מה הזרים חושבים על ישראל? הנה הסקירה של דויטשה בנק

סקירת כלכלני דויטשה בנק לישראל לשנת 2026 שהגיע לידי "ספונסר" מספקת רמז לאופטימיות ועלייה למסלול אפשרי לשיפור בדירוג.

הנה הסקירה המלאה -

צמיחה: ממסלול מקוטע מונע-סכסוך להתאוששות אמיתית

ביצועי הכלכלה הישראלית בשנתיים האחרונות הוגדרו במידה רבה על-ידי תנודתיות שנבעה מהסכסוך, והובילו לרצף של דפוסי צמיחה של "עצור-סע". הפעילות הריאלית ב-2024 הייתה כמעט קפואה, בעיקר בשל גורמים כגון גיוסי כוח אדם, השקעות חלשות וביקוש משובש. בעוד ש-2025 הציגה בתחילתה סימני התאוששות, היא התמודדה לפרקים עם אתגרי ביטחון, ובהם מערכה ממושכת בעזה ועימות קצר עם איראן ביוני, שתרמו לביצוע חלש יותר ברבעון השני. עם זאת, הרבעון השלישי סימן נקודת מפנה משמעותית, כאשר התוצר זינק בקצב שנתי של 11.0% ברבעון לעומת הרבעון הקודם, בהובלת התאוששות רחבה בצריכה הפרטית, ביצוא ובהשקעות – חזרה חדה לאחר העימות עם איראן. אינדיקטורים מובילים בסוף 2025, כגון מדד אמון הצרכנים שנותר מעל ממוצעו למרות ירידה בדצמבר, וסקר עסקים המצביע על האצה בפעילות, מאותתים על המשך התרחבות ברבעון הרביעי. על רקע זה, אנו מעריכים צמיחה ריאלית של 2.8% בשנת 2025.

בכניסה ל-2026, מסלול הצמיחה של ישראל מעוצב על-ידי התאוששות משמעותית לאחר הסכסוך, המשקפת חזרה לפעילות של המגזר הפרטי והפחתת הגרירה שנבעה מהשיבושים הביטחוניים. דחפי הצמיחה המרכזיים ל-2026 כוללים: (i) התחזקות האמון ושיפור בתנאים הפיננסיים, (ii) הקלה הדרגתית במגבלות העבודה והאספקה, ו-(iii) הרחבת הקיבולת במגזרים הסחירים (הייטק, ביטחון) וחיזוק הקשרים הכלכליים החיצוניים.
אנו צופים צמיחת תוצר של 4.2% ב-2026, המונעת מהתחזקות הצריכה המקומית (על רקע עליית שכר, שיפור בכוח הקנייה בשל ירידת האינפלציה והפחתות ריבית) ומהתאוששות באקלים ההשקעות (הנתמך בשיפור בפעילות העסקית ובציפיות). מגזר ההייטק נותר מנוע מרכזי, התומך הן בפעילות המקומית והן ביצוא, ומתחזק עוד יותר נוכח יוזמות ביטחוניות גלובליות מתרחבות. נקודות המעקב העיקריות כוללות את התאוששות ההשקעות (בעיקר בבנייה ובהייטק) והתרחבות ההתאוששות מעבר לצריכה. חידוש מתיחויות גיאופוליטיות נותר הסיכון המרכזי.

הדיסאינפלציה נותרת המגמה הדומיננטית

תהליך הדיסאינפלציה התקדם מהר ובחלקות רבה מן הצפוי, ואף עלה על התחזיות שהוצגו במסמך נושאי 2025 שלנו, אשר צפה חזרה לטווח היעד במחצית השנייה של 2025. הדיסאינפלציה המואצת נבעה בעיקר מסעיף הסחירים, נתמכה במטבע חזק, ומהנרמול של מחירים בענפים שהיו בעבר תחת מגבלות כגון תיירות, תחבורה ומזון. מדד המחירים לצרכן של נובמבר חיזק עוד יותר את הנרטיב, עם ירידה של 0.5% והותרת האינפלציה השנתית על 2.4% בנוחות בתוך טווח היעד של 1%–3% מאז ספטמבר.

