווה בניכוי מקדמות כ-23.3% מהמאזן לעומת 18.7% בסוף 2011, ולעומת 19% בבחינה הקודמת של מידרוג. לחברה נזילות סבירה ביחס לחוב ברמה של 33.3 מיליון ₪. בנוסף, לחברה צפויים תגמולים ממלאי דירות בפרויקטים שהסתיימו מיח"ד שכבר נמכרו, וכן מפרויקטים בביצוע.
מבחינת לוח הסילוקין, תשלומי הקרן והריבית לשנת 2013 הינם כ-30 מיליון ₪, 40 מיליון ₪ ב-2014, וכ-30 מיליון ₪ בכל אחת מהשנים 2015 ו-2016. לאור רמת הנזילות והתקבולים הצפויים מהפרויקטים הסבירות לשירות החוב הינה בהחלט סבירה.
לחברה יש שתי אגרות חוב, האחת צמודה למדד (סדרה 4) בעלת מח"מ קצר של 0.7 שנים אשר תגיע לפירעון סופי ב-2014, והשניה אשר להערכתנו אטרקטיבית יותר, הינה אג"ח שקלית, סדרה 17, בעלת מח"מ של 1.8 שנים, עם תשואה ברוטו של 6.5% (נטו: 5.15%), המשקפת מרווח של 4.6% מעל לממשלתי.
גרף בוני תיכון אג"ח ד
מובהר ומודגש כי האמור בסקירה זו אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. בפרסום המידע בסקירה זו אין משום המלצה או חוות דעת בקשר לביצוע כל עסקה או השקעה בניירות ערך, לרבות רכישה ו/או מכירה של ניירות ערך. יודגש כי לגבי כל מידע מכל סוג המופיע בסקירה – על כל אדם לבצע בדיקה ואימות נוספים, תוך התחשבות בנתונים ובצרכים המיוחדים שלו. יצוין כי במידע עלולות ליפול טעויות וכן עשויים לחול לגביו שינויי שוק ו/או שינויים אחרים, וכי אף עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות והניתוחים המופיעים למצב בפועל. אשר על כן, קבלת החלטה כלשהי על סמך נתון, דעה, חוות דעת, תחזית או ניתוח המופיע במסגרת הסקירה - הינו על אחריות הקורא בלבד.