כהנוביץ’: התקופה האחרונה בה התחלנו להתרגל לנתוני מקרו חלשים בארה”ב קרובה לסיום

אמיר כהנוביץ, כלכלן ראשי אגף נכסים ומחקר, כלל-פיננסים בסקירה עולמית-יומית: כשאמא שלי היתה בתיכון היה לה מחזר עם שאיפות ספרותיות. בסיום הלימודים הוא נבחר לנאום בטקס הבוגרים וכמובן שהתרגש מאד. הוא בעיקר פחד שלא יצליח להרשים את אמא שלי. ואז עלה לו רעיון, לכתוב מכתב לסופר המוערך עליו ביותר, ג’יי די סלינג’ר (התפסן בשדה השיפון), ולבקש ממנו עזרה בניסוח הנאום. באופן מפתיע, סלינג’ר ענה וכתב: "בחג המולד כנס לרכבת בניו-יורק, לך בין הקרונות עד שתמצא ילד קטן שנאבק להעלות את המזוודה למדף העליון. הוא יושב לבד. נראה שקר לו והוא נוזל מהאף. פנה אליו, הוא האדם שצריך לכתוב לך את נאום הבוגרים." (מתוך המגזין "סלייט"). מי שמכיר את סיפוריו של סלינג’ר יודע שאין מדובר בסרוב מתחמק אלא בעצם בתיאור של גיבור סיפרו, הולנדן קולפילד, ילד, שבשונה מאותם מסיימים, לא שפר מזלו. סלינג’ר חשב כנראה שכדי להעריך את סיום הלימודים מוטב לתלמידים שלא ישמעו שוב נאום בנאלי על שבחים וסיפורי הצלחה, אלא דווקא סיפור אחר, על מישהו שלא זכה להגיע למקומם.

גם המשקיעים הלכו אתמול לטקס הסיום של תוכנית טוויסט (הראשונה), הם ציפו אולי לשמוע מברננקי נאום סיום עם הרחבה מוניטארית, אבל קיבלו ממנו את הולנדן קולפילד, הילד המתוסכל מהמצב הכלכלי ושבקושי נתן הארכה של כמה חודשים בתוכנית החיוורת "טוויסט". עוד היום, נתוני מקרו חלשים מאירופה וסין, הנפקות אג"ח מוצלחות של ספרד ומבול נתוני מקרו מאוחר יותר מארה"ב. מדד הפחד, ה-VIX, נופל לרמה של 17 נק’, מאותת על ציפיות המשקיעים לתנודתיות נמוכה בתקופה הקרובה.

לא מפליא שהשוק יורד לאחר הארכת תוכנית טוויסט: עד לפני ועידת הפד שהסתיימה אתמול רשמו המניות עליות כשהוסברו בציפיה לעליות לאחר הודעת הפד על תוכנית מוניטארית חדשה. למה הם חשבו שזה מה שיקרה? כי ככה זה קרה בכל הפעמים הקודמות! תוכנית טוויסט (הראשונה) הסתיימה החודש ורבים ציפו לקבל הפעם המשך של תוכנית הרחבה מוניטארית שלישית. הם לא היו הזויים, גם השמועות בשוק היו חזקות, כששני הבנקים הגדולים בארה"ב ציפו לכך. ואם יש הרחבה מוניטארית אז יהיו גם עליות! למה? כי ככה זה קרה בפעמים הקודמות!

אלא שאנחנו כזכור לא הסכמנו עם הערכות הנ"ל וכתבנו לפני יומיים: "להערכתנו לא מספיק רע כדי שהפד יכריז מחר על תוכנית הרחבה מוניטארית חדשה ואם בכל זאת יחליט לפעול, סביר להניח שילך על התוכנית המתונה יותר - תוכנית טוויסט". עוד הוספנו, כי אם אכן ימשיך הפד את תוכנית טוויסט יתכן ש"ההשפעה של תוכנית כזאת תהיה דווקא שלילית". ואכן QE3 לא הגיע וגם תוכנית הטוויסט לא עזרה למנוע מהשוק לעבור הבוקר לירידות. מסקנה: אל תחשבו שההיסטוריה חוזרת על עצמה. היי, אבל למה לא קיבלנו הרחבה מוניטארית, לא מספיק רע?:

הסיבות הבולטות לאי השקת הרחבה מוניטארית:

1. תשואות האג"ח בארה"ב כבר בשפל

2. למרות המצב הכלכלי החלש בארה"ב הוא עדיין לא קטסטרופאלי (S&P ירד רק ב-10%)

3. אין הבטחה שתוכנית הרחבה נוספת לא תתחיל לגרום ליותר נזק מתועלת

4. אין לפד עוד הרבה "תחמושת", הפעלת תוכנית הייתה עלולה לתת תחושה של איבוד שליטה

5. שיקולי בחירות?

