לאחר השנתיים הקשות ביותר בתולדות המדינה אפשר להתחיל לנשום. לא באופן מלא, אבל כמעט מלא. סיום הלחימה מסיר חלק גדול מהמועקה עימה הסתובבנו במשך זמן רב ועכשיו אפשר להתחיל להביט קדימה מתוך שאיפה לחזרה לנורמליות. סיום הלחימה מביא עימו אמנם תקווה לחזרה לצמיחה גבוהה, אך במקביל ישנן גם שאלות רבות שעולות בהקשר הכלכלי. כלכלת ישראל צלחה את השנתיים האחרונות באופן מעורר כבוד שהעיד על עוצמתו של המשק. היסודות הכלכליים שניטעו בשלושת העשורים האחרונים סייעו למשק לספק את המשאבים האדירים שנדרשו כדי לעמוד באתגרים הצבאיים. עכשיו, ביום שאחרי יש לבחון כיצד הושפעה המערכת הכלכלית מהמערכה הארוכה ומה הלאה. לצד העוצמה הכלכלית המרשימה שישראל הפגינה, המשק גם שילם מחיר כבד שניכר במספר פרמטרים. כפי שניתן לראות בגרף שמצורף למטה, התוצר הנומינלי לנפש ירד ברבעון האחרון לרמה הנמוכה ביותר מאז 2022, ובניכוי האינפלציה התוצר הירידה היא ריאלית כמובן. עם פרוץ המלחמה עמד התוצר לנפש על 43,184 ש"ח ונכון לפרסום האחרון (רבעון 02/25), התוצר לנפש עומד על 41,982 ש"ח.
תוצר מקומי גולמי לנפש - נתונים בניכוי עונתיות
מימון המלחמה הצריך הגדלה משמעותית של החוב שעלה מיחס חוב – תוצר של 60% מתחילת המלחמה ל 70% כיום, כאשר הצפי הוא להתייצבות ברמה הזו בניגוד למשל לתקופה שלאחר הקורונה שבה היחס חזר תוך זמן קצר לרמה שהיתה טרום המגיפה. אבל ויש אבל גדול, המשקיעים מעריכים שהמשק יכול להתאושש במהירות. כך לפחות "טוען" שוק האג"ח. שימו לב, בשבוע שלפני המלחמה עמדה התשואה של אג"ח ממשלתי לעשר שנים על 4.2% והיום, על אף המלחמה התשואה ירדה ל 3.95%. במילים אחרות, הציפיות מאיתנו הן גבוהות מאוד. עכשיו השאלה היא כיצד ניתן לעמוד בציפיות הללו. התשובה לשאלה הזו טמונה במדיניות הכלכלית של הממשלה.
ראשית, האם ישראל תשכיל לנצל לטובתה את השינויים הגיאו-פוליטיים הדרמטיים בחלו במזרח התיכון? כמו למשל, הסכם עם סעודיה או אינדונזיה. מדינות שייסוד קשרים מדיניים עימן עשויים להניב פירות כלכליים אדירים. שאלה נוספת שעולה כעת קשורה לתקציב המדינה לשנה הבאה. נכון לרגע זה, לא הונחה אפילו טיוטת תקציב, ככל הנראה בשל הקושי או החשש מכך שלא ניתן יהיה להעביר את התקציב בשל אילוצים פוליטיים. השנה הבאה היא שנת בחירות ולפחות כפי שזה נראה כרגע, הממשלה תתקשה מאוד להעביר את התקציב לשנה הבאה אלא אם כן תתגבש הסכמה עם המפלגות החרדיות על חוק הגיוס. זו נקודה רגישה בציבוריות הישראלית ובניגוד לכמעט כל נושא, הרי שעל נושא הגיוס קיים קונצנזוס רחב מאוד שדורש את שיתופו המלא של הציבור החרדי במטלות הגיוס. המשמעות היא שאם לא יועבר חוק גיוס שירתום באופן שוויוני את החרדים לצבא, הממשלה לא תצליח להעביר את התקציב, מה שיגרום להקדמת הבחירות והשהיית העברת התקציב לפחות לאמצעה של השנה הבאה. זה לא בהכרח רע ששנת 2026 תחל עם תקציב של 1/12 כל עוד זו סיטואציה זמנית., אבל ברור שהמשק זקוק בהקדם לתקציב שיעודד צמיחה.
