איום חדש ישן חוזר לשוק האג"ח, רכישות ממונפות. חברות השקעה פרטיות רוכשות חברות ומעמיסות עליהן את עיקר החוב בעת הרכישה. ה LBO leverge By out חזרו השנה עם דיווחים כי קרן ההשקעות הפרטית Silverlake מתכוונת לרכוש באמצעות LBO את חברת דל (סקירה על החברה והעסקה פרטנו בעבר). עסקאות מהסוג הזה מחלישות את החברה הנרכשת, כשקופת המזומנים מדוללת והחוב על המאזן גדל. עסקאות אלו מהוות איום על מנהלי מנהלי קרנות ותעודות סל של אגרות חוב בדירוג השקעה. לאחר עסקאות LBO אגרות החוב של החברה הנרכשת סובלות מירידת דירוג בעקבות העלייה במינוף, וירידה ביחסים הפיננסים. פעילות הLBO נחלשה בשנים שלאחר המשבר, בשנים אלו בוצעו עסקאות בממוצע בשווי שנתי של 80 מיליארד דולר. לפני המשבר הממוצע השנתי היה כ 200 מיליארד דולר, ובשנות הגיאות נרשם אף שיא של 405 מיליארד דולר. סביבת הריבית הנמוכה, מחירי מניות אטרקטיביים וחברות עם רמות מינוף נמוכות, מרמזים כי אנו צפויים לראות עוד עסקאות מהסוג הזה. מנהלי קרנות נאמנות/ תעודות סל החלו להיערך ולצמצם את חשיפתם לסיכון זה, והחלו למכור אגרות חוב של חברות הנמצאות תחת איום של רכישה באמצעות LBO.
LBO דל- הפן המסחרי: אגרת חוב של דל ל 2019 שהומלצה על ידנו עם יציאת הערכות הראשוניות על העסקה , נסחרת סביב מחיר של 101$., בדקנו כמה חשיפה יש לאגרות החוב של דל בתעודת הסל הגדולה ביותר LQD למרבה הפתעה, דל אינה מוחזקת על ידי התעודה. סביר להניח שהאגרת של דל תרד מתחת לדירוג השקעה, מה שעלול להוביל ללחץ מכירות מצד מנהלי תעודות סל וקרנות נאמנות המחזיקות אג"חים בדירוג השקעה, ובמקביל להיכנס לקרנות H.Y, בדקנו את שווי השוק של חברות בדירוג "זבל" המוחזקות על ידי תעודת HYG. מהבדיקה עולה כי שווי השוק של דל (23 מיליארד דולר), ביחס לחברות H.Y אחרות ב HYG נמצא ברף העליון. כך שבעוד שתעודות סל וקרנות נאמנות בדירוג השקעה, יכלו "להתעלם" מהאג"ח של דל, לתעודות סל וקרנות נאמנות המשקיעות באגרות חוב H.Y אין את הפרבילגיה הזאת. המשמעות היא שהתגובה הקרובה של סוכנויות הדירוג עשויה להוביל לעלייה בביקושים לאגרות החוב ולתמוך במחיר האגרת, שמאז ההודעה על העסקה מחירה ירד בכ 18%.
שווי השוק המצרפי של שתי תעודות הסל המובילות HYG ו JNK הוא 28 מיליארד דולר. נניח שאגרות החוב של Dell יהוו בממוצע 0.8% מתעודות, פירוש הדבר ביקושים של כ 200 מיליון דולר לאגרת חוב של דל. קחו בחשבון שאלו לא התעודות סל היחידות המשקיעות באגרות חוב HY וששוק קרנות הנאמנות גדול בערך פי 5 משוק ה ETFים. המסקנה היא גל ביקושים של מאות מיליוני דולרים לאגרות חוב של דל.
תמונת הראי-מכירות מקרנות ו ETFים של אגרות בדירוג השקעה תהיה להערכתנו מתונה בהרבה והסיבה היא כפי שהסברנו גודלה וחשיבותה של Dell בשוק ה H.Y לעומת משמעותה הזניחה בשוק ה I.G. לשלילה נציין את העובדה ש Dell תיאלץ להנפיק חוב חדש שככל הנראה יהיה בכיר לחוב הקיים. החוב החדש מוערך בסדר גודל של 5-8 מיליארד דולר.
המסקנה: טווח הקצר- ביקושים ערים לאגרות חוב הקיימות של Dell
בטווח הבינוני- התחדשות לחץ מכירות לקראת ההנפקה של האגרות החדשות
אסטרטגיה- מומלץ לנצל עליות שערים אם יהיו בשבועות הקרובים כדי להקטין אחזקה.