בזמן שכולם מדברים על מחירי הדירות, קרדן עושה משהו חכם יותר. היא בונה את הדירות, מוכרת אותן, ובמקביל בונה את תשתית הבינה המלאכותית שישראל צריכה. נדל"ן למגורים, חברת ביצוע ענקית, וחוות שרתים בהשקעה של 800 מיליון שקל והכל תחת קורת גג אחת.
הסיפור שהתחיל מיהלומנים
בשנת 1990 רכשה קבוצת יהלומנים בראשות יוסף גרינפלד ואבי שנור שלד בורסאי קטן ושקט בשם "קרדן השקעות", שהוקם ב-1982. שנור, שגדל בבלגיה, הגיע לישראל ב-1984 עם הון של משפחתו המאמצת. השניים הפכו לשותפים עסקיים, ויחד בנו את חברת אסטרא, אחת מ-25 היצואניות הישראליות הגדולות בענף היהלומים. אבל יהלומים היו רק ההתחלה, גרינפלד ושנור הפכו את קרדן למכונת השקעות שהשקיעה בנדל"ן, רכב, פיננסים, תקשורת וטכנולוגיה בישראל, מזרח אירופה וסין. בשיאם, בתחילת שנות האלפיים, שווי השוק של הקבוצה נסק לכמעט 2 מיליארד שקל.
הנפילה הגדולה, ואיך קרדן קמה מהאפר
בעקבות המשבר הכלכלי העולמי בשנת 2009, קרס שווי עסקי הנדל"ן של הקבוצה במזרח אירופה. גרינפלד, שלקח הלוואה אישית ענקית לרכישת מניות נוספות בשיא, מצא את עצמו עם חובות של מאות מיליוני שקלים. במרץ 2015 הגיש בנק לאומי בקשה לפשיטת רגל נגדו, וכך ימי התהילה נגמרו.
אבל קרדן הישראלית זו שנשארה בארץ ועסקה בנדל"ן מקומי שרדה. ב-2019 הצטרפו אנשי העסקים גיל דויטש ורוני בירם לגרעין השליטה, לצד אבי שנור שנשאר נאמן לחברה. הנהגה חדשה, אסטרטגיה חדשה וממוקדת לגמרי בישראל.
בעלי השליטה ב קרדן ישראל, גיל דויטש (17.3%), רוני בירם (17.3%), אבי שנור (31%) ויוסף גרינפלד (18.2%). כלל ביטוח ופיננסים מחזיקה בחברה כ-10.89% וביחד עם הפניקס (7.67%) הם הגופים המוסדיים המובילים את החזקת המניה.
קרדן 2026, שתי חברות, סיפור אחד
היום קבוצת קרדן מורכבת משתי חברות ציבוריות נפרדות: קרדן ישראל, היא חברת האם, עוסקת בארבעה תחומים שכוללים בנייה למגורים, נכסים מניבים, ביצוע עבודות בנייה ונדל"ן לוגיסטי הכולל חוות שרתים. שווי שוק של כ-800 מיליון שקל.
קרדן נדל"ן, משמשת כחברת הבת, עם הון עצמי של כ-736 מיליון שקל, מעורבות ביותר מ-21,400 יחידות דיור בשלבים שונים, וצבר הזמנות של כ-2.9 מיליארד שקל. שווי שוק של כ-1.32 מיליארד שקל.
קרדן ישראל מחזיקה ב-59.5% מקרדן נדל"ן, כלומר היא חברת האם ששולטת בחברה הבת, אבל שתיהן נסחרות בנפרד בבורסה. ויש כאן פרט מעניין מאוד שנגיע אליו בהמשך, יושבת ראש הדירקטוריון של קרדן נדל"ן היא לא פחות מאיילת שקד, לשעבר שרת משפטים וחברת כנסת.
קרדן היא לא חברה שעושה דבר אחד, היא שרשרת ערך שלמה של נדל"ן. קנייה, תכנון, ביצוע, מכירה, הכל בבית. הלב של הפעילות הוא קרדן נדל"ן, החברה שמוצאת קרקעות, מתכננת פרויקטים ומוכרת דירות.
החברה נוסדה בשנת 1988, ולמעלה מ-37 שנים עוסקת בייזום ובניית שכונות מגורים, מבני תעסוקה ומסחר. הפרויקטים שלה פרוסים בעשרות ערים כמו ירושלים, תל אביב, בת ים, רמת גן, חדרה, נתניה, אשדוד, רחובות ועוד.
