מיטב: בשנים האחרונות, בעקבות המשבר הגדול, התשואה על ההון של הבנקים הבינוניים התקרבו ואף עקפו את אלו של הבנקים הגדולים. בלב המשבר המגוון הרחב של הפעילויות של הבנקים הגדולים, לא רק שלא סיפק להם הגנה, אלא היה להם לרועץ - מקור בלתי נלאה למחיקות שונות ומשונות. עכשיו לאור תנאי שוק נוחים יותר שמובילים להמשך ההשתטחות של העקום הממשלתי וליציבות מחירים בחלק גדול של נכסי הסיכון, לבנקים הגדולים קיימים מספיק מקורות רווח לאזן את התוצאות גם אם פה ושם צצים הפתעות לא נעימות. את זה נוכחנו לדעת בתוצאות הרבעון הראשון. על אף ההשפעה השלילית של נגזרי ריבית על שורת המימון – לאומי פועלים הצליחו לייצב את שורת הכנסות המימון, בין היתר, תוך מימושים של רווחים מקרן ההון. כמו כן ,הבנקים הגדולים הפגינו שליטה טובה בסעיפי הוצאות השכר (פועלים) והוצאות אחרות (פועלים ולאומי).
לעומתם, הבנקים הבינוניים אכזבו גם בשורת ההכנסות ( במיוחד דיסקונט) ובצד ההוצאות ( דיסקונט ובינלאומי). רק בנק מזרחי הרים את הדגל של הבנקים הבינוניים- אבל הוא נתון למתקפה רגולטורית כבדה בתחום המשכנתאות- החל מסירוב בנק ישראל להתיר שחרור כל עודפי ההון שהצטברו בעקבות ההקלות בטיפול הלוואות דיור תחת כללי באזל II, וכלה באיום לתוספת הפרשות בעקבות הדרישה לקיים מבחן קיצון על תיק המשכנתאות הקיים.
לאומי - ממשיך להוביל (קניה, מחיר יעד 19.45 ₪ ) אפסייד של 23% המודל מבוסס על תשואה על ההון מייצגת נמוכה של 10.50% לאורך מחזור העסקים הודות לגישה השמרנית לגבי הלימות ההון (יעד הלימות ההון ראשוני של 8%-8.5%(. אולם, בשל השווי של החברות הריאליות המוחזקות והשווי שאנחנו מייחסים לעודף ההפרשות לחומ"ס (סוג של רזרבה סמויה) האפסייד לאומי דומה לפועלים. בכל זאת, לאור המכירה הצפויה של המניות העובדים החסומות בעוד שבועיים, אנחנו צריכים להיות זהירים מההיבט המסחרי.
פועלים - שיפור הדרגתי ומתמשך (תשואת יתר , מחיר יעד 18.35 ₪ ) – אפסייד של 25% בהנחה של תשואה על ההון מייצגת של 12% דרך מחזור העסקים בהתבסס ע"י יעד הלימות הון ראשוני של 7%-7.5%. אם בנק ישראל יחליט להחמיר את דרישות ההון לכלל המערכת לאזור ה-8%, מחיר יעד ייפגע בהתאם.
מזרחי - חוזק פנימי, איומים רגולטורים (קניה, מחיר יעד 40 ₪ )- הבנק הבינוני היחיד עם גמישות מסוימת בצד ההוצאות. הניהול של הבנק טוב אבל הבנק נפגע מאד בשל סיכול הממוקד של בנק ישראל בענף הנדל"ן. התפתחויות אלו ממחישות את הסיכונים הטמונים בתמהיל עסקים שאינו מאוזן ומוטה באופן מובהק למוצר אחד- המשכנתאות. אולם,לעת עתה, ברמות המחירים הללו רוב החדשות הרעות כבר מתומחרות (בהעדר יוזמות רגולטוריות חדשות מהצד של בנק ישראל) .הטיוטה של בנק ישראל עשויה לעבור מכבש לחצים פוליטיים (דוגמא-פטור עבור זוגות צעירים והלוואות בפריפריה) וקיים סיכוי טוב שבסופו של דבר ההוראה תצומצם באופן ניכר. ככל שהיקף ההוראה יצומצם, ניתן לצפות להתאוששות מחיר המניה של מזרחי וניתן לקבוע אפסייד באזור ה-30% במחיר המניה אבל עם רמת וודאות נמוכה מבעבר לאור האיומים הרגולטורים.
