”הכלכלות עדיין לא רותחות בשביל לעבור למחזור כלכלי שלילי”

 כלל פיננסים בסקירה עולמית-יומית: שבוע המסחר בעולם נפתח הבוקר בירידות שערים חדות באסיה, החדות מזה חודשיים, מירידות סובלים גם מחירי הסחורות, בהן בולטות ירידות במחירי הנחושת והנפט. היורו ממשיך להיחלש הבוקר מול רוב המטבעות בעולם כשברקע החשש שמצב החובות באירופה לא מצליח להתייצב (ראו הרחבה). החששות התעצמו בסוף השבוע כשסוכנות הדירוג פיץ’ הפחיתה את דירוג האשראי של יוון בשלוש רמות (ראו הרחבה) וכשחברת הדירוג S&P הודיעה שגם איטליה נמצאת בסכנת הפחתת דירוג. בירידות תומכות גם הערכות שקצב התרחבות התעשייה בסין הואט ובצל המתנת המשקיעים לפרסום נתוני הזמנות מוצרים ונתוני הצריכה בארה"ב בהמשך השבוע, נתונים שצפויים שניהם להיות חלשים יחסית. אפיקים שנהנים הם הנכסים הבטוחים ובראשם האג"ח האמריקאי - התשואות עליו יורדות הבוקר ל-3.12% ולפי הערכות של גולדמן זקס עוד ימשיכו לרדת (ראו הרחבה). היום החלטת ריבית יוני של בנק ישראל, להערכתנו סיכוי גבוה יותר שהריבית תישאר על 3% לפחות עד יעבור זעם.

יוון – סוס מת!

חברת הדירוג פיץ’ הורידה את דירוג האשראי של יוון ב-3 רמות מ:BB+ ל: B+ ארבע רמות מתחת לדירוג "השקעה". לפי הסוכנות ההורדה באה לשקף את ההידרדרות ביכולתה של יוון לעמוד בתוכניות הקיצוצים וגיוס המיסים שנדרשים לצורך עמידה בחובותיה. גם את ה:B+ יוון מקבלת רק בגלל שפיץ’ מניחים כי היא תקבל סיוע נוסף מאיחוד האירופי ושלא תפרוס מחדש את החוב. אני כבר אין לי מילים, מה כבר לא אמרתי, הלך לי הקול. מה שכן, הבעיה היוונית נמצאת על השולחן, ברור עם מי יש לנו עסק וכבר ברור מי פה בסיכון ומי לא (מי שצריך לדעת יודע, אם לא קראו בשם שלכם תישארו לשבת...). מי שלמשל קראו בשם שלה היא איטליה כשחברת הדירוג S&P הודיעה שהיא נמצאת בסכנת הפחתת דירוג. אחת הסיבות היא שאיטליה חשופה לחוב היווני.

מה שמעניין בניסוחים היצירתיים שעולים עכשיו על הפרק הוא שיתכן ויבוצע סידור כלשהו של החוב, שלא יוכר על ידי "האגודה לנגזרים והחלפים" ל"אירוע חוב", ובמקרה כזה מי שביטח את החוב היווני (באמצעות CDS) לא יזכה לפיצוי. רעיון לסטארט-אפ: תמציאו CDS שמבטח מפני מקרים שבו CDS לא משולם.

יפן שוב במיתון

יפן פרסמה בסוף השבוע נתוני צמיחה שליליים לרבעון הראשון, רבעון שני ברציפות, מה שמכניס אותה להגדרה הרשמית של מיתון. קלטתם, יפן במיתון! ירידה של 0.9% בתוצר הרבעוני ו-3.7% בשנתי לעומת צפי לירידה מתונה יותר של 0.5% ו-1.9%. הצמיחה השלילית היא אומנם תוצאה של אסון ולא בשל מחזור כלכלי שלילי, אך שלילי זה שלילי. ברבעון הבא תחזור יפן לצמוח, אך היא עדיין תאלץ להתמודד עם מחסור בחשמל בחצי מזרחי של המדינה, מה שיקשה על תפוקות המפעלים, על רווחיותם ובכך על שוק המניות היפני. וסבתא שלי הייתה אומרת על זה: "פעם עבדנו בלי חשמל".

בעיית החובות של גרמניה

מה? מה גרמניה? כן, כן, בעיית החובות של השווקים המפותחים, שיוצא להתעסק בה לא פעם (בלשון המעטה), לא חמקה מסתבר גם מגרמניה. אלא שבגרמניה הבעיה מתרכזת בעיקר בחובות המוניציפאליים (ארה"ב למשל "נהנית" גם מחובות מוניציפאליים וגם פדראליים). מסתבר שמחוזות רבים בגרמניה סובלים מבעיית חובות כשביום שישי האחרון יידע משרד האוצר הגרמני כי הוא שוקל להציב פיקוח פיננסי חיצוני על ארבע המחוזות עם החובות הגדולים ביותר (מתוך 16 מחוזות), בניהם המחוז של ברלין. זאת תהיה הפעם הראשונה מאז מלחמת העולם השנייה שמחוז בגרמניה עובר לפיקוח חיצוני, תוכנית שתמשך 5 שנים. למרות הדגלים אדומים שלכאורה מונפים כאן יש להבין שעיקר הנזק מהסתבכות החובות הללו הוא נזק מקומי עם השפעה זניחה על כלכלת העולם.