אנו שומרים על תחזית חיובית להמשך דיסאינפלציה. זאת נתמכת בחוזק מתמשך של המ טבע, בהקלה במגבלות שרשרת האספקה, ובצעדי ממשלה יזומים שמטרתם להפחית את יוקר המחיה, במיוחד לקראת בחירות קרובות. כוחות אלו צפויים לקזז לחצים אפשריים מצד הביקוש, גידול שכר גבוה ואינפלציה מבנית מתמשכת בענף הדיור. אנו מעריכים שהאינפלציה תרד לרמה של 2% או מעט מתחת לכך בינואר, עם יציאת העלאות המסים של השנה שעברה מהמדידה, ולאחר מכן תרד ל-1.3% באפריל בשל אפקטי בסיס חזקים. בהמשך אנו צופים התייצבות סביב אמצע הטווח של 2% עד סוף השנה, כאשר תחזית סוף 2026 שלנו עומדת על 1.9%. הסיכונים נותרים מוטים כלפי מטה נוכח חוזק מתמשך של המטבע.

הגירעון התקציבי ימשיך להצטמצם, אך היישום תלוי בפוליטיקה

הגירעון התקציבי של ישראל הצטמצם ל-4.7% מהתוצר בשנת 2025 (לעומת 6.8% ב-2024), והכה את יעד הממשלה שעמד על 5.2%. שיפור זה נבע בעיקר מהתכנסות חזקה של ההכנסות, ולא מקיצוצי הוצאות משמעותיים, כאשר נרמול מהיר מהצפוי של בסיס ההכנסות קיזז את הוצאות הביטחון והביטחון הלאומי הגבוהות.

לשנת 2026 הממשלה מכוונת לגירעון של 3.9% מהתוצר ולחוב ציבורי של 68.5%, בכפוף לאישור הכנסת עד חודש מרץ. אנו מעריכים כי הגירעון עשוי להתיישר עם תחזיות הממשלה (תחזיתנו עומדת על 4% מהתוצר), בתמיכת הכנסות חזקות ומקורות חדשים כגון מס על המגזר הבנקאי, שעשויים לקזז יוזמות צרכניות הקשורות לבחירות. גם צמיחה חזקה צפויה לתמוך בכך, על אף רמות גבוהות של הוצאות ביטחון. עם זאת, לנוכח מחזור הבחירות, חידוש תכניות יוקר המחיה ואי-ודאות סביב צרכי הביטחון, הסיכונים נוטים לכיוון של גירעון גבוה יותר. בנוסף, התמונה הפיסקלית שזורה באופן הדוק ביציבות הפוליטית ובדינמיקת הקואליציה; ונשאר לראות האם הממשלה תוכל להעביר תקציב אמין מבלי להוביל להקדמת הבחירות, דבר שהוא בעל חשיבות מכרעת.

מחזור ההקלה יחודש, אך הקצב והגבולות יהיו תלויי נתונים

עם האינפלציה שהתבססה היטב בתוך היעד, בנק ישראל חידש את מדיניות ההקלה המוניטרית בנובמבר. בנק ישראל ביצע הפחתת ריבית נוספת בישיבתו בינואר, והפתיע את השווקים בגישה יונית. הפחתות מצטברות של 50 נקודות בסיס בשתי הישיבות האחרונות הורידו את הריבית לרמה של 4.0%, ומשקפות ביטחון גובר בכך שהאינפלציה אינה עוד דאגה מרכזית, על רקע התחזקות המטבע והתרת צווארי בקבוק בהיצע. המהלך עולה בקנה אחד עם הנרטיב הקודם שלנו של הקלה הדרגתית לאחר התבססות הדיסאינפלציה, במיוחד על רקע סביבת גיאופוליטיקה יציבה, גם אם הפחתת ינואר התרחשה מוקדם מהתחזית שלנו לפברואר.

ליתר שנת 2026 אנו שומרים על הציפייה להפחתות ריבית הדרגתיות, ומותירים את תחזית הריבית לסוף השנה ברמה של 3.5%. עם זאת, אנו מעדכנים את עיתוי ההפחתות הצפויות לחודש מרץ (במקום מאי) וליולי ברבעון השלישי (במקום נובמבר), בהתאם להחלטת הוועדה המוניטרית בינואר, שהתקבלה מוקדם מהצפוי. נציין כי רמת הריבית הסופית החזויה על ידינו, 3.25% (שיועדה במקור ל-2027), עשויה להיות מושגת מוקדם יותר במהלך 2026 אם הסיכונים הגיאופוליטיים יישארו מרוסנים והשקל ימשיך להתחזק. הסיכונים לתחזית הריבית הסופית שלנו נוטים לכיוון של 3.0%, במיוחד אם המשך שיפור גיאופוליטי וחוזק המטבע יאפשרו הפחתות ריבית מהירות ועמוקות יותר מהצפוי כיום.