ויש גם את השאלה לגבי המדיניות המוניטרית. הירידה בסיכון הבטחוני לצד התמתנות האינפלציה (לפחות כפי שזה משתקף במדד האחרון) מעלים את הסיכוי שהריבית תופחת בנובמבר. הרמה שאליה עשויה הריבית לרדת תלויה בשני גורמים. הראשון, הריבית הריאלית. השיעור הממוצע של הריבית הריאלית בישראל עומד על כ 1.5%. יש לציין שטווח הריבית הריאלית נע בין 1%-3%. אם נניח באופן ליברלי שהריבית הריאלית תעמוד על 1.5% והאינפלציה תהיה 2.25% לערך, אזי ניתן לצפות שהריבית תרד לרמה של 3.75%. הניתוח הפשטני הזה מיועד כדי לבצע הערכה בלבד ואינו לוקח בחשבון (וגם אינו יכול) פרמטרים כמו שיעור תעסוקה או חזרה (צפויה?) לשיעורי צריכה פרטית גבוהים למשל.
ויש פרמטר נוסף והוא תוואי הריבית בארה"ב. מאז הפחתת הריבית האחרונה בארה"ב, השקל התחזק מאוד, גם בזכות הציפיות לסיום המלחמה. אלא שבהינתן הפוליטיזציה המואצת של הפד, סביר להניח שהלחצים להפחתת הריבית בארה"ב יגברו, מה שכמובן ייאלץ את בנק ישראל לפעול בהתאם ככל שהשקל ימשיך להתחזק. לא פשוט בכלל. גורם נוסף אותו יש לקחת בחשבון הוא היצוא. ניתן להעריך שהיצוא של ישראל, בעיקר הביטחוני עומד לעלות בשיעורים ניכרים נוכח ההתפתחויות הטכנולוגית בתחום הזה שהואצו ב"זכות" המלחמה וגם לאור הציפיה להתמתנות החרמות (בין שאלו רשמיות ובין שהן סמויות). המוצרים האיכותיים שמייצרת התעשייה הביטחונית המקומית מגיעים במקביל לעלייה החדה בביקוש שמגיעה בעיקר ממערב אירופה (וגם מאסיה) שמוצאת את עצמה לא מוכנה מול האיומים הצבאיים כלפיה שהתגברו מאוד מצד רוסיה. העלייה ביצוא הביטחוני שמצטרפת לתעשיית ההיי טק המקומית יכולים להגביר את הלחצים להתחזקות השקל, מה שיוצר אתגר לא פשוט לבנק ישראל בהליכה על הקו העדין
בשורה התחתונה, לאחר שהמדינה צללה לפני שנתיים לתהום העמוקה ביותר שניתן (או לא ניתן) להעלות על הדעת, היא חזרה תוך הפגנת עוצמה אדירה. היציאה מהמשבר יצרה הזדמנויות ליצירת הסכמים ושיתופי פעולה שתרומתם לצמיחת המשק יכולים להיות חסרי תקדים. עכשיו ניתן לקוות שתתקבלנה ההחלטות הנכונות שיאפשרו למשק למצות את הפוטנציאל מההזדמנויות האלו. לאורך כל השנתיים האחרונות הפגנו אופטימיות לגבי היכולת של המשק להתמודד עם המשבר הקשה שאליו נקלעה המדינה. לשמחתנו, לא התבדינו. ואם היינו אופטימיים בשעות הקשות, אין אנו רואים סיבה לפחות אופטימיות כעת כשהלחימה הסתיימה. לפיכך, אנחנו ממשיכים להחזיק בחשיפה גבוהה למשק הישראלי, בעיקר בסקטור הפיננסים על גווניו השונים. זאת לצד החברות המקומיות שמוקד פעילותן הוא בחו"ל בתחומים של שבבים, תעשייה ביטחונית ואנרגיה חליפית.
*הכותב הוא מנהל השקעות ראשי, סיגמא-קלאריטי בית השקעות*