הפסקת האש הצפויה (במזרח התיכון, זה לא סופי עד שזה לא סופי) בין ישראל ואיראן צפויה להוביל להערכתנו לתגובות חיוביות נוספת בטווח הקצר בשווקים הפיננסיים. עם ירידה בפרמיית הסיכון של ישראל נראה השלכות חיוביות בתחום האג"ח והמניות לצד המשך התחזקות של השקל.
בגזרה המאקרו כלכלית נראה ירידה באינפלציה הצפויה (התחזקות המטבע וירידה במחירי הדלק), הגירעון אמנם יעלה אבל עדיין נשאר בתחום הנסבל. בנוסף, הפחתת המתיחות תסייע בחידוש זרימת ההשקעות הזרות, בדגש על תחומי הטכנולוגיה והאנרגיה, שהושפעו לרעה מהחששות למלחמה ממושכת. עם זאת, בטווח הבינוני והארוך, אי-הוודאות עדיין קיימת (עכשיו רק יתחילו את המשא ומתן בין ארה"ב ואיראן שיכול להימשך גם שבועות וחודשים). לכן, המשמעות הכלכלית העמוקה של הפסקת האש תהיה תלויה בעיקר ביכולת שני הצדדים לשמר הסדר יציב שימנע התלקחות חוזרת בעוד כמה שבועות-חודשים. נציין כי השווקים הפיננסיים בישראל כבר מתמחרים לפחות באופן חלקי את התרחיש החיובי הזה בהסתברות גבוהה מאז תחילת המבצע.
עדכון תחזיות בעקבות הפסקת האש
לאור ההתפתחויות, עדכנו כלפי מטה את תחזית שלנו שער החליפין בעוד חצי שנה ל-3.4 שקל לדולר ואת תחזית האינפלציה לשנה ל־2.2%. (כאשר שני המדדים הקרובים עדיין צפויים להיות גבוהים יחסית לעונתיות על רקע מחירי השכירות ומחירי הטיסות).
ריבית בנק ישראל - אינפלציה נמוכה יותר ושקל חזק יותר וירידה בפרמיית הסיכון של מדינת ישראל - תומכים בהפחתת ריבית מוקדמת יותר - ספטמבר נראה סביר ובהפחתות ריבית נוספות במהלך 2026.
לגבי הגירעון, המלחמה, כמו תמיד, עולה כסף - והרבה. העלות הכלכלית של המבצע מורגשת לא רק בטווח הקצר, אלא גם בתחזיות התקציביות לשנים הבאות (צורך בהצטיידות מחודשת ושיקום תשתיות צפון דרום מרכז לאחר שנה וחצי של מלחמה שנזכיר שעדיין לא נגמרה). מנגד, בטווח הארוך יותר אם אכן האיום האיראני הוסר לחלוטין הדבר צפוי כמובן להקל תקציבית באופן משמעותי. להערכתנו, הגירעון השנה יעמוד על כ 6% מהתוצר - גבוה בכאחוז מהתחזית הקודמת שלנו. גם בשנים הבאות יישאר הגירעון ברמה גבוהה יחסית לתוואי הרצוי, וידרוש מהממשלה התאמות פיסקליות.
צמיחה - הנתונים היומיים הראשוניים מרכישות בכרטיסי אשראי מצביעים על ירידה משמעותית בצריכה בשבועיים האחרונים, על רקע ההגבלות על התקהלות, פעילות עסקית וסגירת מוסדות חינוך. ירידה זו צפויה לפגוע בצמיחה ברבעון השני, כשנזכיר שהצריכה הפרטית מהווה כ 50% מהתוצר. מנגד, אנחנו מצפים להתאוששות מהירה ברכישות עם הסרת ההגבלות, כפי שראינו לאחר סבבים ביטחוניים קודמים. בהתאם לכך, התחזית היא חזרה לצמיחה מהירה יותר ברבעון השלישי והרביעי. בשלב זה אנו שומרים על תחזית הצמיחה השנתית ל־2025 ללא שינוי על 3.5% - עד לפרסום אינדיקטורים כלכליים נוספים.
ובעולם
בארה"ב הריבית ללא שינוי והבנק בעמדת המתנה, אנו צופים שהבנק יוריד את הריבית מעבר לציפיותיו (בן אם זה יהיה הנגיד הנוכחי או זה שיחליף אותו במחצית הראשונה של 2026).
הבנק המרכזי בארה״ב הותיר, כצפוי, את הריבית ללא שינוי (בפעם הרביעית) ברמה של 4.25%-4.50%, אך אותת על כוונתו להפחיתה במחצית השנייה של השנה. נגיד הבנק ציין כי שוק העבודה מראה סימני התמתנות, אם כי שיעור האבטלה עדיין נמוך. פאוול הדגיש כי הבנק המרכזי מחויב להיאבק באינפלציה, לצד שמירה על שוק עבודה חזק, אך הודה כי קיימים סימני שאלה רבים - בין היתר, האם העלאות המחירים בעקבות המכסים יועברו לצרכנים, או שיבואו לידי ביטוי בירידה בביקושים. (התשובה שלנו גם וגם. אבל מאחר שההשפעה על האינפלציה היא חד פעמית והפגיעה בצרכן פרמננטית - כן יש מקום להפחית ריבית).
