אמות פרסמה היום את הדוחות השנתיים לשנת 2011. מבחינה תפעולית החברה ממשיכה להציג תוצאות מרשימות אשר משקפות את טיב נכסיה. גידול של 17% ב-NOI, שיפור של 17% ב-FFO ושיפור ביכולת הפיננסית של החברה.
בנוסף, אמות מעלה את גובה הדיבידנד שהיא מחלקת ל-64 אג’, תשואה של 6.6% על שווי השוק הנוכחי.
להערכתנו, אמות מהווה פלטפורמה איכותית של מגוון רחב של סוגי נכסים, ממסחר דרך מרכזיים מסחריים ועד סופרמרקטים ופארקים תעשיתיים.
נכסים איכותיים בשילוב עם יכולת פיננסית גבוהה כפי שבאה לידי ביטוי בגיוס של כ-770 מ’ ₪ במהלך בשנה החולפת גוזר את העובדה כי אמות הינה אחת מחברות הנדל"ן החזקות.
עם זאת, בבחינת שווי השוק של החברה עולה כי החברה נסחרת בדיסקאונט נמוך יחסית של 13% בלבד על המחיר הכלכלי ובנוסף, התשואה גלומה של אמות עומדת על כ- 8.2% בלבד.
עקב כך, אנו מותירים את המלצתנו לאמות על תשואת שוק במחיר יעד של 11 ₪, פער של 13% בלבד לעומת שווי השוק של החברה.
אמות מפרסמת תחזית חדשה ל-2012. להערכת החברה ה-NOI צפוי לעמוד על – 448-458 מ’ ₪ וה-FFO צפוי לעמוד על 245-255 מ’ ₪. להערכתנו, הערכת החברה של ה-FFO הינה שמרנית וה-FFO עשוי לעמוד על 258 מ’ ₪ וזאת בעיקר עקב שיפור בתנאי המימון של החברה כפי שמשתקף מתשואות האג"חים והגיוסים שביצעה החברה בשוק ההון.
שיעור המינוף נותר יציב ברמה של כ-60%. רמה זו הינה אופטימלית כאשר מחד הסיכון יחסית נמוך ומאידך החברה יעילה מספיק בשימוש במקורות הכספיים שלה. בנוסף לחברה יש נכסים שאינם משועבדים בהיקף של 4.2 מיליארד וכן קווי אשראי לא מנוצלים ומזומן בהיקף של 796 מ’ ₪.
תפוסה – אמות מציגה רמת שיא בתפוסה בנכסיה – 97.5%. בשיעור תפוסה כל כך גבוה אפשר רק לרדת...
המנייה עדיפה – גם כאן, כאשר תשואת ה-FFO הינה כ-11% ותשואת האג"חים הינה כ-2.9%(צמוד) – במשוואת הסיכון/סיכוי יש עדיפות ברורה למנייה.
אמרנו זאת בעבר ונציין זאת גם כאן – אמות מובילה את ענף הנדל"ן מבחינת רמת הצגת הנתונים בדוחות הכספיים. שימוש מרובה בטבלאות,הסבר על הנתונים העיקריים ועוד. כאשר משנים באופן תדיר את דוחות חברות הנדל"ן – כדאי לראות את הדוחות של אמות להבנת ההצגה הנדרשת.
נציין במיוחד את העובדה שחברות הנדל"ן מציגות חלוקה חסרת משמעות של הנכסים על פי צפון, מרכז ודרום ואמות הינה החברה היחידה אשר מפרטת את נכסיה על פי הגיון מסוים של אזורי ביקוש.
המאפיין העיקרי של אמות הינו תמהיל נכסיה. לחברה יש נדלן מסוגים שונים אשר מעניקים לה הגנה מפני ירידה בסקטור מסוים.
אמנם עיקר חשיפת החברה הינו לתחום המשרדים (41%) אולם חשוב להדגיש כי מרבית נכסיה ממוקמים באזור המרכז -כ-70% ממוקם בגוש דן.
אחד הנתונים המרשימים בדוח היו שיעור התפוסה – הגבוה ביותר של החברה אי פעם- 97.5%.
ה- NOI עלה בשנת 2011 ב-17.6% לעומת 2010 – שיפור של 65 מ’ ₪. 19 מ’ ₪ גידול בנכסים זהים והיתר עקב רכישת נכסים חדשים (כגון נס פן).
ה-FFO עמד בשנת 2011 על 242 מ’ ₪ - מהווה תשואה של כ-11% על שווי השוק של החברה.
אמות הינה אחת החברות עם מבנה המאזן החזק ביותר אשר מאפשר לחברה לרכוש נכסים נוספים וליזום בניית נכסים חדשים. להלן מספר פרמטרים הממחישים את עוצמתה הפיננסית:
1. נכסים לא משועבדים בהיקף של כ-4.2 מיליארד ₪.(על פי ההתניה הפיננסית היקף הנכסים הלא משועבדים צריך להיות גבוה מ-1 מיליארד )
2. חוב פיננסי ל-CAP של 56% (ע"פ ההתניה – נמוך מ-70%)
3. חוב פיננסי ל*NOI של 6.6 בלבד ( ע"פ ההתניה צריך להיות נמוך מ-10)
4. מסגרת אשראי בהיקף של כ-600 מ’ ₪.
חישוב התשואה הגלומה.
להערכתנו, חישוב התשואה הגלומה מאפשר יכולת השוואה בין חברות הנדל"ן ונותן מכנה משותף של תשואה בנכסים המניבים.
בחישוב התשואה הגלומה לקחנו 50% מהמס הנדחה בחוב החברה.
המשמעות: רכישת המנייה שקולה לרכישת נכסיה המניבים ב-8.2%.
מימון – אנו מפרידים את המזומן מהחוב ברוטו ולא לוקחים עלות מימון על החוב נטו. לחוב ברוטו - עלות מימון של 4% ולמזומן - 1% הכנסות מימון.
מס - עקב המינוף החברה כמעט איננה משלמת מס תזרימית. (לצורך מס קיים פחת וכן הוצאות המימון מוכרות ריאלית)
הוצאות הנהלה וכלליות של כ-36 מ’ ₪
תשואת ה-FFO הינה 11.4% על מחיר השוק הנוכחי. תשואה זה אינה לוקחת בחשבון את הייזום של החברה וכן את השטחים הפנויים בשווי של 130 מ’ ₪.
להלן גרף המציג את התשואות באפיקי ההשקעה בחברת אמות. המשמעות הברורה העולה מהגרף הינה כי, כמו בשאר חברות הנדל"ן המובילות, קיימת עדיפות ברורה למנייה על חשבון האג"ח.
מס – 50% על המס הנדחה לאחר עלייה של 100 מ’ ₪.
מגזר הסופרמרקטים – ה-NOI בתחום זה מבוסס על עליית חוזים ועל כן ה-NOI הינו גבוה יותר מאשר בדוח.
מגזר תחנות מרכזיות – תחנת חיפה עברה ברבעון זה לנכסים בייזום ולכן ה-NOI ממגזר זה צפוי לעמוד על כ-7 מ’ ₪ - נמוך מה-NOI השנתי.