יצרנית התרופות הדנית נובו נורדיסק היא אחת מחברות הגדולות ביותר בתעשיית הרפואה בעולם. נכון להיום, מדובר בחברה השישית בגודלה בשוק הרפואה במונחי שווי שוק, כאשר באירופה החברה ממוקמת במקום השני.
כדי להמחיש עד כמה מדובר בחברת ענק, במהלך 2024 שווי השוק של החברה אף היה גבוה יותר מסך התמ"ג של דנמרק. בשיאה, נובו הפכה למניה הגדולה ביותר בעולם בסקטור הרפואה עם שווי שוק של מעל ל-654 מיליארד דולר. באותה העת מחיר מניית נובו היה מעל ל-148 דולר.
למרות זאת, השנה האחרונה הפכה להיות סיוט מהלך עבור החברה ובמיוחד עבור אלו שהשקיעו בה. מאז השיא ביוני 2024, מחיר המניה של נובו נחתך כמעט ב-70%. לפני שנכנס לעומק ומצבה של החברה כיום, נהיה חייבים להבין את עיקרי הסיבות אשר גרמו למניה להתרסק בצורה שכזאת:
שרשרת של הורדות תחזית - בתחילת השנה, החברה הציגה תחזית צמיחה שאפתנית מאוד. החברה העריכה כי ההכנסות יצמחו בטווח של 16-24% בעוד הרווח תפעולי היה צפוי לצמוח בטווח של 19%-27%. כיום לאחר מספר עדכוני תחזיות, נתוני הצמיחה הרבה פחות מרשימים. החברה צופה לסיים את השנה עם צמיחת הכנסות של 8-14% כאשר הרווח התפעולי צפוי לצמוח בשיעור נמוך מכך של 4-10%, בשל הוצאה חד פעמית.
התעצמות התחרות - אם בעבר נהנתה נובו מדומיננטיות כמעט מוחלטת בשוק תרופות ההרזייה, כעת היא ניצבת מול תחרות אגרסיבית מצד ענקית התרופות האמריקאית איליי לילי. מחקרים קליניים הראו כי תרופת ה-Zepbound של איליי לילי משיגה תוצאות טובות יותר בהורדת משקל מאשר ה-Wegovy של נובו נורדיסק. מלבד החשש מצד איליי לילי, גם שחקניות נוספות משתוקקות להיכנס לשוק תרופות ההרזייה, מה שעלול לשחוק את נתח השוק של החברה בטווח הארוך.
תוצאות מאכזבות בניסוי - מנוע צמיחה עתידי מרכזי של החברה היה תלוי בתרופת הדור הבא בשוק ההרזייה, CagriSema. אכזבת המשקיעים הגיעה לשיא כאשר תוצאות ניסוי שלב 3 הראו ירידה ממוצעת של 22.7% במשקל המטופלים, נתון נמוך מתחזיות האנליסטים שעמדו על כ-25%. החדשות המאכזבות הובילו לצניחה של 19% במניה ביום אחד וגרמו לדחייה בלוחות הזמנים לקבלת אישורים רגולטוריים.
סיכונים גיאופוליטיים ומדיניות תמחור - כחברה אירופאית שחלק ניכר מהכנסותיה מגיע מהשוק האמריקאי, נובו נורדיסק חשופה לסיכונים רגולטוריים ופוליטיים. החשש בשוק הוא שממשל האמריקאי בראשות דונלד טראמפ עלול להטיל מכסים או להפעיל לחץ להורדת מחירי תרופות, מה שיפגע ישירות בשורת הרווח של החברה.
תמחור גבוה - בשיא, ההתלהבות סביב תרופות ההרזיה הזניקה את מניית נובו נורדיסק לתמחור קיצוני. מכפיל הרווח של המניה חצה את רף ה-50, כמעט פי שניים מהממוצע ההיסטורי שלה. תמחור כה גבוה שיקף ציפיות לצמיחה מושלמת ומתמשכת. כאשר החלו להופיע הסדקים כמו הורדות תחזיות, תחרות ותוצאות פושרות, לא נותר עוד מקום לטעויות והמניה עברה תיקון אלים כלפי מטה.