המוקד היה בתחזיות המעודכנות, כאשר הבנק עדכן כלפי מטה את תחזית הצמיחה לשנה זו לרמה של 1.4% - בדומה להערכות המעודכנות שלנו ולשנה הבאה - ואת תחזיות האבטלה והאינפלציה העלה במעט לשלוש השנים הבאות. הפתעה נרשמה בזה שחברי הפד העלו את צפי הריבית שלהם ל-2026 מ-3.4% ל-3.6%, והריבית ל-2027 מ-3.1% ל-3.4%. (להערכתנו הריבית תרד בשנה הבאה יותר מהצפי של הפד - אם הנגיד הנוכחי לא יעשה זאת המחליף שימונה לו במחצית הראשונה של 2026 יעשה את זה).
הנגיד גם התייחס לתחזיות הריבית, שמצביעות על כך שרוב חברי הבנק עדיין צופים שתי הפחתות ריבית השנה, אך בלט הפיצול בין חברי הוועדה: עשרה סבורים שיהיו שתי הפחתות ריבית או יותר, ואילו שבעה חושבים שלא תהיה כל הפחתה. הפיצול משקף את הגישה הזהירה של הבנק, שאינו מעוניין למהר ולהפחית ריבית כל עוד אין סימנים ברורים של חולשה כלכלית, מחשש להחמרת האינפלציה.
בשורה התחתונה, למרות הנתונים המעורבים, הנגיד לא רמז על כוונה להפחית את הריבית כבר בהחלטה הקרובה ביולי, וציין כי ההחלטות יתקבלו בהתאם לנתונים שיגיעו בהמשך הקיץ. אנו מעריכים שבחודשים הקרובים יתגלו יותר סימני האטה בכלכלה, שיובילו לשתי הפחתות ריבית החל מחודש ספטמבר ולהפחתות נוספות במהלך 2026.
הפרסום הכלכלי הבולט השבוע היה המכירות הקמעונאיות שירדו ב-0.9% במאי, יותר מהצפי בעיקר בשל ירידה חדה במכירות רכבים (לאחר הזינוק במרץ מחשש לעלייה חדה במחירים בעקבות המכסים). ללא רכבים ודלקים נרשמה עלייה קלה.
ריבית מסביב לעולם. בבריטניה הריבית נותרה ללא שינוי אך הנגיד הדגיש שהיא תמשיך לרדת. בשוויץ הריבית חזרה לאפס ועלתה הסבירות שהיא תהפוך לשלילית. בברזיל הריבית עלתה לשיא של שנים.
הבנק המרכזי של בריטניה הותיר, כצפוי, את הריבית ללא שינוי ברמה של 4.25%, לאחר שבישיבתו הקודמת הפחית אותה, על רקע אינפלציה גבוהה שעדיין נותרת מעל היעד - ועמדה על 3.5% בחודש מאי. נגיד הבנק ציין כי הריבית עדיין נמצאת במסלול ירידה, לאור סימני התמתנות בשוק העבודה ולנוכח ציפיותיהם להמשך ירידה באינפלציה בהמשך השנה. עם זאת, הוא הדגיש את רמת אי-הוודאות הגבוהה, בעיקר בשל מלחמות הסחר והמתיחות הגוברת במזרח התיכון - גורמים שמקשים עוד יותר על גיבוש תחזיות קדימה. להערכתנו, גברה ההסתברות להפחתת ריבית בהחלטה הקרובה באוגוסט, גם לנוכח העובדה שמספר חברים בוועדה המוניטרית של הבנק קראו להפחתת ריבית כבר עכשיו.
הבנק המרכזי של שווייץ הוריד את הריבית בעוד רבע נקודת אחוז חזרה לרמה של אפס, על רקע ירידה מהירה מהצפוי באינפלציה, שהפכה שלילית במאי (מינוס 0.1%) - בעיקר בשל התחזקות חדה של המטבע המקומי. הבנק צופה שהאינפלציה תישאר נמוכה גם בשנתיים הקרובות, ותחזית הצמיחה הגלובלית נחלשה עקב המתיחות בסחר העולמי. הבנק ציין שהוא מוכן להתאים את המדיניות בעת הצורך, כולל התערבות בשוק המט"ח. להערכתנו, קיים סיכוי להפחתת ריבית נוספת ברבעון הבא (כן, בשוויץ מקבלים החלטת ריבית פעם ברבעון) לרמה שלילית, במיוחד אם נראה את המטבע ממשיך להתחזק (אנו סבורים שהבנק יעדיף להתערב בשוק המטבע מלחזור לריבית שלילית - אך יתכן שיהיה צורך גם וגם).
הבנק המרכזי בברזיל ממשיך להילחם באינפלציה במטרה לשמור על אמינותו, גם במחיר של האטה כלכלית. הבנק העלה את הריבית ב-0.25 נקודות אחוז לרמה של 15% - מעט מעל לציפיות השווקים, אם כי מדובר בהעלאה מתונה יותר בהשוואה להחלטות קודמות. הבנק הדגיש כי הריבית הגבוהה נועדה להתמודד עם האינפלציה הכללית ואינפלציית ליבה שעדיין גבוהות מהיעד, בין היתר בשל שוק עבודה הדוק במיוחד - תוצאה של מדיניות ממשלתית מרחיבה מאוד (לפי התחזיות, הגירעון צפוי לעמוד השנה על כ-8.5% מהתוצר וזה בלי מלחמה). לשם כך הדגיש הבנק כי נדרשת מדיניות ריבית מרסנת מאוד. למעשה קיימת חוסר קואורדינאציה בין המדיניות המוניטרית שמצמצמת והפיסקאלית שמרחיבה בברזיל - דבר שגורם נזק לכלכלה.
*הכותב הוא הכלכלן הראשי של הראל*