בכל זאת מזרחי צפוי לעבור מספר רבעוניים עצבניים. אנחנו חוששים מהדרישה של בנק ישראל לבצע מבחן קיצון על תיק המשכנתאות הקיים על מנת לבחון את האמידות של התיק. הדרישה הזו קיבלה הרבה פחות חשיפה תקשורתית מההחלטה לדרוש תוספת הפרשה של 0.75% בגין הלוואות דיור חדשות עם LTV הגבוהה ב-60%. אנחנו בדעה שבנק ישראל בעצם מנסה להביא את המערכת לבצע הפרשה (מטעמי שמרנות ) בעיקר בגין המשכנתאות שניתנו ב-2008-2009 וזה עלול לפגוע בצורה משמעותית בתוצאות של מזרחי ברבעונים הבאים.
דיסקונט - רבעון חלש, שיפור בהמשך השנה (תשואות שוק, מחיר יעד 8.40 ₪ (- הבנק אכזב בצד של ההכנסות (שנובע מהצורך להקטין נכסי סיכון בכדי לעמוד בדרישות ההון של בנק ישראל) ובצד של ההוצאות (חוסר גמישות מול הוועד). אולם, ברמות המחירים הללו, יתכן שהמשקיעים מקבלים פיצוי הולם דרך מכפיל ההון הנמוך- תחת ההנחה של תשואה על ההון של 8.5% יש אפסייד נאה, אבל חובת ההוכחה מוטלת לפתח של הבנק. אולם, אסור להספיד את דיסקונט רק בעקבות רבעון אחד חלש. בשנים האחרונות ניתן לזהות תנודתיות רבה בין הרבעונים בשל רמת הרווחיות היחסית נמוכה בבנק – Q1 (הסכמי שכר) ו-Q4 (הפרשות לחומ"ס והתאמות אחרות בדו"ח השנתי) חלשים במיוחד. בד"כ חל שיפור ברבעונים Q2 ו-Q3. לדוגמא, Q/102 צפוי להיות מושפע ממכירת יתרת האחזקות של קופ"ג מרכנתיל וממכירת המניות VISA העולמית שיתרמו 56 מיליון ₪ לרווח הנקי והתשואה על ההון עלולה להגיע לכ-10% במונחים שנתיים.
בינלאומי - איכותי, ייחודי, מחיר מלא (תשואת שוק-התחלת סיקור, מחיר יעד 66.00 )- גם אכזב בצד של ההוצאות ( איחוד מערכות, תמיכה בתתי מותגים ודרישות שכר מצד הוועד). לבנק יש פוטנציאל לשפר את התשואה על ההון בצורה משמעותית החל מ-2011 כשהסבת המערכות יסתיים כבר החל מהחציון השני של 2010 הבנק יתפקד עם בסיס הון רזה יותר אחרי חלוקת הדיבידנד . הבנק נהנה מפרמיה בתור הבנק הראשון שיחלק דיבידנד ומהצפי להצטרפות למדד המעו"ף. במכפיל הון מעל 1 מחיר המניה מלא גם בהנחה של תשואה על ההון מייצג דרך מחזור העסקים של 10.50% (הדומה לזו של בנק לאומי והמשקלל ניהול מוכח, ומודל עסקי המשלב בין פעילות קמעונאית ,שוק ההון ונוסטרו שמהווה תחליף תחרותי לאשראי)