אקסלנס בסקירה בעקבות מכירת 55% ממשאב של כלל תעשיות למשפחת לבנת: אידיבי פועלת לייצור מזומנים ושיפור האיתנות הפיננסית של הקבוצה- עסקת המכירה של מניות משאב היא עסקה מאולצת של מימוש נכס איכותי שנועדה לדבר אחד בלבד – לייצר מזומנים בהיקף משמעותי לחברות האם ו"הסבתא", אידיבי פיתוח ואידיבי אחזקות. בניגוד לשתי העסקאות הקודמות (מכתשים אגן ופאנדטק) שהיו בעלות גוון אסטרטגי (מכתשים חיפשה להתרחב ופאנדטק הגיעה למיצוי ההשבחה), מכירה של חברת משאב נחשבת לוויתור אדיר עבור קבוצת אי די בי וככל הנראה לא היתה מתרחשת ללא צורך אמיתי במזומנים של חברת האם. משאב הוא נכס מצוין עבור חברת אחזקות שכן הוא מחלק דיבידנדים מידי שנה והיפרדות מנכס כזה יכולה להתבצע רק במקרה של צורך.
אל תיטעו, המכירה אומנם מאולצת אבל אלה חדשות טובות מאוד בעיקר עבור מחזיקי האג"ח של אידיבי פיתוח ואידיבי אחזקות שכן הוויתור על נכס משמעותי כל כך מאותת על הכרה של החברה בצורך שלה להוריד את המינוף והרצינות בה היא פועלת כדי לשרת את התחייבויותיה.
כלל תעשיות (כת"ש) היא הזרוע הבריאה יותר של הקבוצה שנהנתה מזרם דיבידנדים מחברות בנות, בעיקר ממשאב, וחילקה ב- 2011 דיבידנדים בהיקף של 630 מ’ ₪ (380 מ’ ₪ - חלקה של אידיבי פיתוח). עם השלמת העסקה, תוכל החברה לחלק דיבידנדים של לפחות עוד כ 800 מ’ ₪ (בהתאם לרווח שיירשם מהעסקה). סכום זה יצטרף לדיבידנד נוסף שיחולק כנראה בעוד כחודש על סמך דוחות כספיים שנתיים, שכן החברה תכיר ברבעון הרביעי של 2011 ברווח של 430 מ’ ₪ ממימוש המניות בחברת פאנדטק. שני המימושים האלו (פאנטק ומשאב) מכניסים לקופת החברה כ- 2 מיליארד ₪, אך מייצרים רווח של 1.2 מיליארד ₪ בלבד שניתן לחלוקה, קרי 800 מ’ ₪ ימתינו בקופה של החברה לרווחים עתידיים עד שיחולקו או לחילופין ישמשו לפירעון התחייבויותיה של כת"ש עצמה.
האם הבעיות של אידיבי הסתיימו? אידיבי כמובן הייתה שמחה היום הרבה יותר אם הייתה מחזיקה בכת"ש יותר מ 60%, הרי שעל כל שקל דיבידנד שיחולק ע"י כת"ש רק 60 אגורות מיועדים לאידיבי פיתוח, או במילים אחרות מתוך דיבידנד בסך 1.2 מיליארד ₪ שככל הנראה יחולק בחודשים הקרובים, רק 740 מ’ ₪ יגיעו לאידיבי. זאת בהנחה שהעסקה אכן תצא לפועל (יש שלושה תנאים מתלים: השגת מימון, אישור של ההממונה להגבלים עסקיים ואישור ועדת הביקורת, הדירקטוריון והאסיפה הכללית של החברה).
סכום זה בהחלט מייצר וודאות גבוהה באשר ליכולת של אידיבי פיתוח ואידיבי אחזקות לעבור את 2012, עם זאת אפשר להניח כי מימוש של חברת משאב, לא יהיה המילה האחרונה של הקבוצה והיא תיאלץ לבצע מספר צעדים נוספים לצורך הורדת מינופים והארכת לוח הסילוקין:
אחד הצעדים עליהם הודיעה החברה הוא מיזוג של חברות המטה, מהלך שנועד לפשט את מבנה הקבוצה ובעיקר על מנת לקרב מזומנים שיושבים בכור ודסק"ש לחברות אידיבי פיתוח ואידיבי אחזקות – שתי החברות עם אתגרים תזרימיים והן זקוקות למזומנים על מנת לפרוע התחייבויות. מהלך זה הוא מורכב משפטית וכלכלית, וצפוי לקחת לא מעט זמן להשלים אותו, אולם מהלך זה בהחלט ישים.
מימושים נוספים כמובן אפשריים כאשר המועמד המתבקש למימוש היא כלל עסקי ביטוח. חברת כלל עסקי ביטוח הינו נכס מאוד משמעותי מבחינת השווי שלו ומוחזק ע"י אידיבי פיתוח כך שמימוש שלו יזרים מזומנים ישירות לאידיבי פיתוח. חברת כלל ביטוח עומדת תקופה על המדף, עם זאת נראה כי מכירה שלה תהיה אפשרית רק לאחר הסרת אי הוודאות באשר ל"דמי הניהול" בחיסכון טווח ארוך. יצוין כי יש לא מעט חברות ביטוח על המדף בישראל, אך נראה כי מכירה בתחום הביטוח תתאפשר רק כאשר יימצא מתווה לקביעת דמי הניהול בשנים הקרובות.
מימושים אפשריים נוספים, אך בעלי סבירות נמוכה יחסית בתוקפה הקרובה הן מכירה של כלל ביו טכנולוגיה (ע"י קרן הון סיכון כזו או אחרת) ומכירה של שופר סל.
לסיכום, קבוצת אידיבי עובדת קשה כדי לזכות מחדש באמון המשקיעים ועבודה זו עשויה לקבל ביטוי ע"י המשך ירידת התשואות על האג"ח שלה. כפי שכתבנו לפני חודשיים, אנו עדיין מעריכים כי השקעה באג"ח עשויה להניב רווחי הון, עם זאת הקבוצה תיאלץ לבצע צעדים משמעותיים נוספים להורדת מינוף. בנוסף ירצו המשקיעים לראות תוצאות טובות יותר בחברות הבנות והשבחת הערך שלהן. תשואות האג"ח של החברה יחזרו לרמות חד ספרתיות שיאפשרו מחזור וגיוס חוב כאשר יהיה ניתן לראות אופק של כמה שנים קדימה ביכולת ההחזר שלה, שקיפות גבוהה יותר והתנהלות שמרנית יותר.