גיאופוליטיקה ובחירות: גורמי מפתח לתחזית

הנוף המאקרו-כלכלי של ישראל נותר תלוי בסביבה הפוליטית והביטחונית השזורות זו בזו. הפסקת האש הביאה לשיפור משמעותי בסנטימנט. תרחיש הבסיס שלנו מניח כי הפחתת הסיכון הגיאופוליטי תתמוך בנורמליזציה מאקרו-כלכלית. חוסר השקט המתמשך באיראן ואפשרות לשינוי משטר עשויים להוסיף לשיפור הרקע הגיאופוליטי עבור ישראל, על רקע היחלשות צפויה של ציר ההתנגדות והמשך שינוי מאזן הכוחות האזורי לטובת ישראל.

בזירה הפנימית, אף שהבחירות הבאות קבועות לאוקטובר 2026, מוקד תשומת הלב של השווקים הוא תהליך אישור התקציב. לפי החוק בישראל, אי-אישור תקציב עד סוף מרץ עלול להוביל לבחירות מוקדמות, ולהעביר את הסיכון הפוליטי למחצית הראשונה של השנה ולקשור ישירות את הביצוע הפיסקלי ללכידות הקואליציונית. סקרי אמצע ינואר מראים כי הליכוד היא המפלגה הגדולה ביותר, אך הגוש הנוכחי של ראש הממשלה נתניהו מתקשה להשיג רוב יציב לשלטון. הדבר מעלה את ההסתברות למהלכים "מתוקים" טקטיים לפני הבחירות, כגון הגדלת הוצאות או הקלות מס/אגרות כדי להגביר עוד יותר את כוח הקנייה ולהקל על יוקר המחיה. גם הרקע המוסדי הפנימי של ישראל מציג סיכונים; רפורמה במינויי שופטים שאושרה במרץ 2025 צפויה להיכנס לתוקף לאחר הבחירות הבאות. רפורמה מתמשכת זו עלולה להצית מחדש מתחים פוליטיים ולהחליש את הסנטימנט בשווקים הפיננסיים. מעבר לקואליציה מרכזית יותר עשוי לשפר את נראות הממשל הפנימי ואת היחסים החיצוניים, ולצמצם עוד את פרמיית הסיכון. מנגד, תוצאה מקוטבת יותר צפויה לשמר פרמיית סיכון מבנית גבוהה יותר.

שנת 2026 עשויה לסמן את תחילת הקאמבק בדירוג האשראי של ישראל

מצב האשראי הריבוני של ישראל לשנת 2026 מציג הזדמנות למפנה לאחר תקופה של ירידות. מאז סוף 2023 חוותה המדינה מספר הורדות דירוג מצד סוכנויות הדירוג המרכזיות, ובהן הפחתה מצטברת של שלושה נוטצ’ים מצד מודי’ס (מ-A1 ל-Baa1), הפחתה של שני נוטצ’ים מצד S&P (מ-AA- ל-A) והפחתה של נוטץ’ אחד מצד פיץ’ (מ-A+ ל-A).

עם זאת, קיימות אינדיקציות להתייצבות בפרופיל האשראי של ישראל. הדבר בא לידי ביטוי בעדכון תחזית S&P משלילית ליציבה ובהקלה ניכרת במתיחות הגיאופוליטית בעקבות הפסקת האש בעזה. גם השווקים הפיננסיים משקפים את השיפור בסנטימנט; מרווחי ה-CDS לחמש שנים הצטמצמו משמעותית לרמה של כ-70 נקודות בסיס, לעומת שיאים של מעל 160 נקודות בסיס בתקופת הלחימה.

לקראת 2026 אנו רואים מסלול אפשרי לשיפור בדירוג. אנו סבורים כי מודי’ס, שמדרגת כיום את ישראל בשתי דרגות נמוך יותר מ-S&P ופיץ’, היא הסוכנות הסבירה ביותר לפתוח במהלך חיובי, בכפוף ליציבות ביטחונית מתמשכת ולביצוע אפקטיבי של התכנסות פיסקלית. עם זאת, לשם התקדמות בת-קיימא נדרשים מסגרת פיסקלית בינונית-טווח חזקה, הפחתת אי-הוודאות סביב הוצאות הביטחון ושיפור בתיאום המדיניות. מנגד, כל חידוש של עימותים, חריגות פיסקליות או קיפאון פוליטי יהוו סיכוני ירידה משמעותיים לתחזית הדירוג.