עידן אזולאי, מנכ"ל אפסילון ניהול קרנות נאמנות בסקירת מאקרו: וול סטריט ושוקי העולם עצרו השבוע את נשימתם. המשקיעים חששו שברננקי עומד לנתק את המשק האמריקאי ממכונת ההחייאה שלו, וינסה לתת למשק האמריקאי להתחיל לצעוד לבדו. כולם חששו שהנגיד יוותר על תוכנית ההקלה הכמותית השלישית ואז הצמיחה תשוב להסתמך על הפעילות הכלכלית. אבל ברננקי לא אכזב. הנגיד האמריקאי טען שהוא חושש מכך ששיעורי הצמיחה הנוכחיים אינם מספיקים כדי לשמר את קצב ההתאוששות בשוק התעסוקה ולכן יתכן והוא...יצטרך להמשיך ולקנות עוד אג"חים. טוב, את זה הוא לא אמר במפורש, אבל זו כנראה הכוונה, אלא אם כן אנחנו עומדים בפני המצאה כלכלית סנסציונית. אם ניתן היה להבין את הרציונל שעומד מאחורי תוכניות ההקלה המוניטריות הקודמות, הרי שבזו האחרונה, זה קצת קשה. הגרף שמצורף למטה מתאר את השינוי בכמות הכסף ובמהירות מחזור הכסף בארה"ב מ 2005. המטרה היא לבחון האם כמויות הכסף האדירות שנשפכות למשק מצליחות לעודד את הפעילות העסקית. הנתונים ידועים ומוכרים, ולמרבה הצער, הם גם לא משתנים. כמויות הכסף ששוטפות את המשק בארה"ב נמצאות בשיא של כל הזמנים, ואילו יחס מהירות המחזור נמצא בשפל.
המשק האמריקאי לא זקוק לעוד כסף זול, וכלל אין זה משנה אם הוא מגיע דרך ריביות אפסיות או דרך שוק אג"ח מווסת שאינו מגלם את הריבית הריאלית. החברות האמריקאיות אמנם מנצלות את הריביות הנמוכות לצורך גיוסים בעלויות אפסיות, אלא שתמורת ההנפקות עדיין נותרת ברובה בקופת החברות. הגרף לעיל ממחיש שהפד מיצה את הנשק המוניטרי בטיפול במשבר. המגזר העסקי בארה"ב זקוק לתמריצים שיגרמו לו להוציא ולהשקיע את הכספים שנאגרו בקופתו בשנים האחרונות. כפי שניתן לראות בגרף המצורף מטה, היקפי ההשקעות בנכסים קבועים אמנם החלו לשנות כיוון, אולם הן עדיין נמצאות ברמה נמוכה יחסית לשנים האחרונות.
מי שיהנה מתוכנית ההקלה הכמותית במידה ואכן תתממש זו המערכת הפיננסית ו...ביל גרוס (מעניין לגלות איך הוא ידע שהנגיד עומד לרמוז על תוכנית הקלה כמותית כבר עכשיו. באמת מעניין). חוץ מאלו, ה"תרומה" של התוכנית תורגש בעיקר בטווח הארוך, אז העולם יצטרך להתמודד עם אינפלציה. גם השווקים התייחסו להודעת הנגיד בספקנות, עת התשואה על אגרות החוב האמריקאיות ירדה קלות, מה שיכול גם להיחשב כתיקון לאחר העלייה החדה של השבועות האחרונים. יתכן שברננקי מקווה להשיג יציבות בשווקים על ידי תוכנית הקלה כמותית חדשה. אלא שנראה שבנקודה הזו, מה שנדרש זו אינה עוד הצפה של כסף זול, כי אם צעדים בתחומים אחרים שיתכן וכלל אינם נמצאים בתחומי סמכותו של הבנק המרכזי. השפעתו של הצעד הזה (אם יתממש) תהיה זהה להשפעתן של התוכניות הקודמות. שוק המניות ייתמך (למרות שלדעתנו הוא כבר ממש לא זקוק לתמיכת הפד), כמו רוב נכסי הסיכון. יתכן שדווקא שוק האג"ח בארה"ב יתחיל להביט לטווח ארוך יותר, ובמידה והתחזית להמשך השיפור בכלכלה האמריקאית תישמר, ולא נתפלא לגלות שתוכנית ההקלה הכמותית (איזה מכבסת מילים למונח "הדפסת כסף") לא תצליח לשמר את התשואות ברמה נמוכה.
גם הבנק המרכזי שלנו סיפק כותרות השבוע. מחלקת המחקר של בנק ישראל העלתה השבוע כצפוי את תחזית הצמיחה של המשק הישראלי לשנת 2012 ב 0.3%. זאת לאחר שלפני שלושה חודשים בדיוק, אותה מחלקה הפחיתה את תחזית הצמיחה, כמו גם פרמטרים כלכליים אחרים. נשאלת השאלה, אם התחזיות משתנות בתכיפות כה גבוהה, מה התועלת שבהן ? נראה שזה המקרה הקלאסי שבו הזנב מכשכש בכלב. קודם רואים מה כיוונם של השווקים, ובהתאם משנים את התחזיות. התכיפות הגבוהה של השינויים בתחזיות חסרות המשמעות של בנק ישראל יכולות אולי להמחיש את הבלבול הרב שבו שרוי שוק האג"ח המקומי.
המשקיעים הסולידיים עדיין מתקשים להחליט אם תיק ההשקעות שלהם אמור להתייחס לכך שנתוני ציפיות האינפלציה בטווח הקצר עדיין גבוהים, או שמא לריבית החזויה שעומדת כעת קרוב לרמתה בפועל. בנק ישראל סיפק מידע מעט יותר קונקרטי מתחזיות הצמיחה בדו"ח השנתי שפורסם השבוע. בהתייחס לאיומים על המשק, מציין הבנק את נושא הגרעון התקציבי שמהותי. הבנק קובע שההוצאות הצפויות על פי אומדן עלות ההחלטות שאושרו לאחרונה יגרמו לחריגה של למעלה משישה מיליארד ₪ בין ההוצאות הצפויות לתקרת ההוצאה כפי שנקבעה בחוק. הבנק מציין שהממשלה צריכה לבצע את ההתאמות הנדרשות על מנת שלא לחרוג מתקרת ההוצאות. במילים אחרות, קיצוצים. האם הממשלה מסוגלת לבצע קיצוצים לנוכח הסביבה הפוליטית המורכבת ? אולי. האם בנק ישראל יפעל במידה והממשלה לא תעשה זאת ? בטוח. בכל מקרה, שלל הפרמטרים הכלכליים אינם מאפשרים עדיין לקבל החלטה ברורה ונחרצת לגבי המבנה האופטימלי של תיק האג"ח. אנו עדיין סבורים שיחסי הסיכון – סיכוי בשוק הסולידי עדיין אינם מצדיקים את הגדלת הסיכון. אנו עדיין רואים באפיק הקונצרני את האפיק המועדף, על אף העובדה שהמרווחים הצטמצמו בעת האחרונה לרמה שבין 2.3% - 2.5% במדדי התל בונד. אולי יום אחד בנק ישראל יפרסם תחזית שלא תהיה בבחינת "העיתון של אתמול", ואז יקל עלינו לקבוע מדיניות השקעות.