אחרי מדד המחירים של אפריל שהיה גבוה מהתחזית, קצב האינפלציה עלה מ-2.7% ל-2.8%. אולם, ללא השפעת מיסוי ורגולציה קצב האינפלציה ירד מ-2.6% ל-2.4%.
מתחילת השנה הוסיפו צעדי הממשלה כ-0.5% לאינפלציה. מלבד השפעת הרגולציה על האינפלציה, שלא ממש קשורה ללחצי ביקוש, גם סעיף הטיסות לחו"ל הוסיף 0.4% לאינפלציה בחודש אפריל, למרות הירידה החדה בביקושים.
לפי התחזית שלנו, החל מחודש הבא קצב האינפלציה יעלה מעל גבול העליון של יעד האינפלציה ויהיה מחוץ ליעד בשנה הקרובה. אולם, ללא השפעת הרגולציה, שכבר הייתה וזאת שעוד צפויה להשפיע על האינפלציה (עלייה במע"מ, במחירי המים ובארנונה), קצב האינפלציה השנתי רוב הזמן צפוי להימצא בתוך היעד.
לא ברור עד כמה שיקולי בנק ישראל להחלטת הריבית צריכים לקחת בחשבון השפעת הרגולציה על האינפלציה. עליית המס על הסיגריות או עליית המע"מ לא כל כך משפיעות על סביבת האינפלציה. לעומת זאת, התייקרות החשמל, המים או הארנונה עלולות להתגלגל על מחירי מוצרים ושירותים נוספים. גם לא בטוח שהשפעת מחירי הטיסות על האינפלציה צריכה כעת להיות רלוונטית לשיקולי הריבית של בנק ישראל. אי הורדת הריבית ואפילו עלייתה לא ימנעו ממחירי הטיסות לעלות מחר אם עוד חברות תעופה יפסיקו לטוס לישראל.
ההתלבטות של בנק ישראל קיימת לא רק בגלל השפעות הרגולציה או הטיסות לחו"ל על האינפלציה. לאי הורדת ריבית יש סיכונים לא בהכרח פחותים מהסיכון האינפלציוני שעלול לעלות אם הריבית תרד. השארת הריבית ברמה גבוהה לא רק תקשה על ההתאוששות בכלכלה, אלא גם עלולה להבריח משקיעים משוק האג"ח הממשלתי ולגרום לקושי לממן את הגירעון עם השלכות חמורות על יציבות פיננסית.
המשקיעים המוסדיים רכשו נטו אג"ח ממשלתיות בכ-20 מיליארד ₪ מתחילת המלחמה (עד חודש מרץ) לאחר מכירות מאסיביות מתחילת 2023. הרכישות נעשו למרות הגידול המהיר בגירעון הממשלתי, מתוך ציפייה להורדת הריבית. המשך גידול בגירעון ללא הורדת ריבית באופק כבר הקטינו ביקושים בהנפקות האחרונות של משרד האוצר.
בסופו של דבר, לאור התנהגות בנק ישראל מאז תחילת המלחמה, קשה לצפות ממנו להורדת הריבית, כאשר האינפלציה קרובה לגבול העליון של היעד ועוד צפויה לעלות, הגירעון ממשיך לגדול ופרמיות הסיכון נותרו גבוהות. העלנו את התחזית לריבית בנק ישראל בעוד שנה ל-4.0%-4.25%.
בשורה התחתונה, אנו מעריכים שבנק ישראל ישאיר את הריבית ללא שינוי בהחלטתו הקרובה ומעלים את התחזית לריבית בעוד שנה ל-4.0%-4.25%.
*הכותב הוא הכלכלן הראשי של בית ההשקעות מיטב*