המשקיעים התרגלו להאמין שכל הורדת ריבית תומכת בצמיחה ובכלכלה. אלא שמנקודה מסויימת כנראה שהריביות יהיו מספיק נמוכות כדי שלא יהיוו את צוואר הבקבוק ללקיחת הלוואות. כלומר, גם אם יתנו לאדם ריבית אפס הוא לא ילך לקחת הלוואה ולרכוש מוצרים אם הוא חושש שיפוטר ולא יוכל להחזיר אותה. לכן, השוק צריך כעת קודם כל צמיחה, האשראי הוא כבר איננו הבעיה. ואכן כך גם חזר על טענתו ברננקי. הוא מודע לחולשה בכלכלה, בתעסוקה ובאירופה. הוא מיקד את תשומת הלב בממשל וקבע כי זהו תפקידו של הקונגרס לפעול ליצירת צמיחה כלכלית וכי כלי המדיניות של הפד אינם פתרונות ארוכי טווח.

תוכנית טוויסט מעולה היא תביא ל.... כלום! אולי בעצם טוויסט עדיפה על QE3?

האמריקאים מתים על תוכניות מוניטאריות, עד שגם אנחנו התחלנו להאמין שהן טובות לנו בת"א. אלא שבמהלך תוכנית QE2 ירד מדד ת"א 100 בכ-3.5% ובמהלך תוכנית "טוויסט" עלה מדד ת"א 100 רק ב-5.6%, גם לא ליפול מהרגליים. אז מה, בסופו של דבר מתברר שאנחנו סתם מתלהבים כמו האמריקאים?

מקרו: אבל התשואות יורדות! זה לא קשור לטוויסט: תשואות אגרות החוב מגלמות את הציפיות לסביבת הריבית העתידית. לכן, אם באמת היה רוצה הבנק המרכזי להוריד את התשואות הוא יכול היה פשוט להודיע על הארכת משך הזמן בו תישאר הריבית בארה"ב ברמה אפסית (אל מעבר 2014). אבל מה שיקבע את הריבית העתידית הוא בעיקר שיעור הצמיחה. לכן מספיק למעשה שהפד נותן תחזית פאסימית יחסית על הכלכלה, או שסין ואירופה יפרסמו, כמו הבוקר, מתוני מאקרו חלשים, כדי למשוך את תשואות אגרות החוב למטה, לא צריך בשביל זה שום טוויסט.

מדד סקר מנהלי הרכש של HSBC למגזר התעשייתי בסין אותת הבוקר על התכווצות (48.1 נק’ כאשר 50 הינו קו פרשת המים בין התרחבות להתכווצות) . באירופה מדד מנהלי הרכש בתעשייה הצביע על 44.8 נק’, שלמעשה מאותת שכלכלת אירופה כבר בתוך מיתון... מצד שני, ספרד יצאה היום בהנפקת אג"ח ראשונה לאחר סיוע של 100 מיליארד יורו שקיבלו הבנקים במדינה, והתשואות שלה ל-10 שנים ממשיכות לרדת ל-6.5%, לאחר שרק לפני מספר ימים עמדו על 7.2%.

זהו, סופית אף אף אחד לא רוצה להיות אירופאי. משהו שמסתובב ברשת:

"ספרד היא לא יוון" - אלנה סלגאדו, ספרדית שר האוצר, פברואר 2010.

"פורטוגל היא לא יוון" - האקונומיסט, אפריל 2010.

"יוון היא לא אירלנד" ג’ורג’ פאפאקונסטאנטינו, שר האוצר היווני, נובמבר 2010.

"ספרד היא לא אירלנד או פורטוגל" אלנה סלגאדו, שרת האוצר הספרדית, בנובמבר 2010.

"אירלנד היא לא יוון" - שר האוצר האירי, בריאן לניהאן, נובמבר 2010.

"לא ספרד ולא פורטוגל הן אירלנד" - אנג’ל גוריה, מזכ"ל ה-OECD, נובמבר 2010.

"איטליה היא לא ספרד" - אד פארקר, פיץ’, יוני 2012.

"ספרד היא לא אוגנדה"- ראש ממשלת ספרד, רחאווי, יוני 2012

"אוגנדה לא רוצה להיות ספרד" – שר החוץ האוגנדי 13 יוני 2012

בשורה התחתונה: אף אחד לא רוצה להיות אירופאי

מבול נתוני מקרו בארה"ב: היום גל של פרסום נתוני מאקרו בארה"ב שיתחילו בשוק העבודה, עם נתון מספר הפונים ללשכות התעסוקה לקבלת דמי אבטלה, לאחר מכן סקר מנהלי הרכש של חברת MARKIT. בהמשך מדד מנהלי הרכש של הפד לאזור פילדלפיה, מכירות בתים קיימים ומחירי בתים. לבסוף, אם ישאר לכם עוד כוח, מדד האינדיקטורים המובילים, שצפוי לעלות ב-0.1%. להערכתנו, התקופה האחרונה בה התחלנו להתרגל לנתוני מקרו חלשים בארה"ב קרובה לסיום. זה אולי לא יקרה היום, אבל הציפיות נהיו מספיק נמוכות כדי שיהיה לנתוני המאקרו קל לחזור ולהפתיע. אל תשברו עכשיו...