”יש לנצל את הפסדי ההון באפיק הקונצרני, ולהעמיק החשיפה באופן סלקטיבי”

מיטב בסקירה של שוק האג"ח: שבוע המסחר האחרון התאפיין במגמה מעורבת על רקע ההפתעה במדד המחירים לצרכן. האפיק השקלי, הניב תשואה עודפת השבוע על פני האפיק הצמוד, הן באיגרות הממשלתיות, והן באיגרות הקונצרניות.

באיגרות החוב הממשלתיות השקליות, נמשכה השבוע המגמה החיובית, ואלה רשמו רווחי הון לאורך כל העקום. לדוגמא, האיגרת ל-10 שנים, "ממשלתי שקלי 0122" הוסיפה לערכה 0.3% איגרת השקלית לשנתיים, "ממשלתי שקלי 0814" התייקרה במהלך השבוע ב-0.2%.

למחזיקים באיגרות החוב השקליות, אני ממליצים להיות בחלק הארוך של העקום. זאת מהסיבות הבאות: (1) התשואה לפדיון על איגרת שקלית לשנה ושנתיים הינה 2.20% ו-2.33% בהתאמה. כלומר, מחירי האיגרות בשוק כבר מגלמות הפחתת ריבית. זאת, כאשר לאור השיפור באינדיקטורים המקומיים, אנו מאמינים כי הריבית תיוותר על כנה, ואף תעלה במהלך המחצית הראשונה של 2013. (2) הפער שבין ה-10 שנים לממשלתית האמריקאית הוא גבוה מאוד, ולכן אנו רואים כי קיים פוטנציאל לרווחי הון בחלק זה.

מדד המחירים לצרכן, אשר נותר ללא שינוי ביום שישי האחרון, הביא לפגיעה במחירי איגרות החוב הצמודות. נזכיר, כי הקונצנזוס בשוק היה כי המדד יעלה ב-0.4%-0.3%. כך, במהלך הפוך לאיגרות השקליות, נרשמו הפסדי הון לאורך כל העקום הצמוד. האיגרת הצמודה הנפדית בעוד כשנתיים, ’ממשלתי צמוד 0614’, השילה מערכה 0.4%. האיגרת הצמודה הנפדית בעוד כעשר שנים, ’גליל 5903’, הפסידה 0.1% בסיכום השבוע.

בהתאם, עקום ציפיות האינפלציה הנגזרות משוק ההון ירד, והפך תלול יותר במהלך השבוע. כך, הציפיות לשנתיים פחתו ב-27 נ"ב וכעת נמצאים ברמה של 2.11%. הציפיות לעשר שנים ירדו ב-2 נ"ב במהלך השבוע לרמה של 2.51%.

הירידה החדה בציפיות האינפלציה, הופכת את האפיק הצמוד לאטרקטיבי, במיוחד על רקע הגידול הממשי בהסתברות להעלאת המע"מ.

ציפיות האינפלציה לשנתיים התאפיינו בנדנדה במהלך השבוע. בחלקו הראשון (בימים א’ ו-ב’) נרשמה ירידה מ-2.38% לכדי 2.04. בחלקו השני התהפכה המגמה לכדי עלייה ל-2.11%.

באפיק הקונצרני. נמשכה המגמה השלילית מהשבוע הקודם.

כך, בסיכום שבועי, התל-בונד 20 השיל 0.93% מערכו, התל-בונד 40 מחק כ-0.55% מערכו, ומדד התל-בונד השקלי ירד ב-0.33%. המרווח בין מדדי התל-בונד (הצמודים והשקלי) לאיגרות הממשלתיות המתאימות גדל בכ-23-12 נ"ב במהלך השבוע.

יחד עם זאת, נרשמה סלקטיביות בכל האמור להבחנה סקטוריאלית. בכדי להמחיש, סקטורים אשר בלטו לחיוב (ורשמו בשבוע האחרון ירידה בפער מול הממשלתי) היו: מתכת, מחשבים וחברות ביטוח.

בעקבות הירידות החדות בשבועיים האחרונים באפיק זה (התל-בונד הצמוד השיל 1.6% בתקופה זו, ערכו של התל-בונד השקלי פחת ב-1.2%), אנו מאמינים כי יש לנצל ירידות שערים אלה, ולהגביר את החשיפה לאפיק הקונצרני, להוציא חברות שנמצאות בכותרות בצד השלילי, באופן סלקטיבי. במיוחד, להעמיק החשיפה בחברות שמחיריהן נפגעו מהאירוע המערכתי והן לא קשורות לתחום הסלולרי או לענפים רגישים אחרים.

להערכתנו, שוק האג"ח צפוי להתאפיין בתקופה הקרובה בהיעדר מגמה ברורה, בכל האמור לריבית, תוך חשש מהתפתחויות באירופה ואיגרות החוב של קבוצות השליטה, אי לכך:

(1) כאמור, יש לנצל את ירידות השערים ולהגביר את החשיפה לאפיק הקונצרני, להוציא חברות שנמצאות בכותרות בצד השלילי. במיוחד, להעמיק החשיפה בחברות שמחיריהן נפגעו מהאירוע המערכתי והן לא קשורות לתחום הסלולרי או לענפים רגישים אחרים.

(2) באפיק הקונצרני, יש להתמקד במח"מ בינוני, כ-4 שנים.

(3) ישנה להערכתנו עדיפות לאיגרות חוב קונצרניות ברמות דירוג של ’+A’ וגם ’A’, במח"מ של 4-3 שנים. איגרות אלו משלבות לדעתנו בצורה הטובה ביותר בין תשואה לסיכון.

(4) הירידה המשמעותית בציפיות האינפלציה בחלק הקצר של העקום מגבירה מחדש את האטרקטיביות של האפיק הצמוד על פני השקלי. זאת, לאור הגורמים הבאים: (א) המדדים הקרובים צפויים להיות גבוהים למדי (ב) הואיל ולדעתנו רוב הסיכון האינפלציוני נותר כלפי מעלה, במיוחד לאור הצורך להקטין את הגירעון הממשלתי. הדבר צפוי וא לידי ביטוי גם בדמות העלאת מע"מ שלה יש השפעה מיידית על מדד המחירים לצרכן.

בנוסף, נפנה את תשומת לבכם להוואת כדאיות השקעה בין שתי איגרות חוב בעלי אותו מנפיק ומח"מ, אך עם הצמדה שונה, על פי האינפלציה הגלומה במרווח בין התשואות לפדיון של האיגרות. מההשוואה עולה כי:

(1) למחזיקים איגרת חוב שקלית – כלל תעשיות 15 (תשואה לפדיון – 7.14%, מח"מ – 2.74), יש לשקול החלפה לאיגרת הצמודה של כלל תעשיות שמספרה 13 (תשואה לפדיון – 5.46%, מח"מ – 2.78).

(2) למחזיקים איגרת חוב שקלית – נכסים ובנין 5 (תשואה לפדיון – 6.14%, מח"מ – 1.36), יש לשקול החלפה עם שתי איגרות חוב צמודות של נכסים ובנין עם מח"מ סינטתי של 1.36. איגרת מספר 2 (תשואה לפדיון – 3.57%, מח"מ – 0.43) ואיגרת מספר 3 (תשואה לפדיון – 5.58%, מח"מ – 2.65).