עם כל זאת, אחרי יותר משנה מאז השיא ומשבר עמוק שחוותה המניה, יכול להיות שדווקא עכשיו הגיע הזמן לחזור ולבחון את מצבה מחדש.
התזה השורית
שוק צומח ודומיננטיות מתמשכת - למרות החששות מהתחרות, המציאות היא שנכון לשנת 2025, שוק תרופות ההרזייה העולמי נשלט באופן כמעט מוחלט על ידי שתי שחקניות בלבד: נובו נורדיסק ואיליי לילי. על פי הערכות של בנק ההשקעות גולדמן זאקס, שוק זה צפוי לגלגל השנה כ-28 מיליארד דולר. התחזית קדימה מרשימה אף יותר. עד שנת 2030 השוק צפוי לצמוח לכ-94 מיליארד דולר, מה שמשקף קצב צמיחה שנתי ממוצע (CAGR) של קצת מעל 27%. ההערכות הן שגם עם כניסת מתחרות נוספות, שתי הענקיות הללו ימשיכו להחזיק בנתח השוק הארי בזכות היתרון התחרותי, המותג וכושר הייצור האדיר שלהן.
עוצמה עסקית ופיננסית מוכחת - נובו נורדיסק אינה רק סיפור של תרופות הרזיה, מדובר בעסק ותיק ויציב שהוכיח את עצמו לאורך שנים. החברה הציגה צמיחת הכנסות ממוצעת של 12.5% בעשור האחרון. בנוסף, החברה מפגינה רווחיות תפעולית יציבה ועקבית לאורך העשור האחרון, עדות לכוח תמחור אדיר ויתרון תחרותי ברור. יתרה מכך, מדובר בעסק תזרימי במיוחד המייצר כמויות אדירות של מזומן. ב-12 החודשים האחרונים בלבד, החברה ייצרה תזרים מזומנים חופשי של מעל 10 מיליארד דולר, וזאת לאחר השקעות עתק שהיא מבצעת להרחבת כושר הייצור שלה.
תמחור אטרקטיבי היסטורית - לאחר שהסנטימנט סביב המניה הפך לשלילי במיוחד והמשקיעים הענישו אותה בחריפות, מניית נובו נורדיסק נסחרת כיום ברמות תמחור מהנמוכות שידעה. מכפיל הרווח הנוכחי שלה עומד על 13.8 בלבד, פחות ממחצית מהממוצע ההיסטורי של החברה, שעומד על 28.7.
אמנם, ייתכן ויהיה קשה למניה לחזור לרמות תמחור זהות. אך התרחבות מכפילים קלאסית, גם לרמות שמרניות יותר, עשויה להוביל לאפסייד משמעותי ממחיר המניה הנוכחי. כנקודות ייחוס, ניקח את מכפיל הרווח של ה- S&P500 ושל ה- RSP (המדד במשקל במאוזן) אשר עומד על 30 ו-26, מה שמדגיש עד כמה התמחור של נובו נמוך ביחס לשוק וזה למרות עוצמת העסק והשוק הצומח בו היא נמצאת.
סיכום
בצד השלילי הדברים הם ברורים. התחרות העזה של נובו מרתיעה את המשקיעים. עם ירידה ניכרת בנתח שוק, הורדת מחירי התרופות, שיעור הצמיחה שנחתך במעל לחצי, מכסים ועוד.. נראה שהסוגיה סביב נובו תמשיך למשוך הרבה תשומת לב מהמשקיעים. למרות כל אלו, בתור משקיעים מה שהיה בעבר כבר לא מעניין והחשוב הוא מה יקרה מכאן והלאה. עם נתונים פיננסים חזקים, המשך צמיחה קדימה ובעיקר סנטימנט משקיעים שהולך ומשתפר בשבועות האחרונים נראה שמניית נובו עשויה לחזור ולהיות רלוונטית להמשך.
*הכותב הוא מנהל קרן הגידור Valley ובעל הפודקאסט "מפת חום*
יובהר כי כותב הכתבה עשוי להחזיק בנייר ערך זה או בניירות ערך קשורים ולכן אין באמור להוות המלצה ו/או ייעוץ כזה או אחר.