אבל מה שמייחד את קרדן מיזמים אחרים הוא הזרוע הביצועית שלה, אל-הר הנדסה ובנייה, מחברות הביצוע המובילות בישראל, עם סיווג קבלני ג’5 בלתי מוגבל, המאפשר לה בנייה בהיקפים בלתי מוגבלים.
אל-הר בנתה את מגדל עזריאלי שרונה בתל אביב, מכון הלב תל השומר, ואת המרכז הלוגיסטי של חברת טבע, פרויקטים שרוב הקבלנים בישראל לא היו יכולים לגעת בהם. המשמעות המעשית היא שבעוד שרוב יזמי הנדל"ן מוציאים קבלנות לביצוע חיצוני ומשלמים לאחרים על זה, קרדן עושה את הכל בעצמה, מה שאומר שהרווח הגולמי שאחרים משלמים לקבלן, נשאר אצלה.
התחדשות העירונית, מנוע הצמיחה הבא
אם רוצים להבין לאן קרדן הולכת, צריך להסתכל על ההתחדשות העירונית. קרדן מקדמת פרויקטים של התחדשות עירונית בהיקף של כ-14,000 יחידות דיור ברחבי הארץ. פינוי-בינוי, בניגוד לבנייה על קרקע פנויה, הוא עסק מורכב יותר, אבל גם רווחי יותר. בפברואר 2026 התחילה קרדן להרוס 64 יחידות דיור ישנות ברחוב מצדה בבת ים, במקומן ייבנו שני מגדלים בני 31 קומות עם 300 דירות בהשקעה של 600 מיליון שקל.
במקביל, קרדן וב.ס.ר זכו במכרז דיירים לפרויקט פינוי-בינוי נוסף בבת ים, עד 900 יחידות דיור חדשות.
זה הדפוס, פרויקט אחר פרויקט, עיר אחר עיר. מעל 2,500 משפחות כבר גרות בפרויקטים שיזמה קרדן ברחבי הארץ.
הג’וקר בקלפים, חוות השרתים
וכאן מגיע הפרט שאף אחד לא ציפה לו כשדיבר על חברת נדל"ן. לפני מספר שנים זיהתה קרדן ישראל איזשהי מגמה מוקדם מרוב השחקנים. ישראל הולכת להפוך ל-HUB דיגיטלי אזורי. הביקוש לחוות שרתים המפעלים שמריצים את הבינה המלאכותית, הענן ומערכות המחשוב של העולם עומד לפוצץ. וקרדן, עם ניסיון הבנייה שלה ורשת הקרקעות שלה, הייתה ממוקמת בדיוק נכון לנצל את זה.
קמפוס חוות השרתים MULTIDC מהגדולים בארץ מוקם בימים אלה באזור התעשייה של שוהם, על שטח של 27.4 דונם. הקמפוס יכלול 3 חוות שרתים עם קיבולת חשמל כוללת של 48 מגה וואט, ומיועד לשרת לקוחות בינלאומיים מסוג Hyperscale. ההשקעה הכוללת בקמפוס היא 800 מיליון שקל.
קרדן לא בונה לשכן שרוצה לאחסן קבצים, היא בונה תשתית לבינה המלאכותית הגלובלית בישראל.
מיזוג, הקטליזטור שאף אחד לא מתמחר
ועכשיו מגיע החלק שהופך את הסיפור למעניין עוד יותר למשקיע. קרדן ישראל יוזמת מיזוג לתוך קרדן נדל"ן, שבסיומו קרדן נדל"ן תהיה החברה הקולטת וכל נכסי קרדן ישראל יועברו אליה. בתמורה, בעלי מניות קרדן ישראל יקבלו מניות של קרדן נדל"ן בהתאם ליחס החלפה שייקבע.
למה זה חשוב? שתי סיבות:
ראשית, ייעול מבני.
שתי חברות ציבוריות במקום אחת זה עלויות כפולות, שני דירקטוריונים, שני רואי חשבון, שתי מחלקות משפטיות. מיזוג חוסך את כל זה.
שנית,ניצול הפסדים צבורים.
לקרדן ישראל יש הפסדים שנצברו מהעבר, שניתן לקזז מול רווחים עתידיים לצרכי מס. זה שווה עשרות מיליוני שקלים שיחזרו לבעלי המניות.