חובות של תקווה

בנקאי צרפתי בכיר, דומיניק שטראוס קהאן, מואשם בניסיון לאונס ונשלח לכלא "רייקרס" המפורסם. בכלא הוא מתוודע לאלימות הקשה של הסוהרים ובראשם הסוהר הראשי האדלי. הוא מתיידד עם אסיר אחר בשם ברנרד מיידוף, המרצה 3 מאסרי עולם בגין מחיקה של אחוז מהתוצר לאומי של ארה"ב. העלילה משתנה כאשר דומיניק ומיידוף מתערבים בויכוח סוהרים על החוב האמריקאי, תוך שהם מסכנים את עצמם, ומציעים סיוע בניפוח האג"ח – מה שמכונה בהמשך: "מזימת הפונזי הגדולה ביותר בהיסטוריה". בתמורה מבקש דומיניק 3 גלידות שטראוס לכל אחד מהאסירים - העסקה יוצאת לפועל?:

מקסימום ידפיסו כמה דולרים וישלמו את החוב

החוב האמריקאי חצה את רף ה-14 טריליון דולר וגדל בקצב של טריליון דולר בשנה. הסינים מקטינים את אחזקותיהם באג"ח וסוכנות הדירוג S&P זהירה כי הדירוג המושלם של ארה"ב (AAA) בסכנה. בסוף שבוע שעבר הפתיע המשקיע האגדי וורן באפט שטען כי לארה"ב לא יכול להיות משבר חוב כל עוד היא יכולה להדפיס דולרים. האם באפט צודק? האם הוא חשב כאן על משהו גאוני שאף אחד אחר לא חשב? האם אפשר להשוות את התגלית של באפט לגילוי הפלוטוניום? ממש לא! באפט אומנם צודק בשוליים, כי מאז ומעולם אינפלציה שחקה את החוב הריאלי, אך ממנה ועד היפר אינפלציה המרחק עצום. הנזקים שנלווים להיפר אינפלציה לא יצדיקו מבחינת ארה"ב שום חוב. אין ספק שאם יגיע מצב של בעיית החזר (והוא לא יגיע בשנים הקרובות) יעדיפו האמריקאים הסדר חוב עם הנושים. מחקרים הראו כי הרווח של מדינה מאינפלציה מוגבל לסביבות ה-3 אחוזי תוצר בזמן שנזקי האינפלציה ועלויות הריבית (שיזנקו) רק ימשיכו להחמיר. משקיעים שבכל זאת חוששים מאינפלציה יכולים תמיד להשקיע באג"ח אמריקאי צמוד מדד. הפרמטר המוחלט שישפיע על מחיר האג"ח האמריקאי בשנים הקרובות יהיה רק קצב העלאות הריבית בארה"ב:

העלאת ריבית בארה"ב – "רק ב-2018"

דו"ח שהונפק ע"י גולדמן זאקס טוען כי הממשל האמריקאי עומד להיכנס בתקופה הקרובה לגל קיצוצים תקציביים במטרה להפחית את הגרעון, מה שיקשה על הצמיחה ולא יאפשר לבנק המרכזי להתחיל לנקוט בקרוב במדיניות מוניטרית מצמצמת (העלאת ריבית). גולדמן מצטטים סקר של קרן המטבע שהראה כי חבילות קיצוצים של מדינות עשירות אחרות בהיסטוריה (כמו אירלנד, שוודיה ואיטליה) נמשכו שש שנים ובכולם הריבית לטווח קצר קוצצה (ולא נזכיר את יפן). אם ארה"ב תחזור על הניסיון של מדינות אחרות גולדמן לא צופה העלאת ריבית משמעותית לפני המחצית השנייה של העשור. במידה ובגולדמן צודקים אין ספק שהתשואות היום על האג"ח האמריקאי הן סוכריות ו"כסף על הרצפה", אלא שצריך לזכור שגולדמן מתפקדים לאחרונה כסמן ימני וטענותיהם לא יתממשו אם האינפלציה תתחמם. שוק ההון מגלם העלאת ריבית בארה"ב רק ביולי 2012, גם רחוק מאד אבל בטח שלא 2018.

ישראל

היום הנפקת אג"ח ממשלתיות ושטרות חוב בסכום של כמיליארד שקל. ברקע המתנת המשקיעים להחלטת הריבית לחודש יוני. להערכתנו ב"י יותיר את הריבית על כנה 3%, בעיקר בשל צפי לדחיית העלאות הריבית בארה"ב, הערכות להאטת קצב העלאת הריבית באירופה, אי הוודאות האזורית וציפיות האינפלציה הארוכות שנמצאות בתוך היעד.

ומשהו אופטימי לסיום: זינוק בתחזיות הרווחים

לאחר עוד רבעון של פספוס כלפי מטה בתחזיותיהם האנליסטים מעלים את תחזיות רווחי החברות בשיעור הגבוה ביותר מזה שנה. תחזיות שאספה סוכנות הידיעות בלומברג מ-9000 אנליסטים מראה כי הם הערכותיהם להכנסות החברות עלו ב-2.8% בתוך ארבעה שבועות. האנליסטים נעשים יותר אופטימיים לאור המשך הצמיחה הצפויה בארה"ב וירידת מחירי הסחורות. למרות כל הצרות והחששות: מאירופה, משוק הנדל"ן האמריקאי (מכירות הבתים שם נפלו פתאום ב-0.8%), מהצמיחה ביפן, מהעלאות הריבית בסין, נראה שהכלכלה העולמית עדיין נמצאת במחזור כלכלי חיובי. רוב הבעיות שאנו רואים כיום יפתרו בזמן הקרוב או שהשפעתן תהיה שולית במגמת הצמיחה הכלכלית. להערכתנו, הכלכלות עדיין לא רותחות בשביל לעבור למחזור כלכלי שלילי, אף שברור שגם יומו יגיע, אבל כנראה בהמשך העשור – הוא עדיין מחזור צעיר אל תספידו אותו כ"כ מהר.