דן הרווארד, אנליסט בכיר בדויטשה בנק, מפרסם היום סקירה על חברת בזק. בסקירתו כותב הרווארד, כי שנת 2011 התאפיינה בסביבה רגולטורית תחרותית ומאתגרת, אך השינויים הדרמטיים במאזן של בזק התרחשו בלי קשר לכך. רמת המינוף של החברה נמצאת בעליה כתוצאה מחלוקות דיבידנדים בשילוב עם הנפקת חוב. החוב עלה ב-36% ב-2011 לעומת 2010, והגיע ל-7.3 מיליארד ₪, המשקף מכפיל EBITDA 1.6 לעומת מכפילEBITDA 1.0 בסוף 2010, ויעלה עוד במהלך 2012. לפיכך, דויטשה בנק מוריד את מחיר היעד מ-9.0 ₪ למניה ל-6.4 ₪ למניה, מאחר שהמניה תהיה לכודה במינוף גבוה לטווח ארוך, אך מותיר את ההמלצה על קניה על בסיס תשואת הדיבידנד בשיעור של 17%.
תחזית הרווח ל-2012 תישאר ללא צמיחה
על פי התחזית שסיפקה בזק, הרווח הנקי, ה-EBITDA וההכנסות ב-2012 יישארו דומים לאלה של 2011, כאשר במקביל החברה מצפה לשיפור בתזרים החופשי, הנובע משיפור בהון החוזר וירידה ב-capex בעקבות השלמת פרויקט ה-NGN ופריסת הכבל התת-ימי. בעוד שאנו מאמינים כי לאור הסביבה התחרותית יהיה זה מאתגר לחברה לעמוד בתחזית, לדעתנו גם ירידות קלות ברווח הנקי, ב-EBITDA ובהכנסות עדיין ישקפו ביצועים יציבים.
בעוד שתשואת הדיבידנד הגבוהה בטווח הקרוב נראית אטרקטיבית, היא תוביל בהמשך לעליה במינופים מאחר שהתשלומים יהיו גבוהים יותר מתזרים המזומנים. לטווח הארוך יותר, מגמה כזו מביאה להוצאות מימון גבוהות יותר, ולעליה ביחס החוב נטו/EBITDA ובמכפיל EV/EBITDA של בזק. להערכתנו, יחס החוב נטו להון יעלה ממכפיל הון 2.7 בסוף 2011 ל-4.8 בסוף 2012, הגבוה ביותר בקבוצת היחס של בזק - הטלקו האירופאי. אנו מעריכים, כי מדיניות הדיבידנדים של בזק תיוותר על כנה ב-2012-13, אך יחד עם זאת סבורים כי עלולות לעלות שאלות גם מעבר לכך.