שלישית, הצפת ערך. קרדן ישראל נסחרת בהנחה ביחס לשווי האמיתי של ההחזקה שלה בקרדן נדל"ן.
הרווח ירד, אבל הצבר עדיין שם
כאן חשוב לעצור ולהסביר משהו שמבלבל הרבה משקיעים שמסתכלים על קרדן נדל"ן לראשונה.
מכפיל הרווח של החברה נראה תנודתי מאוד, לא בהכרח כי הסיפור העסקי קרס, אלא כי הרווח הנקי בשנים האחרונות הושפע מעיתוי ההכרה בהכנסות, עיכובים בביצוע ועליית עלויות בענף הבנייה.
ב-2024 הרווח הנקי ירד מכ-70 מיליון שקל לכ-50 מיליון שקל, ירידה של כ-30%, וב-2025 הוא ירד לכ-24 מיליון שקל. המלחמה, המחסור בעובדים, התארכות פרויקטים ועליית עלויות פגעו בקצב הביצוע וברווחיות.
אבל זה לא אומר שאין פעילות מאחורי המספרים.
נכון לסוף 2025, לקרדן נדל"ן יש פרויקטים בביצוע עם הכנסות צפויות של כ-2.7 מיליארד שקל, שמתוכן חלק משמעותי עדיין לא הוכר בדוחות.
במילים פשוטות, חלק גדול מהערך כבר נמצא בצבר, אבל הוא ייכנס לדוחות רק לפי קצב ההתקדמות והעמידה בתנאים החשבונאיים להכרה בהכנסה.
צבר ההזמנות, האמת הנסתרת מאחורי הדוחות
כאן נמצאת אחת הנקודות החשובות שהרבה משקיעים מפספסים בקרדן נדל"ן.
בחברת נדל"ן יזמי, הדוח השנתי לא תמיד משקף את מלוא הפעילות שכבר נבנתה מאחורי הקלעים, משום שההכנסות והרווחים מוכרים לפי קצב ההתקדמות של הפרויקטים והעמידה בתנאים החשבונאיים.
לכן צבר של כ-2.9 מיליארד שקל מול הכנסות שנתיות של כמה מאות מיליוני שקלים הוא נתון משמעותי, הוא לא אומר שכל הכסף כבר נכנס לדוחות, אלא שחלק גדול מהפעילות העתידית כבר נמצא בצנרת.
במילים פשוטות, קרדן לא מתחילה כל שנה מאפס.
יש לה פרויקטים קיימים, מכירות, ביצוע והכנסות צפויות שאמורות להיכנס לדוחות בהדרגה, ככל שהפרויקטים יתקדמו.
מכפיל ההון, הזדמנות אמיתית
מכפיל הון הוא מדד חשוב במיוחד בחברות נדל"ן יזמי, הוא מתאים יותר ממכפיל רווח כאשר הרווח הנקי זמני, תנודתי או מושפע מעיתוי הכרה בהכנסות.
בחברת נדל"ן יזמי, הרווח לא תמיד משקף את קצב הפעילות האמיתי, כי החברה יכולה למכור דירות היום, אבל להכיר בהכנסה רק בהמשך, לפי קצב הביצוע והכללים החשבונאיים.
לכן בשנה מסוימת הרווח יכול להיראות נמוך, והמכפיל רווח ייראה פתאום גבוה מאוד, גם אם בפועל יש צבר פרויקטים משמעותי מאחורי הקלעים.
במקרה של קרדן זה בדיוק הסיפור, הרווח הנקי ירד מ-70 מיליון שקל ב-2023 ל-50 מיליון שקל ב-2024 ול-24 מיליון שקל ב-2025, בזמן שלחברה יש פרויקטים בביצוע עם הכנסות צפויות של כ-2.7 מיליארד שקל ורווח גולמי שטרם הוכר של כ-374 מיליון שקל. כלומר, מכפיל הרווח עלול להיראות יקר בגלל רווח נקי חלש זמנית, אבל זה לא בהכרח אומר שהחברה יקרה ביחס לנכסים ולצבר שלה.
לכן מכפיל הון עוזר לבדוק שאלה אחרת, כמה השוק מוכן לשלם על כל שקל של הון עצמי בחברה?
בחברות נדל"ן זה חשוב כי ההון העצמי משקף את בסיס הנכסים, הקרקעות, הפרויקטים, הרווחים שנצברו והחוסן הפיננסי.
