חברת להב אל.אר מרחיבה את אסטרטגיית הנדל"ן המניב שלה בגרמניה ומדווחת על הסכם מחייב לרכישת פורטפוליו של שמונה מרכזי מסחר שכונתיים בתמורה כוללת של כ-21.66 מיליון אירו. העסקה כוללת שני נכסים שרכישתם הושלמה כבר באפריל האחרון, ושישה נכסים נוספים שלגביהם נחתם כעת הסכם מחייב.
במבחן התוצאה, העסקה מציגה עבור המשקיעים מנגנון מינוף יעיל שייצר תשואת תזרים גבוהה על ההון העצמי. עם זאת, ישנה תלות מוחלטת ברשת קמעונאית אחת ופיזור נכסים בערים משניות בגרמניה.
המספרים שמאחורי הפורטפוליו
הפורטפוליו הנרכש כולל מרכזי מסחר בשטח כולל של כ-92 אלף מטר מרובע, מתוכם כ-31.3 אלף מטר מרובע שטח בנוי. הנכסים ממוקמים בשבע ערים שונות בגרמניה, בהן נינבורג, זולטאו ונוימינסטר.
סך דמי השכירות השנתיים מכלל הנכסים עומד על כ-1.68 מיליון אירו. נתון זה גוזר לעסקה תשואה שנתית ממוצעת, המכונה בשוק הנדל"ן CAP Rate (היחס בין ההכנסה התפעולית הנקייה לעלות הרכישה), בשיעור של כ-7.75%.
כלל הנכסים מושכרים לרשת הקמעונאות הגרמנית Jawoll, המתמחה בשיווק מוצרי דיסקאונט, מזון יבש, מוצרי פארם וציוד לבית. הסכמי השכירות נחתמו לתקופה ארוכה של כ-11 שנים נוספות, עד לסוף מאי 2037, עם אופציות להארכה עד שנת 2047. כמקובל בשוק הגרמני, דמי השכירות צמודים למדד המחירים לצרכן, והשוכר נושא במרבית הוצאות התחזוקה והניהול של הנכסים.
מנגנון המינוף
האלמנט המרכזי שיוצר את האטרקטיביות הפיננסית בעסקה הוא פער הריביות. להב אל.אר מתכננת לממן כ-61.4% מעלות העסקה באמצעות הלוואה בנקאית מבנקים מקומיים בגרמניה בהיקף של כ-13.3 מיליון אירו.
תנאי ההלוואה הבנקאית כוללים תקופת פירעון ארוכה של 20 שנה, מסלול ללא ערבות קונצרנית (Non-recourse) וללא אמות מידה פיננסיות הקשורות לשווי הנכסים, ריבית נומינלית לא צמודה בשיעור מוערך של כ-3.9% בשנה.
מאחר והנכס מניב תשואה תפעולית של 7.75%, בעוד שעלות החוב הבנקאי עומדת על כ-3.9% בלבד, נוצר פער חיובי משמעותי. פער זה מזניק את תשואת התזרים על ההון העצמי, המכונה מדד Cash on Cash, לשיעור מוערך של כ-12.51%. ההון העצמי שנדרשת החברה להעמיד מצידה, כולל עלויות העסקה, יסתכם בכ-10.7 מיליון אירו לאחר העמדת החוב הבנקאי במלואו.
צריך לקחת בחשבון את הסיכון בשוכר יחיד. כל שמונת הנכסים מושכרים לרשת אחת בלבד. אף על פי שרשתות דיסקאונט מתאפיינות ביציבות יחסית בתקופות של האטה כלכלית, חשיפה של 100% לשוכר בודד מייצרת סיכון מרוכז. פגיעה עיסקית ברשת Jawoll עלולה להשפיע באופן מיידי וגורף על כלל התזרים מהפורטפוליו.
הנכסים אינם ממוקמים במטרופולינים המרכזיים של גרמניה (כמו פרנקפורט, ברלין או מינכן), אלא בערים קטנות ובינוניות.
בתו כך, מתוך סכום ההלוואה הכולל, הבנקים התחייבו כעת על העמדת 8.5 מיליון אירו, כאשר היתרה תועמד עד תום שנת 2026. הריבית הסופית תיקבע לפי נוסחה שתתעדכן בתחילת שנת 2027, נתון שמותיר חשיפה מסוימת לשינויים בסביבה המאקרו-כלכלית.
המהלך של להב אל.אר מציג מודל קלאסי של ייצור תזרים מזומנים גבוה באמצעות ניצול מרווחי מינוף באירופה. עם זאת, התשואה הדו-ספרתית שהעסקה מייצרת מגלמת בתוכה פרמיית סיכון מסויים הנובעת מהתלות בשוכר יחיד וממיקומי הנכסים.