אם חברה נסחרת במכפיל הון גבוה, השוק בעצם אומר שהוא מאמין שהחברה תדע להשביח את הקרקעות, למכור דירות ברווח ולייצר תשואה גבוהה על ההון. אם היא נסחרת במכפיל הון נמוך, השוק אולי חושש מהרווחיות, מהמינוף, מהביצוע או מהענף.
איפה עומדת קרדן מול המתחרות שלה?
שוק הנדל"ן היזמי הישראלי הוא עולם עם שחקנים גדולים ומוכרים.
י.ח. דמרי היא חברת הבנייה למגורים הגדולה במונחי שווי שוק עם 8.6 מיליארד שקל, ישראל קנדה נסחרת בשווי של כ-5.6 מיליארד שקל ו אאורה, המובילה בהתחדשות עירונית, נסחרת ב-4.8 מיליארד שקל.
ולעומתן, קרדן נדל"ן ב-1.32 מיליארד שקל, חברה קטנה מבחינת שווי השוק ביחס לאחרות.
השוואה בין מכפילי ההון אל מול המתחרות
דמרי נסחרת לפי מכפיל הון של 2.6, וישראל קנדה לפי מכפיל של 2.25.
אאורה, עם הצבר העצום שלה בהתחדשות עירונית, נסחרת לפי מכפיל שעולה על 4x. קרדן נדל"ן? 1.5x. וקרדן ישראל? 0.8x מתחת לשווי הנכסים.
הכלל של המכפילים פשוט מאוד, ככל שהמכפיל נמוך יותר, השוק מוכן לשלם פחות על כל שקל של נכסים.
זה יכול להיות בגלל שהחברה פחות טובה או בגלל שהשוק לא שם לב.
במקרה של קרדן יש טיעון חזק שזה בגלל גודל. החברות הגדולות כמו דמרי וישראל קנדה מקבלות פרמיית ענק כי כשמשקיעים מוסדיים גדולים בוחרים אותן כי קל יותר לסחור בהן.
קרדן קטנה מדי להיכנס לפורטפוליו של חלק מהמוסדיים וזה בדיוק מה שיוצר את ההזדמנות.
מה קרדן עושה שהמתחרות לא עושות
כאן היתרון התחרותי האמיתי. כמעט כל חברת נדל"ן יזמי בישראל מוציאה את הביצוע לקבלן חיצוני, קרדן לא עושה את זה.
אל-הר הנדסה ובנייה (חברת הביצוע של קרדן), מחזיקה בסיווג קבלני ג’5 בלתי מוגבל, ובנתה פרויקטים כמו מגדל עזריאלי שרונה, מכון הלב תל השומר, והמרכז הלוגיסטי של טבע.
מה זה אומר בפועל? כל שקל ש דמרי, אאורה או ישראל קנדה משלמות לקבלן, קרדן שומרת אצלה.
זה מרווח גולמי נוסף שלא נראה על פני השטח.
השאלה הגדולה קדימה, מתי הצבר יהפוך לרווח?
בסוף, התזה בקרדן נדל"ן לא נשענת רק על מה שהחברה הרוויחה השנה, אלא על השאלה האם השוק מפספס את מה שכבר נבנה מתחת לפני השטח.
יש כאן חברה עם פעילות יזמית רחבה, זרוע ביצוע עצמאית, צבר משמעותי, חשיפה להתחדשות עירונית, אפשרות למיזוג מבני עם קרדן ישראל ופוטנציאל להצפת ערך שעדיין לא קיבל ביטוי מלא בתמחור.
אבל מכאן והלאה השאלה הנשאלת היא האם קרדן תצליח להפוך את הצבר הזה להכנסות, את ההכנסות לרווחיות גבוהה יותר, מה שיביא את השוק לתמחר את החברה בצורה אחרת.
זו בדיוק הסיבה ששווה לעקוב אחרי החברה ברבעונים הקרובים, לא בגלל שהכול כבר מושלם, אלא בגלל שהפער בין מה שרואים בדוחות היום לבין מה שעשוי להיכנס לדוחות בהמשך, יכול להיות כל הסיפור.
קרדן היא אמנם לא הכי גדולה, לא הכי מוכרת ולא הכי פופולרית, אבל היא אולי אחת החברות המעניינות למי שמחפש ערך שהשוק עדיין לא גילה.